Анализ международных корпоративных слияний и поглощений: методология исследования, российская специфика и отраслевой кейс (на примере металлургии)

В 2023 году мировой рынок слияний и поглощений (M&A) сократился на 17% по сравнению с 2022 годом, достигнув отметки в $2,9 трлн, что стало минимальным показателем за последнее десятилетие. Эта цифра, как эхо глобальных экономических и геополитических потрясений, подчеркивает критическую важность глубокого и всестороннего анализа механизмов M&A в условиях беспрецедентной волатильности. В современном мире, характеризующемся динамичными изменениями экономической конъюнктуры, ускоряющейся глобализацией и появлением новых технологических драйверов, международные корпоративные слияния и поглощения (M&A) становятся не просто инструментом экспансии, но и ключевым элементом выживания и стратегического развития компаний. Понимание их сущности, мотиваций, этапов реализации и, главное, методов оценки эффективности приобретает первостепенное значение как для академического сообщества, так и для практикующих менеджеров и инвесторов.

Целью настоящей работы является разработка детализированной и всеобъемлющей методологии исследования международных слияний и поглощений, адаптированной к российской специфике и проиллюстрированной на примере конкретной отрасли. Для достижения этой цели были поставлены следующие задачи:

• Раскрыть теоретические основы, сущность и многообразные формы международных сделок M&A, представив их классификацию и анализируя фундаментальные мотивации.
• Описать ключевые механизмы и последовательность этапов реализации международных сделок M&A, включая финансовые и юридические аспекты, а также роль инновационных технологий и ESG-факторов.
• Предложить комплексную систему оценки эффективности международных M&A сделок, охватывающую как перспективные, так и ретроспективные подходы, а также широкий спектр финансовых и операционных метрик.
• Провести глубокий анализ особенностей, динамики и факторов влияния на российский рынок международных M&A в период 2020-2025 годов, учитывая изменения в правовом регулировании.
• Детально рассмотреть специфику применения стратегий M&A в металлургической отрасли России, проанализировав конкретные кейсы и выявив перспективы развития на фоне текущих глобальных и региональных вызовов.

Данное исследование призвано стать надежной основой для студентов и аспирантов, занимающихся изучением корпоративных финансов, международной экономики и стратегического менеджмента, предлагая структурированный подход к анализу одной из наиболее сложных и многогранных сфер современной экономики.

Теоретические основы и классификация международных слияний и поглощений

Корпоративные слияния и поглощения — это не просто финансовые транзакции; это стратегические маневры, перекраивающие экономический ландшафт, формирующие новые гиганты и открывающие невиданные ранее возможности, поэтому их детальное изучение жизненно важно для понимания глобальных экономических процессов. За каждым таким действием стоит сложная сеть мотиваций, регуляторных особенностей и ожиданий, которые необходимо тщательно рассмотреть.

Сущность и виды слияний и поглощений в международной практике

В своей основе слияния и поглощения (Mergers & Acquisitions, M&A) представляют собой сделки по консолидации компаний или активов, которые могут принимать различные формы. Слияние (Merger/Consolidation/Amalgamation) в классическом понимании — это добровольное объединение двух или более субъектов для образования совершенно новой экономической единицы по взаимному согласию. При этом, в отличие от поглощения, обе (или все) первоначальные компании прекращают свое существование, уступая место новому юридическому лицу, которое становится универсальным правопреемником всех их прав и обязанностей. Зарубежная теория, однако, часто использует термин «слияние» в более широком смысле, подразумевая любое объединение, результатом которого становится единая экономическая структура.

Поглощение (Acquisition/Takeover), напротив, происходит, когда одна компания приобретает другую, получая контрольный пакет акций или полностью все права и обязанности. В результате поглощенная компания теряет свою самостоятельность, становясь дочерней структурой или частью приобретающей компании. Этот процесс может осуществляться путем покупки акций на открытом рынке или приобретения активов.

Классификация сделок M&A может быть многомерной:

• По характеру отношений между компаниями:
  • Горизонтальное слияние — объединение прямых конкурентов, производящих идентичную или схожую продукцию. Основная цель — увеличение доли рынка, снижение конкуренции и достижение эффекта масштаба.
  • Вертикальное слияние — объединение компаний, занимающих разные этапы в производственной цепочке (например, поставщик и производитель, производитель и дистрибьютор). Это позволяет снижать себестоимость, улучшать контроль над производственным процессом и цепочкой поставок.
  • Конгломератное слияние — объединение компаний из совершенно разных отраслей, не связанных друг с другом. Мотивации могут быть разнообразными: диверсификация рисков, поиск новых источников роста, использование финансовых ресурсов одной компании для развития другой.
• По географическому принципу:
  • Локальные/региональные/национальные — сделки, осуществляемые в пределах одного географического региона или страны.
  • Международные (трансграничные) — сделки, в которых участвуют компании из разных стран. Именно этот вид сделок представляет особый интерес для нашего исследования, поскольку он сопряжен с дополнительными сложностями, связанными с различиями в законодательстве, культуре и политических рисках.
• По взаимоотношениям между менеджментом и персоналом:
  • Дружественные — сделки, инициированные и осуществляемые по взаимному согласию обеих сторон. Обычно характеризуются более гладкой интеграцией и меньшими сопротивлениями.
  • Враждебные — сделки, происходящие против воли поглощаемой компании, часто через агрессивную скупку акций на рынке или тендерные предложения. Такие сделки могут быть сложными и конфликтными.

Особенности правового регулирования M&A: сравнительный анализ России и зарубежных стран

Правовое регулирование сделок M&A в разных юрисдикциях значительно отличается, что создает как возможности, так и барьеры для международных инвесторов. В то время как в зарубежной теории и практике термин «слияние» часто используется как зонтичное понятие для любого объединения, в российском законодательстве существует более тонкая и детализированная классификация процессов реорганизации юридических лиц.

Согласно статьям 57 и 58 Гражданского кодекса РФ, реорганизация может осуществляться в следующих формах:

• Слияние: При слиянии два или более юридических лица прекращают свое существование, и вместо них образуется новое юридическое лицо, которое становится универсальным правопреемником всех прав и обязанностей реорганизованных компаний. Это подчеркивает создание абсолютно нового субъекта права.
• Присоединение: Одно или несколько юридических лиц прекращают свою деятельность и передают все свои права и обязанности другому, уже существующему юридическому лицу, к которому они присоединяются. Здесь не образуется нового юридического лица.
• Разделение: Одно юридическое лицо прекращает свое существование, и на его базе образуются два или более новых юридических лица, к которым переходят права и обязанности реорганизованной компании.
• Выделение: Из состава существующего юридического лица выделяется одно или более новых юридических лиц, при этом реорганизованная компания продолжает свою деятельность.
• Преобразование: Изменяется организационно-правовая форма юридического лица (например, из ООО в АО), при этом само юридическое лицо сохраняет свою идентичность.

Эти различия в дефинициях и процедурах имеют не только академическое, но и глубокое практическое значение. Инвесторам, работающим на российском рынке, необходимо четко понимать эти правовые нюансы, поскольку они влияют на структуру сделки, налоговые последствия, процесс универсального правопреемства и требования к согласованию с регуляторами. В то время как зарубежные сделки часто могут быть более гибкими в интерпретации «слияния», российское законодательство требует строгого соблюдения установленных форм реорганизации, что может усложнить процесс для компаний, привыкших к иным правовым традициям.

Мотивации международных сделок M&A

За каждой сделкой M&A стоит комплекс мотиваций, которые побуждают компании к столь радикальным шагам. В условиях глобализации и постоянно меняющейся экономической среды, эти мотивации становятся все более разнообразными и сложными.

Основные движущие силы международных M&A сделок можно сгруппировать следующим образом:

1. Рост и расширение рынка:
   • Географическая экспансия: Выход на новые национальные или региональные рынки, которые ранее были недоступны или требовали значительных затрат на органический рост.
   • Увеличение доли рынка: Приобретение конкурента позволяет быстро увеличить долю рынка, укрепить позиции и получить доступ к новой клиентской базе.
   • Доступ к новым технологиям и продуктам: Вместо дорогостоящих и долгих исследований и разработок, компания может приобрести уже существующую технологию или продукт через M&A, что значительно ускоряет выход на рынок.
   • Развитие клиентской базы: Приобретение компании с развитой клиентской базой позволяет мгновенно увеличить число потребителей и снизить затраты на маркетинг.
2. Улучшение операционной эффективности и снижение конкурентной нагрузки:
   • Синергетический эффект: Это краеугольный камень многих сделок M&A, выражающийся в том, что стоимость объединенной компании превышает сумму стоимостей отдельных фирм до слияния. Классическая формула «2 + 2 = 5» или «1 + 1 > 2» отражает этот принцип. Синергия подразделяется на несколько типов:
     • Синергия затрат (cost synergy): Возникает за счет устранения дублирующих функций (например, бухгалтерии, IT-отделов), консолидации операций, оптимизации логистики, централизованных закупок и экономии за счет масштаба.
     • Синергия доходов (revenue synergy): Достигается через кросс-продажи продуктов и услуг, выход на новые рынки, расширение ассортимента, совместные маркетинговые кампании или снижение конкуренции, что ведет к увеличению ценовой власти.
     • Операционная синергия: Оптимизация производственных процессов, улучшение управления цепочками поставок, повышение производительности труда.
     • Финансовая синергия: Более эффективное использование капитала, снижение стоимости заемных средств, оптимизация налоговой нагрузки.
   • Снижение конкурентной нагрузки: Уменьшение числа конкурентов на рынке, что может привести к увеличению ценовой власти и стабильности доходов.
   • Оптимизация структуры: Перестройка организационной структуры для более эффективного управления и сокращения бюрократических процедур.
3. Стратегические мотивы:
   • Диверсификация: Расширение бизнеса в новые отрасли или географические регионы для снижения зависимости от одного рынка или продукта.
   • Инновационное развитие: Приобретение компаний, обладающих передовыми технологиями, патентами или уникальными компетенциями, что позволяет ускорить инновационное развитие и адаптироваться к изменяющимся требованиям рынка.
   • Реакция на внешние факторы: M&A могут быть ответом на меняющиеся внешние условия, такие как ужесточение регулирования, технологические прорывы (например, искусственный интеллект) или растущая важность устойчивого развития (ESG-факторы). В таких условиях органический рост может оказаться слишком медленным.
   • Укрепление позиций: Повышение переговорной силы с поставщиками и клиентами за счет увеличения масштаба и влияния.

В совокупности эти мотивации формируют мощный стимул для компаний по всему миру активно участвовать в сделках M&A, стремясь к росту, эффективности и конкурентному преимуществу.

Современные теории, объясняющие M&A

Для глубокого понимания феномена слияний и поглощений недостаточно лишь перечислить мотивы; необходимо обратиться к фундаментальным экономическим теориям, которые объясняют, почему компании идут на эти сложные и дорогостоящие шаги. Среди наиболее влиятельных концепций выделяют синергетическую теорию, теорию агентских издержек свободных потоков денежных средств и теорию гордыни.

1. Синергетическая теория:

   Эта теория, лежащая в основе большинства успешных M&A сделок, постулирует, что объединение двух или более компаний может породить «особый эффект новой добавленной стоимости». Это означает, что стоимость объединенной компании превышает простую арифметическую сумму стоимостей отдельных фирм, существовавших до сделки. Известная формула «2 + 2 = 5» или «1 + 1 > 2» ярко иллюстрирует эту идею. Синергетический эффект может проявляться в различных аспектах:

   • Операционная синергия: Достигается за счет сокращения издержек (например, путем устранения дублирующих функций в администрировании, производстве, логистике), экономии на масштабе, оптимизации производственных процессов и повышения эффективности управления.
   • Финансовая синергия: Может проявляться в снижении стоимости капитала (за счет улучшения кредитного рейтинга объединенной компании), более эффективного управления налоговой нагрузкой, оптимизации структуры капитала.
   • Рыночная синергия: Возникает благодаря расширению рыночной доли, доступу к новым каналам дистрибуции, возможности кросс-продаж продуктов и услуг, усилению позиций в переговорах с поставщиками и клиентами.
   • Менеджерская синергия: Объединение лучших практик управления, уникальных компетенций и талантов менеджерских команд.

   Ключевая идея синергетической теории заключается в том, что M&A — это не просто суммирование активов, а создание новой, более мощной и эффективной системы.

2. Теория агентских издержек свободных потоков денежных средств (Free Cash Flow Agency Theory):

   Сформулированная Майклом Дженсеном в 1986 году, эта теория акцентирует внимание на фундаментальном конфликте интересов между менеджерами и акционерами компании. Акционеры, как владельцы, заинтересованы в максимизации стоимости компании и получении дивидендов. Менеджеры же, являясь агентами акционеров, могут преследовать собственные интересы, такие как увеличение личной власти, престижа, размера компании (что часто коррелирует с их вознаграждением) или сохранение контроля.

   В рамках этой теории, если у компании генерируются значительные свободные денежные средства (free cash flow) — то есть денежные потоки, остающиеся после финансирования всех положительных проектов с положительной чистой приведенной стоимостью (NPV) — менеджеры могут использовать их не для выплаты дивидендов или обратного выкупа акций (что отвечало бы интересам акционеров), а для расширения бизнеса, в том числе через M&A. Даже если эти сделки не являются оптимальными с точки зрения максимизации акционерной стоимости, они могут способствовать увеличению размера управляемой компании и, как следствие, власти и бонусов менеджеров. Таким образом, теория Дженсена объясняет, почему некоторые M&A сделки могут быть инициированы не столько для создания синергии, сколько для удовлетворения личных амбиций менеджмента, что часто приводит к переплате за приобретаемые активы и, в конечном итоге, к снижению акционерной стоимости.

3. Теория гордыни (Hubris Theory):

   Также предложенная Ричардом Роллом в 1986 году, теория гордыни фокусируется на психологическом аспекте принятия решений о поглощениях. Она предполагает, что менеджеры компании-покупателя, в силу излишней самоуверенности (hubris) и переоценки собственных аналитических способностей, могут считать свою оценку компании-цели более точной и реалистичной, чем рыночная оценка. Эта «гордыня» приводит к тому, что они готовы переплачивать за приобретаемый актив, даже если объективные данные свидетельствуют о его завышенной стоимости.

   Теория гордыни объясняет, почему многие поглощения не приносят ожидаемой выгоды и даже приводят к разрушению стоимости. Менеджеры могут игнорировать сигналы рынка, пренебрегать тщательным дью-дилидженс, или просто быть слишком оптимистичными в отношении потенциальной синергии и своих способностей к успешной интеграции. В результате, акционеры компании-покупателя страдают от снижения стоимости их акций из-за переплаты за приобретение, которое не оправдало завышенных ожиданий.

Эти три теории, хотя и не исчерпывают всего многообразия мотивов и причин M&A, предоставляют мощный аналитический аппарат для понимания как рациональных, так и иррациональных аспектов корпоративной интеграции.

Механизмы реализации и этапы международных сделок M&A

Реализация международной сделки M&A — это сложный, многоэтапный процесс, требующий глубокого понимания как стратегических, так и операционных аспектов, а также учета множества внешних факторов. От первоначально�� идеи до полной интеграции новой структуры — каждый шаг должен быть тщательно спланирован и выполнен.

Основные этапы M&A сделки

Процесс сделки M&A можно представить как последовательность логически связанных этапов, каждый из которых имеет свои задачи и особенности. Успешность всей сделки во многом зависит от качества проработки каждого из них.

1. Определение стратегии: На этом начальном этапе компания-покупатель (или инициатор слияния) четко формулирует свои стратегические цели, которые должны быть достигнуты посредством M&A. Это может быть расширение рынка, доступ к новым технологиям, диверсификация, повышение операционной эффективности. Определение стратегии включает анализ внутренней среды компании (ресурсы, компетенции) и внешней (рыночные тренды, конкурентная среда).
2. Планирование порядка реализации: После определения стратегии разрабатывается детальный план действий, включающий временные рамки, распределение ресурсов, идентификацию ключевых стейкхолдеров и формирование команды проекта. На этом этапе также определяются критерии выбора потенциальных компаний-целей.
3. Управление процессом поиска компании-цели: На основе определенных критериев осуществляется активный поиск потенциальных объектов для слияния или поглощения. Это может включать анализ публичных данных, отраслевых отчетов, баз данных M&A, а также взаимодействие с инвестиционными банками и консультантами.
4. Проведение тендера (или прямые переговоры): После формирования списка потенциальных целей начинается процесс установления контакта и оценки их готовности к сделке. В случае тендера, это может быть формализованный процесс с несколькими раундами предложений.
5. Переговоры с финалистами: На этом этапе ведется детальное обсуждение условий сделки, ценовых параметров, юридических обязательств и планов по интеграции. Это критически важный этап, требующий высокой квалификации переговорщиков.
6. Завершение сделки (Closing): Финальный этап, включающий подписание всех необходимых документов, получение разрешений от регулирующих органов, переход прав собственности и осуществление взаиморасчетов. После завершения сделки начинается не менее важный процесс интеграции бизнеса.

Детализация ключевых этапов

Глубокое понимание каждого этапа сделки M&A позволяет минимизировать риски и максимизировать потенциал успеха.

1. Подготовительный этап:
   • Организация подготовки актива к продаже и предварительная оценка: Для компании-продавца это включает сбор всей необходимой информации, подготовку финансовой отчетности, бизнес-планов и юридических документов. Проводится предварительная оценка актива, чтобы определить его рыночную стоимость и потенциал.
   • Подготовка аналитических материалов: Создание информационного меморандума, тизера (teaser) – краткого документа, привлекающего внимание потенциальных покупателей без раскрытия конфиденциальной информации. Тизер направляется потенциальным инвесторам в качестве приглашения на участие в тендере.
   • Организация наполнения виртуальной комнаты данных (Virtual Data Room, VDR): Создание защищенной онлайн-платформы, где хранится вся конфиденциальная информация о компании-цели. Это значительно упрощает процесс дью-дилидженс для потенциальных покупателей.
   • Составление списка потенциальных покупателей и подготовка договоров о неразглашении информации (NDA): Идентификация наиболее подходящих стратегических или финансовых инвесторов. Подписание NDA является обязательным условием для раскрытия конфиденциальной информации.
2. Проведение тендера:
   • Направление тизера и получение подтверждений заинтересованности: Потенциальные покупатели, заинтересовавшиеся тизером, подтверждают свое участие в процессе и подписывают NDA.
   • Направление информационного меморандума: После подписания NDA заинтересованным сторонам предоставляется более подробный информационный меморандум, содержащий детальные сведения о компании-цели.
   • Получение индикативных заявок и определение шорт-листа: На основе информационного меморандума потенциальные покупатели подают индикативные заявки с предварительной оценкой стоимости и условиями сделки. Из них формируется шорт-лист финалистов, которые переходят к следующему этапу.
3. Этап управления виртуальной комнатой данных и процессом дью-дилидженс (Due Diligence):
   • Проведение презентаций менеджментом (road-show): Менеджмент компании-цели проводит презентации для финалистов тендера, отвечая на их вопросы и предоставляя дополнительную информацию.
   • Due Diligence: Это всесторонний анализ компании-цели, проводимый потенциальным покупателем для оценки рисков и подтверждения стоимости. Он включает:
     • Юридический дью-дилидженс: Анализ учредительных документов, прав собственности, договоров, судебных споров, соблюдения регуляторных требований.
     • Экономический дью-дилидженс: Оценка рыночной позиции, конкурентной среды, прогнозов развития отрасли.
     • Налоговый дью-дилидженс: Анализ налоговых обязательств, рисков и возможностей для оптимизации.
     • Финансовый дью-дилидженс: Проверка финансовой отчетности, анализа денежных потоков, активов, обязательств, прибыльности.
     • Операционный дью-дилидженс: Оценка производственных процессов, цепочек поставок, IT-систем, кадрового потенциала.
     • ESG-дью-дилидженс: Оценка экологических, социальных и управленческих рисков и возможностей.
   • Правильное структурирование сделок M&A на основе результатов дью-дилидженс подразумевает их оценку с юридической, экономической, налоговой и финансовой точек зрения, с последующим анализом слабых мест и их устранением.
4. Завершение сделки (Closing):
   • Переговоры и подписание договора купли-продажи: Финальное согласование всех условий и подписание юридически обязывающего соглашения.
   • Получение разрешений от регулирующих органов: Обязательное условие для многих сделок, особенно крупных, чтобы исключить создание монополий или нарушение антимонопольного законодательства. В России это включает согласование с ФАС.
   • Обеспечение перехода прав собственности и проведение взаиморасчетов: Фактическое осуществление сделки, передача активов и денежных средств.
   • Интеграция бизнеса: После юридического завершения сделки начинается процесс объединения операций, культур, IT-систем и персонала. Этот этап является одним из самых сложных и критически важных для реализации ожидаемой синергии.

Влияние современных технологий и ESG-факторов

Современный ландшафт M&A активно трансформируется под воздействием технологического прогресса и растущего внимания к устойчивому развитию.

1. Роль искусственного интеллекта (ИИ):

   Искусственный интеллект становится мощным катализатором в процессе M&A, предлагая решения, способные значительно повысить эффективность и точность на всех этапах сделки.

   • Выявление недооцененных активов: Алгоритмы ИИ могут анализировать огромные массивы данных (финансовая отчетность, рыночные котировки, новости, патенты) для выявления компаний, чья текущая рыночная стоимость не отражает их истинный потенциал. Это позволяет M&A-специалистам формировать шорт-листы целей, соответствующие стратегическим гипотезам покупателя.
   • Анализ публичной информации: ИИ способен просканировать миллионы компаний, вычленяя ключевые характеристики, финансовые показатели, корпоративную структуру, историю сделок и рыночные позиции. Это ускоряет процесс поиска и первичной оценки, а также помогает идентифицировать скрытые риски или возможности.
   • Снижение интеграционных издержек: После завершения сделки ИИ может использоваться для оптимизации процессов интеграции. Например, для ускорения миграции IT-систем, анализа данных для выявления дублирующих функций или прогнозирования потенциальных проблем в культурной интеграции.
   • Усиление внутренних M&A-возможностей: Анализируя проприетарные данные о прошлых сделках компании, ИИ может выявлять наиболее успешные практики, уроки, извлеченные из неудач, и оптимальные стратегии для будущих приобретений.
2. Возрастающее значение ESG-факторов:

   Факторы ESG (экологические, социальные и управленческие) перестали быть второстепенными и стали ключевым аспектом при принятии решений о сделках M&A. По данным опроса Deloitte 2022 года, 77% респондентов активно учитывают ESG-метрики при оценке целевых компаний и связанных с ними рисков.

   • Оценка целевых компаний и рисков: Инвесторы и покупатели все чаще проводят ESG-дью-дилидженс, чтобы оценить:
     • Экологические риски: Выбросы парниковых газов, потребление ресурсов, управление отходами, соблюдение экологических норм.
     • Социальные риски: Отношение к сотрудникам (условия труда, равенство, безопасность), отношения с местными сообществами, соблюдение прав человека.
     • Управленческие риски: Структура совета директоров, прозрачность отчетности, антикоррупционные практики, этика ведения бизнеса.
   • Тенденции к «зеленым» M&A: Растет число сделок, направленных на приобретение компаний с «зелеными» технологиями или активами, что позволяет покупателям ускорить собственную декарбонизацию и трансформацию в сторону устойчивого развития. Например, в 2021 году количество «зеленых» M&A выросло на 44% год к году, достигнув 798 сделок. Компании используют M&A для приобретения «зеленых» технологий, создания экологически чистых производств и реализации инвестиционных потребностей в сфере устойчивого развития.
   • Создание ценности: Успешная интеграция ESG-факторов в стратегию M&A может привести к созданию долгосрочной ценности за счет снижения регуляторных рисков, повышения репутации, привлечения социально ответственных инвесторов и доступа к «зеленому» финансированию.

Таким образом, современные технологии и принципы устойчивого развития не просто меняют процесс M&A, но и формируют новые критерии для оценки успеха и долгосрочной ценности корпоративных сделок.

Методы и критерии оценки эффективности международных сделок M&A

Оценка эффективности сделок слияний и поглощений — это не просто подсчет прибыли, но и глубокий анализ того, как интеграция повлияла на стратегическое положение, операционную деятельность и долгосрочную стоимость объединенной компании. Это многогранный процесс, требующий применения как количественных, так и качественных методов.

Подходы к оценке эффективности M&A

Оценка эффективности сделок M&A традиционно делится на два основных подхода: перспективный и ретроспективный, каждый из которых служит своей цели и применяется на разных этапах жизненного цикла сделки.

1. Перспективная оценка M&A (предварительная оценка или выявление инвестиционной стоимости объекта):

   Этот подход используется до завершения сделки, на этапах планирования и дью-дилидженс. Его основная цель — определить потенциальную ценность приобретаемой компании для покупателя и обосновать целесообразность сделки. В основе перспективной оценки лежит сравнение предполагаемых затрат на сделку с ожидаемой инвестиционной стоимостью поглощаемой компании. Инвестиционная стоимость, в свою очередь, часто определяется как сумма ожидаемых приведенных денежных потоков (Discounted Cash Flow, DCF), которые компания-цель сгенерирует в будущем, будучи частью объединенной структуры.

   • Ключевые элементы:
     • Прогнозирование будущих денежных потоков: Это включает детальный анализ бизнес-модели, рыночных перспектив, операционной эффективности и потенциальной синергии.
     • Дисконтирование: Приведение будущих денежных потоков к текущей стоимости с использованием соответствующей ставки дисконтирования, отражающей риски и стоимость капитала.
     • Оценка синергетического эффекта: Важнейший аспект, поскольку именно синергия часто оправдывает премию за поглощение. Синергия может быть как в снижении затрат, так и в увеличении доходов.
   • Применение: Помогает покупателю определить максимальную цену, которую он готов заплатить, и оценить потенциальную прибыль от инвестиции.
2. Ретроспективная оценка M&A (метод сопровождающей или рыночной оценки):

   Этот подход применяется после завершения сделки, спустя определенный период (от нескольких месяцев до нескольких лет). Его цель — оценить фактическую эффективность сделки, сравнить достигнутые результаты с первоначальными ожиданиями и выявить факторы успеха или неудачи. Ретроспективная оценка включает анализ динамики различных характеристик объединенной компании.

   • Ключевые элементы:
     • Анализ финансовой отчетности: Сравнение ключевых финансовых показателей (выручка, прибыль, рентабельность, денежные потоки) до и после сделки.
     • Оценка рыночной реакции: Анализ изменения стоимости акций объединенной компании или ее конкурентов на фондовом рынке.
     • Измерение операционной эффективности: Оценка изменений в производительности, структуре затрат, доле рынка, удовлетворенности клиентов.
     • Анализ интеграционных эффектов: Оценка успешности объединения культур, IT-систем, бизнес-процессов.
   • Применение: Позволяет руководству компании извлечь уроки из прошлых сделок, скорректировать будущие стратегии M&A и отчитаться перед акционерами о результатах инвестиций.

Оба подхода взаимодополняют друг друга. Перспективная оценка закладывает основу для принятия решения, а ретроспективная — для анализа и обучения. Комплексное применение обоих подходов обеспечивает всестороннее понимание эффективности M&A сделок.

Ключевые критерии и метрики эффективности

Для всесторонней оценки эффективности сделок M&A используется широкий набор критериев и метрик, охватывающих финансовые, операционные и стратегические аспекты. Они позволяют измерить как краткосрочный, так и долгосрочный эффект от объединения компаний.

1. Финансовые критерии:

   Эти метрики являются основополагающими для оценки влияния сделки на финансовое состояние и прибыльность объединенной компании.

   • Ликвидность:
     • Общая ликвидность (General Liquidity, GL): Показывает способность компании погашать свои краткосрочные обязательства всеми своими оборотными активами.
     • Текущая ликвидность (Current Liquidity, CL): Более строгий показатель, оценивающий способность погашать краткосрочные обязательства за счет наиболее ликвидных активов.
   • Долг (финансовая устойчивость):
     • Профиль долга (Debt Profile, ДП): Анализ структуры заемных средств, сроков погашения, процентных ставок и кредиторов.
     • Уровень финансового долга (Level of Financial Debt, LFD): Соотношение заемных средств к собственному капиталу или активам, указывающее на финансовый рычаг.
     • Участие Третьего капитала (Third-Party Capital, TPC): Отражает зависимость компании от внешних источников финансирования.
   • Рентабельность:
     • Рентабельность активов (Return on Assets, ROA): Отражает эффективность использования активов для получения прибыли.
     • Рентабельность собственного капитала (Return on Equity, ROE): Показывает, сколько прибыли приходится на каждую единицу собственного капитала, инвестированного акционерами. Является ключевым показателем для акционеров.
     • Прибыль на акцию (Earnings Per Share, EPS): Доля прибыли компании, приходящаяся на одну обыкновенную акцию. Часто используется для оценки доходности для акционеров.
2. Синергия (операционная эффективность и доходы):

   Синергия — это ключевая мотивация многих M&A сделок, и ее измерение критически важно для оценки успеха.

   • Валовая маржа (Gross Margin, GM): Показывает прибыльность продаж после вычета себестоимости реализованной продукции. Увеличение GM может свидетельствовать о синергии затрат в производстве.
   • Чистая маржа (Net Margin, NM): Отражает долю чистой прибыли в выручке, учитывая все расходы, включая налоги. Увеличение NM может указывать на общую операционную и финансовую синергию.
   • Общие и административные расходы в отношении доходов (General and Administrative Expenses to Revenue, GAR): Снижение этого показателя после сделки является прямым свидетельством синергии затрат, особенно в административных и управленческих функциях.
3. Использование рыночных мультипликаторов для оценки синергии:

   Метод компаний-аналогов может быть использован для оценки синергии через рыночные мультипликаторы. Например, отношение рыночной стоимости собственного капитала к балансовой стоимости (P/B) является ключевым. Мультипликатор P/B выражается через рентабельность собственного капитала (ROE), стоимость собственного капитала (R_e) и долгосрочные темпы роста компании (g) по формуле:

   P/B = (ROE - g) / (Re - g)
   

   Таким образом, объединенная компания может достичь синергии за счет:

   • Максимизации ROE (повышение операционной эффективности).
   • Снижения требуемой доходности на собственный капитал R_e (минимизация рисков, улучшение кредитного рейтинга).
   • Наращивания темпов роста (g) за счет расширения рынков, новых продуктов или технологий.

   Увеличение P/B после сделки, при прочих равных условиях, может служить косвенным показателем реализации синергетического эффекта.

Комплексное применение этих критериев позволяет получить полную картину влияния M&A сделки на различные аспекты деятельности компании, обеспечивая основу для принятия ��боснованных управленческих решений.

Методики оценки эффективности M&A

Для глубокого и всестороннего анализа эффективности сделок M&A используется целый арсенал методик, каждая из которых фокусируется на определенных аспектах и предоставляет уникальные инсайты.

1. Метод оценки доходности акций:

   Этот метод анализирует изменение курсовой стоимости акций компаний-участников сделки на фондовом рынке. Если после объявления о сделке акции компании-покупателя растут, это может свидетельствовать о положительных ожиданиях рынка относительно будущей синергии и роста стоимости. Однако, часто акции компании-покупателя могут падать из-за опасений переплаты или сложностей интеграции. Метод также включает анализ доходности для акционеров компании-цели, которые обычно получают премию к рыночной цене.

2. Метод анализа финансовой отчетности (Accounting Studies):

   Предполагает детальное изучение ключевых финансовых показателей объединенной компании до и после сделки. Сравниваются:

   • Выручка и прибыль: Анализируется динамика продаж, операционной и чистой прибыли.
   • Рентабельность: Измеряется изменение ROA, ROE, маржинальности.
   • Структура активов и пассивов: Оцениваются изменения в балансе, соотношении собственного и заемного капитала.
   • Денежные потоки: Анализируются операционные, инвестиционные и финансовые денежные потоки.

   Цель — определить, привела ли сделка к улучшению финансовых результатов и повышению эффективности использования ресурсов.

3. Метод событий (Event Study):

   Этот метод, популярный в академических исследованиях, фокусируется на краткосрочной реакции фондового рынка на объявление о сделке M&A. Он включает:

   • Сбор данных о ценах на акции: За определенный «окно событий» (несколько дней до и после объявления) собираются данные о ценах акций компаний-участников.
   • Расчет аномальной прибыли (Abnormal Return): Сравнивается фактическая доходность акций с ожидаемой (нормальной) доходностью, которая могла бы быть получена при отсутствии события. Положительная аномальная прибыль указывает на позитивную реакцию рынка, отрицательная — на негативную.

   Метод событий помогает понять, как инвесторы воспринимают ценность сделки в краткосрочной перспективе.

4. Модель экономической прибыли (Economic Profit):

   Эта модель используется для оценки изменения стоимости компаний в долгосрочной перспективе. Экономическая прибыль (EVA – Economic Value Added) рассчитывается как разница между чистой операционной прибылью после налогообложения и стоимостью всего используемого капитала (как собственного, так и заемного).

   EVA = NOPAT - (Capital × WACC)
   

   где NOPAT — чистая операционная прибыль после налогообложения, Capital — используемый капитал, WACC — средневзвешенная стоимость капитала.
   Положительная динамика EVA после сделки свидетельствует о создании дополнительной стоимости для акционеров, поскольку компания генерирует доход, превышающий стоимость всех своих капиталов.

5. Доходный подход (Income Approach):

   Этот подход основан на предположении, что стоимость компании определяется ее способностью генерировать будущие денежные потоки. Наиболее распространенный метод в рамках этого подхода — метод дисконтированных денежных потоков (DCF). Он включает прогнозирование будущих свободных денежных потоков и их дисконтирование к текущему моменту с использованием средневзвешенной стоимости капитала (WACC).

   Пример расчета экономического эффекта:

   ЭЭ = СБ1 – СБ0 – З
   

   где Э_Э — экономический эффект от сделки; СБ₁ — стоимость бизнеса предприятия после проведенной сделки; СБ₀ — стоимость бизнеса предприятия до сделки; З — затраты на проведение сделки.
   Конечной целью здесь является достижение синергического эффекта, при котором стоимость новой компании (СБ₁) значительно превышает сумму стоимостей до сделки и издержек.

6. Затратный подход (Cost Approach):

   Оценочная стоимость собственного капитала определяется как разница скорректированной балансовой стоимости активов и текущих обязательств компании-цели. Синергетический эффект в данном подходе может выразиться в увеличении стоимости имущественного комплекса объединенной компании за счет оптимизации использования активов.

7. Метод компаний-аналогов (Market Approach):

   Предполагает сравнение компании-цели с аналогичными публичными компаниями, акции которых торгуются на бирже. Для этого используются различные рыночные мультипликаторы (например, P/E – отношение цены к прибыли, EV/EBITDA – отношение стоимости предприятия к прибыли до вычета процентов, налогов и амортизации). Этот метод позволяет оценить стоимость компании на основе текущих рыночных оценок схожих бизнесов.

8. Оценка синергетического эффекта:

   Синергетический эффект в сделках M&A представляет собой результат преобразования системы при проведении сделки, выраженный в сумме дополнительного дохода, полученного в результате достижения эффектов субаддитивности (когда объединенная компания может произвести тот же объем продукции с меньшими ресурсами) и супераддитивности (когда объединенная компания может произвести больше продукции с теми же ресурсами).

   Формула эффекта слияния:

   ЭM&A = ВM&A – И
   

   где Э_M&A – эффект слияния; В_M&A – выгоды от сделки (например, увеличение выручки, сокращение затрат); И – издержки на проведение сделки и интеграцию.

Для российского рынка слияний и поглощений, учитывая его специфику и недостаточную развитость некоторых сегментов, предпочтение часто отдается доходному и затратному методам оценки эффективности. Однако, как подчеркивается в большинстве исследований, для получения наиболее полной и объективной картины результативности сделки M&A необходимо проводить комплексную оценку, используя несколько методов и подходов. Это позволяет учесть различные аспекты, минимизировать искажения и сделать более обоснованные выводы о стратегической и финансовой успешности корпоративной интеграции.

Российский рынок международных M&A: динамика, особенности и вызовы

Российский рынок слияний и поглощений, в отличие от его западных аналогов с вековой историей, является относительно молодым феноменом. Его развитие началось лишь после распада СССР, и за три десятилетия он прошел путь от хаотичных сделок приватизации до формирования сложных корпоративных стратегий. Однако этот путь был полон уникальных вызовов, которые сформировали его специфический облик.

История и специфика формирования российского рынка M&A

Формирование российского рынка M&A берет свое начало в середине 1990-х годов, ознаменованных постсоветской трансформацией и приватизацией государственных активов. В отличие от развитых экономик США или Европы, где рынок M&A существует с 30-х годов прошлого века, российские процессы консолидации были обусловлены преимущественно политическими и структурными изменениями. Первая волна M&A (1993–1995 гг.) характеризовалась единичными локальными сделками, часто непрозрачными и связанными с переделом собственности, что привело к формированию крупнейших финансово-промышленных групп, таких как «Норильский никель» и «Сибур». Эти ранние сделки были мотивированы не столько классической синергией, сколько стремлением к быстрому наращиванию активов и доминированию в ключевых отраслях.

По сравнению с рынками M&A США или Европы, российский рынок демонстрирует существенное отставание по нескольким ключевым параметрам:

• Степень развитости экономики: Российская экономика, несмотря на значительный прогресс, все еще уступает западным аналогам по уровню диверсификации, прозрачности и зрелости институтов.
• Совершенство законодательной базы: Исторически российское законодательство в области корпоративного права и M&A было менее гибким и детализированным, чем зарубежное. Это приводило к тому, что большинство значимых сделок структурировались по иностранному праву (например, английскому), преимущественно из-за большей предсказуемости, широкого спектра способов правовой защиты и недоверия к отечественной судебной системе.
• Развитость финансовых рынков: Ограниченная глубина и ликвидность российского фондового рынка, а также меньшее разнообразие финансовых инструментов для финансирования M&A сделок, также отличают его от западных рынков.

Тем не менее, в последние годы наблюдается значительный сдвиг в сторону все большего применения российского права при совершении M&A сделок. Этому способствовали как поправки в Гражданский кодекс РФ, принятые в июне 2015 года (которые улучшили правовую базу для структурирования сделок), так и внешние факторы, такие как санкционные ограничения и политика деофшоризации. Если до 2015 года по российскому праву заключалось не более 10% сделок, то сегодня эта доля значительно выросла, что свидетельствует о постепенном укреплении доверия к отечественной правовой системе и ее адаптации к потребностям бизнеса. Однако, недостатки в законодательстве, такие как отсутствие подробных механизмов экономического анализа конкурентной ситуации, по-прежнему отличают российскую практику от зарубежных стандартов.

Динамика и объем российского рынка M&A (2020-2025 гг.)

Российский рынок M&A, как и многие развивающиеся рынки, характеризуется волнообразным характером динамики, отражающим как внутренние экономические циклы, так и внешние геополитические факторы. Период с 2020 по 2024 годы стал особенно показательным, демонстрируя нестабильность, но в целом восходящую траекторию с учетом значительных внешних шоков.

Таблица 1: Динамика российского рынка M&A, 2020–2024 гг.

Год	Объем сделок (млрд долл. США)	Количество сделок	Изменение объема (г/г)	Изменение количества (г/г)
2020	39,7	463	—	—
2021	45,8	597	+15,4%	+28,9%
2022	42,6	513	-6,9%	-14,1%
2023	50,59	536	+18,8%	+4,5%
2024 (по AK&M)	54,3	499	+7,11%	-6,9%
2024 (по Kept)	42,2	383	-8% (от 2023 г.)	-12% (от 2023 г.)

Примечание: данные за 2024 год по объему и количеству сделок могут различаться в зависимости от методологии сбора и учета крупнейших сделок разными аналитическими агентствами (AK&M и Kept).

Как видно из таблицы:

• В 2020 году рынок M&A составил $39,7 млрд по 463 сделкам, демонстрируя умеренную активность.
• 2021 год показал значительный рост: объем сделок увеличился на 15,4% до $45,8 млрд, а количество сделок выросло на 28,9% до 597, что свидетельствовало об оживлении экономики после пандемии.
• 2022 год принес снижение: объем сократился на 6,9% до $42,6 млрд, а число сделок уменьшилось на 14,1% до 513. Это падение было прямым следствием геополитических событий и введения масштабных санкций.
• 2023 год стал годом восстановления, зафиксировав максимальный объем с 2019 года – $50,59 млрд при 536 сделках. Это свидетельствует о адаптации российского бизнеса к новым условиям.
• 2024 год продемонстрировал смешанную динамику: по данным AK&M, объем сделок достиг $54,3 млрд, что является ростом на 7,11% по стоимости, но количество сделок сократилось до 499 (-6,9%). В то же время, по данным Kept, количество сделок сократилось на 12% до 383, что является минимальным значением с 2013 года, однако объем достиг $42,2 млрд (рост на 8% по сравнению с 2023 годом по их методологии).

Среднегодовой темп роста (CAGR) объема сделок за период 2020–2024 гг. составил +1,2%, а числа сделок — +2,7%, что указывает на устойчивость рынка, несмотря на все потрясения.

Прогноз на 2025 год:
В первом полугодии 2025 года объемы рынка M&A с порогом $1 млн сократились на 12,3% по сравнению с аналогичным периодом прошлого года, составив $18,67 млрд. Однако, ожидается возможное оживление рынка во втором полугодии в случае снижения ключевой ставки Банка России. На начало 2025 года рынок M&A в России продолжает находиться под значительным влиянием экономических, политических и регуляторных факторов, но ожидается снижение влияния санкционных факторов, поскольку многие крупные международные компании уже завершили процесс выхода из России или продажи активов.

Главная причина сокращения числа сделок в 2024 году, по мнению аналитиков, – это двукратное снижение числа выходов иностранных компаний из российского бизнеса по сравнению с 2023 годом и трехкратное – по сравнению с 2022 годом. Это указывает на исчерпание «санкционного» потока сделок и переформатирование рынка на внутренние операции.

Факторы, влияющие на российский рынок M&A

Рынок M&A в России находится под влиянием сложного взаимодействия макроэкономических, геополитических, регуляторных и внутренних факторов, которые формируют его текущую динамику и будущие перспективы.

1. Влияние геополитических факторов и санкций:

   Начало СВО в 2022 году и последующее введение беспрецедентных международных санкций оказали драматическое воздействие на российский рынок M&A.

   • Массовый уход иностранных компаний и распродажа их активов: Это стало одним из главных драйверов M&A активности в 2022-2023 годах. Иностранные компании из «недружественных» стран вынуждены были продавать свои российские активы, часто со значительным дисконтом, что создало уникальные возможности для российских покупателей. В 2022 году было зафиксировано 203 такие сделки на $11,9 млрд, в 2023 году — 113 сделок на $9,7 млрд. Однако к 2024 году этот поток значительно иссяк: было всего 59 сделок на $4,4 млрд, что вдвое меньше, чем в 2023 году, и втрое меньше, чем в 2022 году. К началу 2025 года 62% компаний из недружественных стран покинули Россию, но около трети сохраняют присутствие на рынке, что указывает на возможное продолжение подобных сделок, хотя и в меньших масштабах.
   • Прекращение внешней экспансии: Российские компании практически полностью остановили международную экспансию, сосредоточившись на внутреннем рынке. Международные сделки с участием российских инвесторов сократились: 11 сделок в 2024 году против 12 в 2023 и 20 в 2022. Иностранные инвесторы совершили всего три сделки на российском рынке в 2024 году.
2. Драйверы внутренних сделок M&A:

   В условиях изоляции и переориентации, внутренний рынок M&A получил новые стимулы.

   • Импортозамещение и технологическая независимость: Сделки стали вынужденными, направленными на приобретение российских аналогов зарубежных технологий, производственных мощностей и компетенций. Это является ключевым стратегическим направлением для многих компаний.
   • Избыток ликвидности: У крупных российских финансово-промышленных групп наблюдается избыток ликвидности, что проявляется в накоплении достаточного капитала для инвестиций. Это стимулирует их искать объекты для поглощений на внутреннем рынке. Например, в IT-секторе в 2024 году число слияний и поглощений стало самым высоким за шесть лет, что частично объясняется избытком ликвидности и потребностью в инновациях.
   • Инвестиции в инновации: Приобретение инновационных российских стартапов или компаний с уникальными технологиями становится мотиватором для крупных игроков. Пример — покупка Сбербанком стартапа VisionLabs для интеграции технологии распознавания лиц.
   • «Страх упустить выгоду» (FOMO — Fear Of Missing Out): В условиях динамичных изменений и ограниченного числа качественных активов, инвесторы испытывают давление, чтобы быстро принимать решения о покупке, опасаясь упустить выгодные возможности.
3. Негативные факторы:
   • Высокая стоимость капитала: Высокая ключевая ставка Банка России (например, 21% годовых в I полугодии 2025 года) значительно увеличивает стоимость заемных средств, что делает M&A сделки, особенно те, что финансируются за счет долга, менее привлекательными и более рискованными.
   • Политическая и экономическая неопределенность: Общая нестабильность снижает инвестиционную привлекательность, увеличивает дисконтные ставки и затрудняет долгосрочное планирование.

Таким образом, российский рынок M&A трансформируется, становясь все более внутренним и сфокусированным на стратегиях импортозамещения и технологической независимости.

Государственное регулирование и антимонопольная политика

Государственное регулирование сделок M&A в России играет ключевую роль, особенно в контексте контроля за экономической концентрацией и защиты конкуренции. Основным документом, регламентирующим эти процессы, является Федеральный закон № 135-ФЗ «О защите конкуренции», в частности его Глава 7.

1. Роль Федеральной антимонопольной службы (ФАС):

   Федеральный антимонопольный орган (ФАС) осуществляет государственный контроль над соблюдением антимонопольного законодательства в процессе сделок M&A. Целью ФАС является предотвращение создания монополий, ограничение конкуренции и защита интересов потребителей. Компании обязаны получать предварительное согласие ФАС на сделки, которые могут привести к доминированию на рынке или существенному ограничению конкуренции.

   • Критерии вмешательства: ФАС анализирует сделку на предмет ее влияния на конкурентную среду. Если сделка может привести к установлению монополии в определенном экономическом секторе, она не допускается.
   • Примеры вмешательства: Активное вмешательство ФАС проявляется в судебной практике. Например, решение Арбитражного суда Республики Татарстан от 4 апреля 2011 года по делу № А65-25267/2010-СГ1-58 признало недействительной сделку, не согласованную с Управлением ФАС по Республике Татарстан и «Татспиртпромом». Правительственная комиссия также является важным органом, одобряющим сделки, особенно с участием иностранных инвесторов в стратегические предприятия, и за пять лет одобрила 156 таких ходатайств.
2. Недостатки законодательной базы и отличия от зарубежной практики:

   Несмотря на эволюцию российского законодательства, существуют определенные недостатки и отличия от зарубежной практики, которые могут создавать сложности для участников рынка.

   • Отсутствие детализированных механизмов экономического анализа: Российское законодательство, в частности ФЗ № 135-ФЗ, не содержит столь подробных механизмов применения экономического анализа конкурентной ситуации до и после сделки, как это принято в развитых юрисдикциях. Это принципиально важно при анализе последствий горизонтальных сделок, где необходимо тонко оценить влияние на рыночную структуру, ценовую конкуренцию и потребителей. В зарубежных практиках критерии вмешательства государства в M&A имеют более высокий уровень теоретико-экономического обоснования, что обеспечивает большую предсказуемость и прозрачность решений регулятора.
   • Сложность согласования сделок с уходящими иностранными компаниями: Специфика сделок M&A с иностранными компаниями, вынужденно покидающими российский рынок, включает длительное, в том числе политическое, согласование сделки и сложности в определении справедливой стоимости активов в условиях ограниченности покупателей и внешнего давления.
3. Применимое право в трансграничных сделках:

   Применимое право к трансграничным сделкам M&A в РФ определяется на основании коллизионных норм раздела VI части III Гражданского кодекса РФ. Это особенно актуально для международных сделок, где выбор применимого права может существенно повлиять на юридические риски, процедуры и способы защиты прав сторон. Хотя до недавнего времени офшорные схемы и иностранное право были нормой, политика деофшоризации и санкции способствовали сдвигу в сторону российского права для сделок с российскими активами.

В целом, государственное регулирование M&A в России является мощным, но порой недостаточно гибким инструментом, который может как способствовать, так и препятствовать развитию рынка, особенно в условиях его трансформации и переориентации на внутренние операции и инвесторов из дружественных стран. Какие же вызовы и возможности это создает для отечественной металлургии?

Международные M&A в металлургической отрасли: анализ кейсов и перспективы развития

Металлургическая отрасль, как один из столпов мировой и российской экономики, всегда была активным участником рынка слияний и поглощений. Ее капиталоемкость, зависимость от сырьевой базы и глобальные конкурентные реалии делают M&A инструментом не просто роста, а стратегического выживания и адаптации.

Специфика M&A в металлургической отрасли России

История M&A в российской металлургии тесно переплетена с общим процессом становления рынка. Если первыми активно практиковать сделки начали компании нефтегазовой промышленности, то металлургия и добыча полезных ископаемых не отставали, став одними из наиболее активных секторов. Первая волна M&A в 90-х годах, имевшая политические мотивы, привела к формированию крупных интегрированных холдингов, которые и сегодня доминируют в отрасли.

На текущий момент M&A активность в металлургическом секторе России определяется сложным комплексом факторов:

1. Геополитика и валютно-сырьевая волатильность: Международные санкции серьезно ограничивают экспортные возможности российских металлургических компаний, вынуждая их переориентироваться на внутренний рынок и дружественные страны. Валютные колебания и нестабильность цен на сырье также создают неопределенность, подталкивая компании к консолидации для повышения устойчивости.
2. Сокращение спроса на недвижимость: Одним из ключевых потребителей металлургической продукции является строительный сектор. Сокращение спроса на жилую недвижимость, вызванное экономической нестабильностью и высокой ключевой ставкой (например, 21% годовых в I полугодии 2025 года), может привести к снижению спроса на металлургическую продукцию, что, в свою очередь, стимулирует M&A для оптимизации производственных мощностей и поиска новых рынков сбыта.
3. Перепроизводство у дружественных стран: Рынки дружественных стран, на которые сейчас переориентируются российские экспортеры, также испытывают сложности из-за перепроизводства черных металлов. Это усиливает конкуренцию и снижает маржинальность, делая M&A инструментом для получения доли рынка или доступа к более эффективным технологиям.
4. Сдвиг на внутренний рынок: В условиях ограничений на экспорт и ухода иностранных конкурентов, российский рынок все больше становится внутренним. Это стимулирует российские металлургические компании к консолидации и приобретению отечественных активов для укрепления позиций и удовлетворения внутреннего спроса.
5. Повышенная неопределенность: Все вышеперечисленные факторы создают повышенную неопределенность на рынке M&A в металлургии, что требует от компаний тщательного анализа рисков и стратегического планирования.

В 2023 году металлургия вышла на третье место в рейтинге отраслей по числу и объему сделок слияния и поглощения в России, заключив 5 крупных сделок на $949,4 млн. По другим данным, M&A-активность сохранялась на уровне трех предыдущих лет, а общая стоимость восьми транзакций выросла на 1,1% по сравнению с 2022 годом, достигнув $1,59 млрд. В первом полугодии 2024 года металлургическая отрасль показала положительную динамику: 6 сделок суммарной стоимостью $397,1 млн.

Примеры крупных сделок и их последствия

Российская металлургия богата примерами как успешных, так и сложных M&A сделок, которые формируют облик отрасли.

1. ТМК и ЧТПЗ (2021 год):

   Одним из ярких примеров последних лет является приобретение Трубной металлургической компанией (ТМК) 86% акций Челябинского трубопрокатного завода (ЧТПЗ) за примерно 97,3 млрд рублей (≈$1,13 млрд) в 2021 году. Эта сделка была оценена как логичное горизонтальное слияние из-за схожести бизнесов. Последствия:

   • Синергия: Ожидалось достижение значительной синергии в капитальных затратах группы, улучшение операционной рентабельности и экономия на издержках за счет оптимизации производства и логистики.
   • Консолидация рынка: Сделка привела к дальнейшей консолидации рынка трубной продукции в России, усилив позиции ТМК.
2. «Норильский никель» и завод по производству нержавейки (2023 год):

   В 2023 году самой дорогой транзакцией в металлургии стала покупка «Норильским никелем» доли в компании, строящей завод по производству нержавейки, оценочно за $557,5 млн. Это стратегическое приобретение направлено на диверсификацию продукции и создание добавочной стоимости в сегменте нержавеющей стали.

3. Продажа активов НЛМК и ТМК (2023 год):
   • В сентябре 2023 года НЛМК продал свои заводы по производству арматуры и ломозаготовительную фабрику компании «Промсорт» (входит в ПМХ Евгения Зубицкого) оценочно за $513,3 млн. Это свидетельствует о возможной оптимизации портфеля активов и сосредоточении на основных направлениях.
   • В том же сентябре 2023 года ТМК продала свои подразделения по ломозаготовке — ООО «ТМК Мета» и ООО «Мета-». Такие сделки могут быть обусловлены стратегией по фокусировке на профильных активах и оптимизации цепочек поставок.
4. Стратегия «Северстали»:

   Компания «Северсталь» является ярким примером вертикального слияния и стратегического роста в производственной и металлургической сфере.

   • Приобретения: «Северсталь» наращивает производственную базу, купив производственный комплекс Череповецкого завода металлоконструкций оценочно за $13,2 млн. Это позволяет компании контролировать больше этапов производственной цепочки.
   • Цели роста: «Северсталь» намерена увеличить к 2028 году выпуск чугуна на 400 тыс. т (до 11,7 млн т) и производство стали на 500 тыс. т (до 11,8 млн т) по сравнению с 2023 годом.
   • Рыночная доля и экспорт: Компания ожидает, что к 2028 году ее доля на российском рынке вырастет до 20% с 18% по итогам прошлого года, при этом на экспорт будет приходиться лишь 10% отгрузок продукции, остальное будет поставляться на внутренний рынок. Это демонстрирует ярко выраженный сдвиг в сторону внутреннего рынка и стремление к доминированию в нем.
5. M&A в золотодобыче:

   В 2020–2021 годах в золотодобыче России наблюдались активные серии сделок по консолидации активов (например, В.В. Свиблова) и созданию совместных предприятий (например, дочерних компаний АО «Росгеология» с «Полиметаллом», «Селигдаром» и «Полюсом»). В первом полугодии 2024 года золотодобывающая компания Polymetal International plc продала свои российские активы ГК «Мангазея» за $3,69 млрд, что является еще одним примером вынужденного выхода иностранного игрока и консолидации активов в руках российских компаний.

Эти кейсы показывают, как M&A сделки в металлургии используются для стратегического роста, оптимизации, адаптации к меняющимся рыночным условиям и геополитическим вызовам.

Стратегические направления развития на международных рынках

В условиях текущих геополитических и экономических реалий, российские металлургические компании вынуждены пересматривать свои международные стратегии, ищут новые направления для развития и сотрудничества. Одним из наиболее перспективных направлений становятся рынки стран БРИКС.

1. Потенциал рынков БРИКС для российских металлургов:

   Страны БРИКС (Бразилия, Россия, Индия, Китай, ЮАР, а также новые члены) являются крупнейшими мировыми производителями и потребителями металлов. Этот блок представляет собой огромный потенциал для российских горно-металлургических компаний:

   • Создание независимых цепочек поставок: Сотрудничество в рамках БРИКС позволяет снизить зависимость от традиционных западных рынков и создать более устойчивые и независимые цепочки поставок сырья, полуфабрикатов и готовой продукции.
   • Снижение зависимости от западных стран: Переориентация на рынки БРИКС уменьшает влияние санкций и геополитических рисков, связанных с западными партнерами.
   • Разработка месторождений стратегических металлов: Страны БРИКС обладают значительными запасами стратегических металлов. Это открывает возможности для совместных проектов по разработке месторождений и обеспечению сырьевой безопасности. Например, Саудовская Аравия планирует приобрести горнодобывающие активы в ДРК, Гвинее и Намибии на сумму $15 млрд, ожидая, что членство в БРИКС+ облегчит процесс.
   • Расширение рынков сбыта: Растущие экономики стран БРИКС обеспечивают стабильный спрос на металлургическую продукцию, что компенсирует сокращение традиционных экспортных направлений.
   • Создание биржи драгоценных металлов БРИКС: Обсуждается создание такой биржи, что может значительно расширить рынки сбыта золота, платины и алмазов для стран-участниц, так как страны БРИКС обладают около 70% мировых запасов драгоценных металлов. Это предоставит новые возможности для монетизации драгоценных металлов и снижения зависимости от западных финансовых центров.
2. Тренды и вызовы на рынках БРИКС:

   Несмотря на очевидные преимущества, работа на рынках БРИКС также сопряжена с определенными вызовами:

   • Высокая конкуренция: Многие страны БРИКС (особенно Китай) являются крупными производителями металлов, что создает высокую конкуренцию и может давить на цены.
   • Регуляторные и культурные различия: Несмотря на общие интересы, каждая страна БРИКС имеет свою специфику в правовом регулировании, бизнес-культуре и политической среде, что требует тщательного анализа и адаптации.
   • Инфраструктурные ограничения: В некоторых странах БРИКС могут существовать инфраструктурные ограничения (например, логистика, транспорт), что усложняет экспорт и импорт.

Таким образом, для российских металлургических компаний стратегическое развитие на международных рынках будет во многом зависеть от успешной интеграции в экономическое пространство БРИКС, использования возможностей для консолидации, создания совместных предприятий и развития новых цепочек поставок.

Заключение

Проведенное исследование международных корпоративных слияний и поглощений позволило не только всесторонне раскрыть теоретические основы этого сложного экономического феномена, но и проанализировать его специфику в условиях российской действительности, а также на примере ключевой для страны металлургической отрасли. Достигнутые результаты подтверждают актуальность и многогранность темы, а также демонстрируют необходимость комплексного подхода к анализу M&A.

В ходе работы были выполнены все поставленные задачи:

• Теоретические основы: Мы определили сущность международных слияний и поглощений, классифицировав их по различным признакам (горизонтальные, вертикальные, конгломератные, дружественные, враждебные). Подробно рассмотрены экономические, стратегические и финансовые мотивации, включая глубокий анализ синергетического эффекта, а также специфические теории, такие как теория агентских издержек свободных потоков денежных средств и теория гордыни.
• Механизмы реализации: Детально описаны основные этапы сделок M&A, начиная от определения стратегии и поиска цели до проведения дью-дилидженс и завершения сделки. Подчеркнута возрастающая роль современных технологий (искусственного интеллекта в анализе и снижении издержек) и ESG-факторов, которые трансформируют традиционные подходы к оценке рисков и возможностей.
• Оценка эффективности: Предложена многоаспектная система оценки эффективности, включающая перспективные и ретроспективные подходы. Рассмотрены ключевые финансовые метрики (ликвидность, долг, рентабельность — ROA, ROE, EPS, GM, NM, GAR) и методологии, такие как метод событий, модель экономической прибыли, доходный, затратный подходы и метод компаний-аналогов, с особым акцентом на необходимость комплексной оценки.
• Российская специфика: Проанализировано становление российского рынка M&A, его отличия от развитых рынков и исторические тенденции применения иностранного права, а также современный сдвиг к российскому законодательству. Приведены актуальные статистические данные по динамике рынка в период 2020-2025 гг., выявлены ключевые факторы влияния (геополитика, санкции, импортозамещение, ликвидность) и особенности государственного регулирования (роль ФАС).
• Отраслевой кейс (металлургия): Глубоко изучена специфика M&A в металлургической отрасли России, включая влияние геополитики, сокращения спроса и перепроизводства. Проанализированы конкретные примеры сделок (ТМК-ЧТПЗ, «Норильский никель», НЛМК, «Северсталь», Polymetal), демонстрирующие стратегические мотивы и последствия. Определены стратегические направления развития, в частности, потенциал рынков стран БРИКС для российских металлургов.

Таким образом, данное исследование подтверждает, что международные корпоративные слияния и поглощения являются динамичным и сложным процессом, требующим глубокого понимания как универсальных экономических принципов, так и уникальных национальных особенностей. Для академического сообщества работа служит исчерпывающей методологической основой, а для практиков — набором инструментов для принятия обоснованных стратегических решений.

Возможные направления дальнейших исследований:

1. Углубленный эконометрический анализ влияния ESG-факторов на долгосрочную эффективность M&A сделок в российских условиях.
2. Разработка прогностических моделей M&A активности в России с учетом меняющегося геополитического ландшафта и роли ИИ.
3. Сравнительный анализ регуляторных режимов M&A в странах БРИКС и его влияния на трансграничные сделки в металлургии.
4. Исследование пост-интеграционных рисков и стратегий их минимизации в условиях высокой волатильности и санкционного давления.

Список использованной литературы

1. Beck, P. Unternehmensbewertung bei Akquisitionen: Methoden – Anwendungen – Probleme. Wiesbaden: Dt. Univ. –Verl. ; Wiesbaden: Gabler, 2006.
2. Berens, W., Brauner, H.U. Due Dilligence bei Unternehmensakquisitionen. 2. , ueberarb. U. Erw. Aufl. Stuttgart: Schaeffer-Poeschel, 2002.
3. Handbook of industrial organisation, Volume 1 / edited by R. Schmalensee and R.D. Willig. Elsevier Science publishers B.V., 2000.
4. Kirchner, M. Strategisches Akquisitionenmanagement im Konzern. Wiesbaden: Gabler, 2003.
5. Miyake, M., Sass, M., Bolwijn, R. Recent Trends in Foreign Direct Investment. OECD, KPMG, London, 2000. Р. 25.
6. Palan, D. Der gro?e Ausverkauf // Managermagazin. 2002. № 3.
7. Schaudwet, Ch. Kontrolliertes Schwitzen // Wirtschaftswoche. 2002. № 46, 7 ноября.
8. Агентство металлургической информации. URL: http://metal.interfax.ru (дата обращения: 12.10.2025).
9. Афонин, А.З. Сталеплавильное производство России и конкурентноспособность металлопродукции // Металлург. 2006. № 11.
10. Беляева, И.Ю., Эскиндаров, М.А. Капитал финансово-промышленных корпоративных структур: теория и практика. Москва: Финансовая академия при правительстве РФ, 2005.
11. Бесхмельницын, М. О состоянии черной металлургии // Экономист. 2005. № 2.
12. Бирман, А. Олигархи у ворот // Компания. 2006. № 16 (262), 28 апреля.
13. Боруцкий, В., Кац, Я. Черная металлургия России: перемены неизбежны // Рынок ценных бумаг. 2005. № 13 (220).
14. Буданов, И.А. Металлургия: состояние и перспективы // Экономист. 2004. № 12.
15. Буданов, И.А. Роль рынка металлолома в решении ресурсных проблем металлургии // Проблемы прогнозирования. 2005. № 2.
16. Буданов, И.А., Суворов, Н. Металлургия в системе межотраслевых взаимосвязей // Экономист. 2004. № 1.
17. Виньков, А. Как потратить два миллиарда // Эксперт. 2005. № 40, 29 октября.
18. Гайгер, Л.Т. Макроэкономическая теория и переходная экономика. Перевод с англ. / Общая редакция В.А. Исаева. Москва: Инфра-М, 2003.
19. Горячев, Д.Ю. Корпоративные слияния и поглощения: анализ неопределенности и рисков в оценке компании. Москва: МАКС Пресс, 2005.
20. Жабин, В. Лидеры черной металлургии. Аналитическая записка. Брокеркредитсервис. 2005. 25 февраля. URL: www.bcs.ru (дата обращения: 12.10.2025).
21. Зверев, Ю.А. Об особенностях реализации процедуры внешнего управления ОАО «Кузнецкий металлургический комбинат» // Перспективы возрождения экономики предприятий и регионов. Новосибирск: АНО «Редакция журнала ЭКО», 2005.
22. Иванов, Ю.В. Слияния, поглощения и разделение компаний: стратегия и тактика трансформации бизнеса. Москва: Альпина Паблишер, 2004.
23. Игнатишин, Ю.В. Слияния и поглощения: Стратегия, тактика, финансы. Санкт-Петербург: Питер, 2005.
24. Кривцов, А. Купим завод. В плохом состоянии // Финансовая Россия. 2005. № 29, 16-22 августа.
25. Ларичев, О.И. Теория и методы принятия решений, а также хроника событий в волшебных странах: учебник. Москва: Логос, 2004.
26. Ледовских, П. Анатолий Седых: мы приветствуем конкуренцию, но уверены в своих силах // Компания. 2003. № 41 (188).
27. Лысенко, К. Методы оценки компаний-«целей» в процессе враждебных захватов. Российская практика // Рынок ценных бумаг. 2005. № 11 (194).
28. Маркова, В.Д., Кузнецова, С.А. Стратегический менеджмент: курс лекций. Москва: ИНФРА-М; Новосибирск: Сибирское соглашение, 2001.
29. Медиков, В.Я., Иванова, Е.В. Инвестиционные процессы в черной металлургии // ЭКО. 2003. № 3.
30. Может быть, это будет переворот. Интервью с ген. дир. «Северстали» Алексеем Мордашовым // Ведомости. 2005. № 80 (643).
31. Молотников, А.Е. Слияния и поглощения. Российский опыт. Москва: Вершина, 2006.
32. Мусатова, М. Новые горизонты в слияниях и поглощениях российских компаний // Актуальные проблемы трансформации экономических систем: Международный сборник научных трудов. Омск: Омс. гос. ун-т, 2004.
33. Оверченко, М. Год неслияний // Ведомости. 2005. 24 декабря.
34. Павлова, И.П. Основы теории рыночной экономики. Санкт-Петербург: Изд-во СПбУЭФ, 2005.
35. Пирогов, А.Н. Слияния и поглощения компаний: зарубежная и российская теория и практика // Менеджмент в России и за рубежом. 2006.
36. Пригожин, А.И. Методы развития организаций. Москва: МЦФЭР, 2003.
37. Приоритеты российского бизнеса кардинально изменились. Российский Институт Директоров. 2004. 27 марта. URL: www.rid.ru (дата обращения: 12.10.2025).
38. Радыгин, А., Энтов, Р., Шмелева, Н. Проблемы слияний и поглощений в корпоративном секторе. Издание Института экономики переходного периода. Москва, 2006.
39. Россия – лидер поглощений // Эксперт. 2002. № 17, 29 апреля.
40. Рудык, Н.Б., Семенкова, Е.В. Рынок корпоративного контроля: слияния, жесткие поглощения и выкупы долговым финансированием. Москва: Финансы и статистика, 2000.
41. Сайт комплексного раскрытия информации и новостей НАУФОР – РТС. URL: www.skrin.ru (дата обращения: 12.10.2025).
42. Сайт Нижнетагильского металлургического комбината. URL: http://www.ntmk.ru (дата обращения: 12.10.2025).
43. Слияния и поглощения. Журнал. Выпуски 2000-2006 гг. URL: www.ma-journal.ru (дата обращения: 12.10.2025).
44. Соломенникова, Е.А., Мусатова, М.М. Эмпирическое тестирование теорий корпоративных слияний // III Всероссийский симпозиум «Стратегическое планирование и развитие предприятий». Москва, 2002.
45. Том, Н. Управление изменениями // Организация: теория, структура, проектирование, изменения. Тематический сборник статей. Выпуск 2. Москва: Главная редакция международного журнала «Проблемы теории и практики управления», 2000.
46. Третьяков, А., Павлов, К. Анализ финансового состояния Мечела, НТМК. Банк Зенит. 2005. 3 квартал. URL: www.skrin.ru (дата обращения: 12.10.2025).
47. Фрумкин, К. Черные дни черной металлургии // Финансовая Россия. 2001. № 13.
48. Шура, А.П. Слияния и поглощения. Путеводитель по рынку профессиональных услуг. Альпина Паблишер, 2005.
49. Измерение эффективности сделок по слиянию и поглощению // Эффективное Антикризисное Управление. 2017. № 6. URL: https://www.eam.ru/journal/article/izmerenie-effektivnosti-sdelok-po-sliyaniju-i-pogloscheniju (дата обращения: 12.10.2025).
50. Анализ рынка слияний и поглощений: прогнозы и тенденции в 2025 году // Valen Legal. URL: https://valen-legal.ru/articles/analiz-rynka-sliyaniy-i-pogloshcheniy-prognozy-i-tendentsii-v-2025-godu (дата обращения: 12.10.2025).
51. Поглощения и слияния в современной экономике // КиберЛенинка. URL: https://cyberleninka.ru/article/n/pogloscheniya-i-sliyanija-v-sovremennoy-ekonomike (дата обращения: 12.10.2025).
52. Топ-10 изменений в сфере правового регулирования M&A в России за 2017 г. // DebevoiseIn Depth. 2018. Февраль. URL: https://www.debevoise.com/insights/publications/2018/02/top-10-changes-in-russian-ma-regulation-in-2017 (дата обращения: 12.10.2025).
53. Подходы к оценке эффективности сделок слияний и поглощений // Уральский федеральный университет. 2019. URL: https://elar.urfu.ru/bitstream/10995/88632/1/978-5-7996-2917-7_2019_107.pdf (дата обращения: 12.10.2025).
54. Российский рынок слияния и поглощения: специфика рынка M&A, современное состояние дел // Valen Legal. URL: https://valen-legal.ru/articles/rossiyskiy-rynok-sliyaniya-i-pogloshcheniya-spetsifika-rynka-m-a-sovremennoe-sostoyanie-del (дата обращения: 12.10.2025).
55. Российский рынок слияний и поглощений: новая реальность или вынужденная активность? // IQ Media (НИУ ВШЭ). URL: https://iq.hse.ru/news/852579698.html (дата обращения: 12.10.2025).
56. Слияния и поглощения (M&A) в России // TAdviser. URL: https://www.tadviser.ru/index.php/%D0%A1%D1%82%D0%B0%D1%82%D1%8C%D1%8F:%D0%A1%D0%BB%D0%B8%D1%8F%D0%BD%D0%B8%D1%8F_%D0%B8_%D0%BF%D0%BE%D0%B3%D0%BB%D0%BE%D1%89%D0%B5%D0%BD%D0%B8%D1%8F_(M%26A)_%D0%B2_%D0%A0%D0%BE%D1%81%D1%81%D0%B8%D0%B8 (дата обращения: 12.10.2025).
57. Новейшие тенденции на мировом рынке слияний и поглощений // Вопросы инновационной экономики. 2023. № 2. URL: https://1economic.ru/lib/100465 (дата обращения: 12.10.2025).
58. Активно сливают и поглощают: анализ российского M&A-рынка // Журнал «Компания». URL: https://ko.ru/articles/aktivno-slivayut-i-pogloschayut-analiz-rossiyskogo-m-a-rynka/ (дата обращения: 12.10.2025).
59. Второе дыхание: как сейчас выглядит рынок M&A сделок // Право.ру. URL: https://pravo.ru/story/256910/ (дата обращения: 12.10.2025).
60. Оценка компании в целях слияния и поглощения // Profiz.ru. 2011. № 2. URL: https://www.profiz.ru/sr/2_2011/ocenka_kompanii/ (дата обращения: 12.10.2025).
61. Оценка эффективности сделок m&a // КиберЛенинка. URL: https://cyberleninka.ru/article/n/otsenka-effektivnosti-sdelok-m-a (дата обращения: 12.10.2025).
62. Ключевые тенденции слияний и поглощений (M&A Trends) в мире и Армении // MB Legal. URL: https://mblegal.am/ru/blog/klyuchevye-tendencii-sliyanij-i-pogloshhenij-ma-trends-v-mire-i-armenii/ (дата обращения: 12.10.2025).
63. Основные этапы сделок M&A со стороны продавца // Audit-it.ru. URL: https://www.audit-it.ru/articles/finance/investment/a107/1032392.html (дата обращения: 12.10.2025).
64. Рынок слияний и поглощений // AK&M. URL: https://www.akm.ru/ma/ (дата обращения: 12.10.2025).
65. Что происходит на глобальном рынке слияний и поглощений // Forbes.kz. URL: https://forbes.kz/finances/markets/chto_proishodit_na_globalnom_rynke_sliyaniyi_i_pogloscheniyi/ (дата обращения: 12.10.2025).
66. Слияние и поглощение компаний. M&A сделки // e-xecutive.ru. URL: https://www.e-xecutive.ru/management/finance/1987593-sliyanie-i-pogloschenie-kompanii-m-a-sdelki (дата обращения: 12.10.2025).
67. Слияния и поглощения // Альт-Инвест. URL: https://alt-invest.ru/glossary/sliyanie-i-pogloschenie/ (дата обращения: 12.10.2025).
68. Анализ сделок слияний и поглощений // Молодой ученый. URL: https://moluch.ru/archive/148/41901/ (дата обращения: 12.10.2025).
69. Синергетический эффект в сделках слияния и поглощения // КиберЛенинка. URL: https://cyberleninka.ru/article/n/sinergeticheskiy-effekt-v-sdelkah-sliyanija-i-pogloschenija (дата обращения: 12.10.2025).
70. Нормативно-правовое регулирование сделок слияния и поглощения компаний в РФ // Современные научные исследования и инновации. 2016. № 5. URL: https://web.snauka.ru/issues/2016/05/66935 (дата обращения: 12.10.2025).
71. Основы правового регулирования сделок M&A в России // Юридическое бюро «Ошеров, Онисковец и Партнеры». URL: https://osherov.ru/publikatsii/osnovy-pravovogo-regulirovaniya-sdelok-ma-v-rossii/ (дата обращения: 12.10.2025).
72. Оценка эффективности сделок слияний и поглощений на развитых рынках // Экономический журнал ВШЭ. 2015. № 2. С. 251-277. URL: https://ej.hse.ru/data/2015/07/06/1083980138/EJ_2015_02_251_277.pdf (дата обращения: 12.10.2025).
73. Слияния и поглощения как форма развития международного бизнеса: российская и зарубежная практика // Новая Экономическая Ассоциация. URL: https://www.econorus.org/repec/journl/NEA-16.pdf (дата обращения: 12.10.2025).
74. Анализ и оценка синергетических эффектов при сделках слияния и поглощения // НИУ ВШЭ. 2014. URL: https://www.hse.ru/data/2014/10/01/1101968593/%D0%A7%D1%83%D1%80%D0%BA%D0%B8%D0%BD%D0%B0_%D0%AE.%D0%94._%D0%92%D0%9A%D0%A0.pdf (дата обращения: 12.10.2025).
75. СОВРЕМЕННЫЕ ТРЕНДЫ МИРОВОГО РЫНКА СЛИЯНИЙ И ПОГЛОЩЕНИЙ // Elibrary. 2023. URL: https://www.elibrary.ru/item.asp?id=50558778 (дата обращения: 12.10.2025).
76. Оценка финансовой результативности сделок слияний и поглощений // КиберЛенинка. URL: https://cyberleninka.ru/article/n/otsenka-finansovoy-rezultativnosti-sdelok-sliyanij-i-pogloscheniy (дата обращения: 12.10.2025).
77. Измерение эффективности сделок // Стратегические решения и риск-менеджмент. URL: https://www.srrm.ru/jour/article/viewFile/214/207 (дата обращения: 12.10.2025).
78. ОЦЕНКА СИНЕРГЕТИЧЕСКОГО ЭФФЕКТА ПРИ СЛИЯНИЯХ И ПОГЛОЩЕНИЯХ КОМПАНИЙ // Elibrary. 2021. URL: https://www.elibrary.ru/item.asp?id=46445579 (дата обращения: 12.10.2025).
79. Особенности сделок М&А и их регулирования на финансовом рынке России // Cyberleninka. URL: https://cyberleninka.ru/article/n/osobennosti-sdelok-m-a-i-ih-regulirovaniya-na-finansovom-rynke-rossii (дата обращения: 12.10.2025).
80. Структурирование сделок M&A // Ошеров, Онисковец и Партнеры. URL: https://osherov.ru/uslugi/strukturirovanie-sdelok-ma/ (дата обращения: 12.10.2025).
81. Особенности становления правового регулирования сделок слияния и поглощения в Российской Федерации // КиберЛенинка. URL: https://cyberleninka.ru/article/n/osobennosti-stanovleniya-pravovogo-regulirovaniya-sdelok-sliyanija-i-pogloscheniya-v-rossiyskoy-federatsii (дата обращения: 12.10.2025).
82. Сделки слияния и поглощения (M&A): полное руководство // MosDigitals. URL: https://mosdigitals.ru/blog/ma (дата обращения: 12.10.2025).
83. Этапы слияний и поглощений // Современные наукоемкие технологии (научный журнал). URL: https://www.top-technologies.ru/ru/article/view?id=23778 (дата обращения: 12.10.2025).
84. Слияния и поглощения (M&A): что это и как происходят — пошаговая инструкция // RB.RU. URL: https://rb.ru/guides/mergers-acquisitions/ (дата обращения: 12.10.2025).
85. Российский рынок M&A показал худший результат за 11 лет // БИЗНЕС Online. URL: https://www.business-gazeta.ru/news/626578 (дата обращения: 12.10.2025).
86. Аналитики подвели итоги первого квартала для российского рынка слияний и поглощений // Forbes.ru. URL: https://www.forbes.ru/finansy/491565-analitiki-podveli-itogi-pervogo-kvartala-dlya-rossiiskogo-rynka-sliyanij-i-poglosenij (дата обращения: 12.10.2025).
87. Оценка эффективности слияний и поглощений компаний // КиберЛенинка. URL: https://cyberleninka.ru/article/n/otsenka-effektivnosti-sliyanij-i-pogloscheniy-kompaniy (дата обращения: 12.10.2025).
88. Крупнейшие сделки слияния и поглощения в России // Valen Legal. 2025. 7 мая. URL: https://valen-legal.ru/articles/krupneyshie-sdelki-sliyaniya-i-pogloshcheniya-v-rossii (дата обращения: 12.10.2025).
89. СДЕЛКИ СЛИЯНИЙ И ПОГЛОЩЕНИЙ — СВЕЖИЕ ТЕНДЕНЦИИ РОССИЙСКОГО РЫНКА // КиберЛенинка. 2020. 12 апреля. URL: https://cyberleninka.ru/article/n/sdelki-sliyanij-i-pogloscheniy-svezhie-tendentsii-rossiyskogo-rynka (дата обращения: 12.10.2025).
90. Сливайтесь и поглощайтесь: пять самых крупных сделок прошлого года // ФедералПресс. 2022. 4 января. URL: https://fedpress.ru/article/2908781 (дата обращения: 12.10.2025).
91. Особенности слияния и поглощения в России на примере ОАО «Северсталь» // КиберЛенинка. URL: https://cyberleninka.ru/article/n/osobennosti-sliyanija-i-pogloscheniya-v-rossii-na-primere-oao-severstal (дата обращения: 12.10.2025).
92. Металлурги притормозят слияния // MetallPlace. 2024. 18 августа. URL: https://metallplace.ru/news/metallurgi-pritormozyat-sliyania/ (дата обращения: 12.10.2025).
93. О реализации сделок по слиянию и поглощению компаний в России // Генеральное консульство Российской Федерации в Шанхае. URL: https://russia.consulate.gov.ru/ru/article/3472 (дата обращения: 12.10.2025).
94. Почему металлурги сливаются и причем тут импортозамещение и геополитика // MetallPlace. 2023. 12 ноября. URL: https://metallplace.ru/news/pochemu-metallurgi-slivayutsya-i-prichem-tut-importozameshchenie-i-geopolitika (дата обращения: 12.10.2025).
95. К вопросу отсутствия правового регулирования сделок M&A // РБ Интеллект. URL: https://rbintel.ru/k-voprosu-otsutstviya-pravovogo-regulirovaniya-sdelok-ma (дата обращения: 12.10.2025).
96. СДЕЛКИ ПО СЛИЯНИЯМ И ПОГЛОЩЕНИЯМ (M&A) В АСПЕКТЕ МЕЖДУНАРОДНОГО ЧАСТНОГО ПРАВА // Nota Bene. URL: https://nbpublish.com/library_read_article.php?id=23348 (дата обращения: 12.10.2025).
97. Сделки слияния и поглощения (M&A): введение в основы правового регулирования, практика реализации в современных реалиях // Факультет права НИУ ВШЭ. 2023. 8 февраля. URL: https://law.hse.ru/announcements/758170273.html (дата обращения: 12.10.2025).
98. Этапы и особенности развития российского рынка слияний и поглощений // Молодой ученый. 2014. 5 марта. URL: https://moluch.ru/archive/62/9162/ (дата обращения: 12.10.2025).
99. ОСОБЕННОСТИ КОЛЛИЗИОННОГО РЕГУЛИРОВАНИЯ ТРАНСГРАНИЧНЫХ СДЕЛОК СЛИЯНИЯ И ПОГЛОЩЕНИЯ // Уральский журнал правовых исследований. 2020. URL: https://cyberleninka.ru/article/n/osobennosti-kollizionnogo-regulirovaniya-transgranichnyh-sdelok-sliyanija-i-pogloscheniya (дата обращения: 12.10.2025).
100. Слияния и поглощения в золотодобыче России в 2020–2021 годах // КиберЛенинка. 2021. 23 декабря. URL: https://cyberleninka.ru/article/n/sliyanija-i-pogloscheniya-v-zolotodobycha-rossii-v-2020-2021-godah (дата обращения: 12.10.2025).
101. Металлурги сливаются на восток // MetallPlace. 2024. 18 февраля. URL: https://metallplace.ru/news/metallurgi-slivayutsya-na-vostok/ (дата обращения: 12.10.2025).