Формирование и оценка оптимальной дивидендной политики акционерных обществ в условиях российского финансового рынка (На примере ПАО сырьевого сектора)

Введение: Актуальность и структура исследования

Общий объем дивидендных выплат российских публичных компаний по итогам 2023 года составил около 4,9 трлн рублей, что делает дивидендный доход ключевым элементом, формирующим инвестиционную привлекательность российского фондового рынка и определяющим его ликвидность и капитализацию.

Эта ошеломляющая цифра — 4,9 трлн рублей — является мощным аналитическим якорем, который недвусмысленно демонстрирует: дивидендная политика (ДП) российских акционерных обществ (АО) перестала быть второстепенным вопросом финансового менеджмента. Напротив, она стала ключевым макроэкономическим и корпоративным инструментом, определяющим благосостояние акционеров и инвестиционную стратегию компаний. И что из этого следует? Инвесторы, особенно крупные, внимательно следят за стабильностью и прозрачностью ДП, воспринимая ее как прямое отражение долгосрочной уверенности руководства в генерации денежных потоков.

Актуальность настоящего исследования, предназначенного для создания глубокой Выпускной квалификационной работы (ВКР) или магистерской диссертации, определяется необходимостью разработки оптимальной дивидендной политики, которая бы балансировала между интересами собственников (потребление) и потребностью компании в реинвестировании прибыли (капитализация) для обеспечения устойчивого роста. В условиях волатильности российского рынка и жесткого государственного регулирования, особенно в сырьевом секторе, поиск этого баланса требует не простого описания, а глубокого, многофакторного анализа.

Дивидендная политика (ДП) — это составная часть финансовой политики компании, определяющая пропорцию между прибылью, направляемой на потребление (выплата дивидендов), и той частью, которая реинвестируется в развитие бизнеса, с целью максимизации рыночной стоимости компании и обеспечения ее стратегического развития.

Структура данной работы призвана обеспечить академическую глубину и практическую значимость, следуя классическому канону научного исследования:

1. Теоретический базис: Систематизация классических и современных концепций ДП.
2. Методология и регулирование: Анализ правовых, корпоративных и количественных ограничений, присущих российскому рынку.
3. Анализ и синтез: Исследование практического опыта российских АО и разработка рекомендаций по оптимизации.

Глава 1. Теоретико-методологические основы формирования дивидендной политики

Экономическая сущность и место дивидендной политики в системе корпоративных финансов

Дивидендная политика занимает центральное место в системе корпоративных финансов, являясь связующим звеном между инвестиционными решениями (направлением прибыли на капитальные вложения) и решениями по финансированию (распределением прибыли между акционерами).

В основе ДП лежит принцип выбора: направить ли чистую прибыль на выплаты акционерам или оставить ее в компании в качестве внутреннего источника финансирования — то есть, осуществить реинвестирование прибыли. Обоснованность этого выбора напрямую влияет на стоимость капитала компании (Weighted Average Cost of Capital, WACC) и, как следствие, на ее рыночную оценку.

• Чистая прибыль выступает основным источником дивидендов. Это прибыль, оставшаяся после уплаты налогов и всех обязательных платежей.
• Реинвестирование предполагает использование этой прибыли для финансирования инвестиционных проектов с положительным чистым дисконтированным доходом (NPV), что в долгосрочной перспективе должно привести к росту стоимости компании и курсовой стоимости акций.
• Стоимость капитала отражает требуемую инвесторами норму доходности. Выплата дивидендов может снижать стоимость собственного капитала, если инвесторы рассматривают их как менее рискованный доход по сравнению с приростом капитала.

Таким образом, ДП — это не просто распределение средств, а сложный стратегический механизм управления капиталом и стоимостью компании. Какой важный нюанс здесь упускается? Часто менеджмент, ориентируясь на краткосрочные ожидания акционеров, выплачивает слишком высокие дивиденды в ущерб реинвестированию, тем самым потенциально уничтожая будущую стоимость.

Критический анализ классических теорий дивидендной политики

Научная мысль о влиянии дивидендов на стоимость компании разделена на два антагонистических лагеря: сторонников иррелевантности и сторонников значимости.

Теория иррелевантности Миллера и Модильяни (ММ)

В 1961 году Франко Модильяни и Мертон Миллер представили свою знаменитую Теорию иррелевантности дивидендов. Их ключевой вывод: в условиях совершенного рынка капитала (отсутствие налогов, транзакционных издержек, симметричная информация) дивидендная политика не влияет ни на цену акций, ни на стоимость собственного капитала.

Допущения ММ:

1. Отсутствие налогов и издержек.
2. Инвесторы рациональны и имеют симметричный доступ к информации.
3. Инвестиционная политика компании фиксирована и не зависит от ДП.
4. Отсутствие затрат на привлечение внешнего капитала.

Вывод ММ: Стоимость компании определяется исключительно ее инвестиционной политикой и ожидаемыми денежными потоками от активов. Акционеры могут «создать» собственные дивиденды, продав часть акций (самостоятельное финансирование), если компания реинвестирует прибыль.

Модель роста Гордона (DGM)

Полной противоположностью является Модель роста Гордона, которая относится к теориям значимости дивидендов. Эта модель базируется на принципе «птица в руке» (Bird-in-the-Hand Theory), утверждающем, что инвесторы предпочитают гарантированную выплату сегодня (дивиденды) потенциальному, но рискованному приросту капитала в будущем.

Согласно DGM, высокая дивидендная доходность снижает риск в глазах инвесторов, уменьшая требуемую норму доходности ($k$), что, в свою очередь, увеличивает рыночную стоимость акции.

Формула модели Гордона (для постоянного роста):

P₀ = D₁ / (k - g)

Где:

• P₀ — Текущая цена акции.
• D₁ — Ожидаемый дивиденд на акцию в следующем периоде.
• k — Требуемая норма доходности (стоимость собственного капитала).
• g — Постоянный темп роста дивидендов.

Критика применимости к российскому рынку

Критический анализ показывает, что ни одна из классических теорий не может быть применена к российскому рынку в чистом виде из-за его несовершенства. Взгляните, как сильно отличаются теоретические допущения от нашей реальности:

Параметр несовершенства	Теоретический допуск (ММ)	Реалии российского рынка
Налогообложение	Отсутствует	Дивиденды облагаются НДФЛ (13%/15%), что снижает их привлекательность относительно роста капитала.
Асимметрия информации	Симметричная информация	Высокая асимметрия; дивидендная выплата часто используется как сигнал о финансовом здоровье компании.
Транзакционные издержки	Отсутствуют	Издержки на куплю/продажу акций существуют, что делает самостоятельное создание дивидендов (по ММ) неэффективным.
Регулирование	Рынок саморегулируется	Жесткое регулирование госкомпаний, влияющее на структуру рынка.

Таким образом, для российского АО дивидендная политика является релевантной. Она служит мощным сигналом (signaling effect) о платежеспособности и будущих перспективах, и должна быть разработана с учетом реальных рыночных трендов и регуляторных ограничений. В этом контексте правовое регулирование приобретает особую значимость.

Типы и модели дивидендной политики и факторы, определяющие их выбор

Выбор конкретного типа ДП определяется стратегическими целями компании и влиянием внутренних и внешних факторов.

Основные типы дивидендной политики

Классификация по целевому коэффициенту выплаты (DPR):

Тип политики	Целевой DPR	Характеристика
Консервативная	До 30%	Приоритет реинвестирования. Характерна для быстрорастущих, молодых компаний с высоким потенциалом роста (High-Growth companies).
Умеренная (Компромиссная)	30% – 70%	Обеспечение стабильных, но не чрезмерных выплат. Баланс между потреблением и капитализацией. Характерна для зрелых компаний.
Агрессивная	Свыше 70% (иногда >100%)	Максимальный размер выплат, часто за счет привлечения долга или нераспределенной прибыли прошлых лет. Характерна для стагнирующих или очень зрелых компаний с ограниченными инвестиционными возможностями.
Политика минимального стабильного размера с надбавкой	Фиксированный минимум + переменная часть	Гарантия стабильности для инвесторов и возможность дополнительных выплат при исключительно благоприятных результатах. Наиболее взвешенный тип для волатильных рынков.

Ключевые факторы, определяющие выбор ДП

Внутренние факторы:

1. Инвестиционные возможности: Наличие высокодоходных проектов (NPV > 0). Если таких проектов много, предпочтительна консервативная политика (высокое реинвестирование).
2. Уровень финансового левериджа: Измеряется, например, как Чистый долг/EBITDA. Высокий уровень долга (например, выше 2,5-3,0) часто вынуждает компанию сокращать дивиденды, направляя прибыль на снижение долговой нагрузки.
3. Финансовое состояние и ликвидность: Важно иметь не только чистую прибыль, но и достаточный Свободный денежный поток (FCF) для физической выплаты дивидендов.

Внешние факторы:

1. Правовое и налоговое регулирование: Требования ФЗ об АО, налоговая ставка на дивиденды.
2. Макроэкономическая конъюнктура: Кризисы, инфляция, ставки ЦБ. В условиях высокой неопределенности инвесторы предпочитают стабильные дивиденды.
3. Ожидания инвесторов и структура акционерного капитала: Крупные акционеры (например, государство или мажоритарные собственники) могут требовать высоких выплат (эффект «вытягивания»).

Глава 2. Правовое регулирование и особенности практики формирования дивидендной политики в РФ

Правовое поле и корпоративные ограничения на выплату дивидендов

Формирование дивидендной политики в России жестко регламентировано, что отличает ее от практики на более либеральных западных рынках. Что именно делает российский рынок уникальным?

Основной источник регулирования — Федеральный закон от 26.12.1995 N 208-ФЗ «Об акционерных обществах» (ФЗ об АО).

1. Источник выплаты и периодичность (ст. 42 ФЗ об АО):

• Источником выплаты дивидендов является исключительно чистая прибыль общества (после налогообложения). Выплата из других источников (кроме нераспределенной прибыли прошлых лет) запрещена.
• Решение о выплате принимается Общим собранием акционеров (ОСА) на основании рекомендаций Совета директоров (СД).
• Дивиденды могут выплачиваться по результатам квартала, полугодия, девяти месяцев и (или) отчетного года.

2. Ограничения на выплату (ст. 43 ФЗ об АО):

Статья 43 устанавливает «стоп-сигналы», при которых АО запрещено принимать решение о выплате дивидендов или выплачивать объявленные дивиденды:

• Не полностью оплачен уставный капитал.
• Общество отвечает признакам несостоятельности (банкротства) или станет таковым в результате выплаты.
• Стоимость чистых активов общества меньше его уставного капитала и резервного фонда (и не станет больше в результате выплаты).

Корпоративные ограничения:

Помимо закона, ключевую роль играют внутренние документы: Устав и Положение о дивидендной политике. Именно в Положении фиксируются целевой коэффициент выплаты (например, 50% от чистой прибыли по МСФО) и финансовые ограничители (например, порог по левериджу).

Анализ влияния внешних и внутренних факторов на дивидендную политику российских АО

Влияние внешних и внутренних факторов на российские АО имеет выраженную специфику, связанную с высокой долей государственных компаний и чувствительностью к мировым ценам на сырье.

Влияние государственного мандата

Для российских государственных компаний (с долей участия РФ), особенно в сырьевом и энергетическом секторах, действует императивный внешний фактор: государственный мандат.

С 2021 года Правительство РФ утвердило единый подход, обязывающий все государственные компании направлять на дивиденды не менее 50% чистой прибыли по МСФО, скорректированной на неденежные доходы и расходы. Это требование:

1. Повышает предсказуемость: Инвесторы знают минимальный уровень выплат.
2. Снижает гибкость: Госкомпании вынуждены выплачивать 50% прибыли, даже если в моменте существуют высокодоходные внутренние инвестиционные проекты, требующие реинвестирования.

Влияние финансового левериджа (Чистый долг/EBITDA)

Одним из наиболее строгих внутренних ограничений, закрепленных в положениях о ДП большинства крупных российских АО (особенно в сырьевом и металлургическом секторах), является показатель финансового левериджа.

Компании устанавливают пороговое значение мультипликатора Чистый долг/EBITDA (Net Debt/EBITDA), при превышении которого размер дивидендов автоматически снижается. И что из этого следует? Этот механизм обеспечивает финансовую устойчивость компании, предотвращая чрезмерное увеличение долговой нагрузки за счет высоких дивидендных выплат, что критически важно в условиях ограниченного доступа к западному капиталу.

Показатель	Целевой диапазон	Влияние на ДП
Чистый долг/EBITDA	Менее 2,5 – 3,0	Дивиденды выплачиваются в соответствии с целевым DPR (например, 50% прибыли).
Чистый долг/EBITDA	Более 3,0	Коэффициент выплаты сокращается, приоритет отдается направлению FCF на погашение долга.

Методика количественной оценки эффективности дивидендной политики

Для оценки эффективности ДП необходимо использовать комплекс метрик, которые отражают как долю распределяемой прибыли, так и конечную отдачу для акционеров.

1. Коэффициент выплаты дивидендов (DPR)

DPR показывает долю чистой прибыли, направленную на дивидендные выплаты.

Базовая формула (по чистой прибыли):

DPRNP = (Общая сумма дивидендов / Чистая прибыль) × 100%

2. Коэффициент выплаты на основе Свободного денежного потока (DPR от FCF)

Использование только чистой прибыли (NP) может быть искажающим, так как NP включает неденежные статьи (например, амортизацию, переоценку). Для оценки реальной платежеспособности используется Свободный денежный поток (FCF). FCF — это денежные средства, остающиеся в распоряжении компании после покрытия всех операционных расходов и капитальных затрат (CAPEX).

Формула (по FCF):

DPRFCF = (Общая сумма дивидендов / Свободный денежный поток (FCF)) × 100%

Если DPR_FCF значительно превышает 100% в течение длительного периода, это указывает на неустойчивость ДП, поскольку компания выплачивает больше, чем генерирует свободно.

3. Совокупная доходность акционеров (TSR)

Совокупная доходность акционеров (Total Shareholder Return, TSR) является наиболее объективным показателем эффективности ДП, поскольку она интегрирует оба компонента дохода инвестора:

1. Дивидендную доходность (текущий доход).
2. Прирост капитала (рост курсовой стоимости акции).

Формула TSR:

TSR = ((P₁ - P₀) + Дивиденды) / P₀ × 100%

Где:

• P₁ — Цена акции на конец периода.
• P₀ — Цена акции на начало периода.
• Дивиденды — Сумма дивидендов, выплаченных за период.

Эффективная ДП — это та, которая максимизирует TSR, а не только дивидендную доходность.

Глава 3. Анализ практики и разработка рекомендаций по оптимизации дивидендной политики

Динамика и отраслевые особенности дивидендных выплат российских АО (2017-2023 гг.)

В период 2017-2023 гг. российский рынок продемонстрировал устойчивый тренд на повышение дивидендной доходности, особенно в сырьевом секторе, что обусловлено как высокими ценами на сырье, так и прямым влиянием государства. Опираясь на данные, мы видим, что этот рост был неравномерным и зависел от отраслевой специфики:

1. Нефтегазовый и Сырьевой сектор: Доминирует в общем объеме выплат. Большинство крупнейших игроков, таких как ПАО «Лукойл», ПАО «Газпром нефть», ПАО «НК «Роснефть», закрепили в своих положениях выплату не менее 50% от чистой прибыли по МСФО.
2. Финансовый сектор и Телекоммуникации: Также демонстрируют стабильные выплаты, часто придерживаясь умеренной или минимальной стабильной с надбавкой политики.

Пример из практики (ПАО «Лукойл» и ПАО «НК «Роснефть»):

Компания	Тип ДП	Целевой DPR	Периодичность
ПАО «НК «Роснефть»	Умеренная, стабильный процент	Не менее 50% чистой прибыли по МСФО	Не менее двух раз в год
ПАО «Лукойл»	Умеренная, стабильный рост	Не менее 50% чистой прибыли по МСФО	Дважды в год

Эта унификация на уровне 50% для крупнейших компаний с государственным участием подчеркивает, что в России ДП часто является не только вопросом финансового менеджмента, но и инструментом фискальной политики, что серьезно ограничивает гибкость оптимальной модели.

Кейс-анализ зависимости дивидендной политики от финансового левериджа и инвестиционных программ

Для демонстрации реального механизма формирования ДП проведем гипотетический кейс-анализ, основанный на требованиях крупнейших российских сырьевых компаний.

Сценарий: Анализ решения о выплате дивидендов в ПАО «Синергия» (Сырьевой сектор)

Показатель	2024 год (млрд руб.)
Чистая прибыль (NP)	100
Свободный денежный поток (FCF)	80
EBITDA	200
Чистый долг (Net Debt)	600
Целевой DPR (по Положению)	50% от NP
Лимит левериджа (по Положению)	3,0 (Чистый долг/EBITDA)

Шаг 1. Расчет финансового левериджа:

Чистый долг/EBITDA = 600 / 200 = 3,0

Шаг 2. Оценка возможности выплаты:

Леверидж равен пороговому лимиту (3,0). Это означает, что компания находится на границе, и любые инвестиции, требующие увеличения долга, будут немедленно влиять на ДП. В данном случае, выплата 50% возможна, но компания не может позволить себе агрессивную политику.

Шаг 3. Расчет DPR на основе FCF (для проверки устойчивости):

Требуемые дивиденды = 100 × 50% = 50 млрд руб.

DPRFCF = 50 / 80 × 100% = 62,5%

Поскольку DPR_FCF составляет 62,5% (менее 100%), дивидендная политика является устойчивой и платежеспособной, даже несмотря на высокий леверидж. Если бы FCF был 40 млрд руб., DPR_FCF составил бы 125%, что означало бы, что компания выплачивает дивиденды за счет накопленных резервов или нового долга, что является неустойчивым.

Таким образом, решение о дивидендах в российских АО — это итеративный процесс, где Чистая прибыль определяет максимальный размер, FCF — платежеспособность, а Чистый долг/EBITDA — допустимый риск.

Разработка рекомендаций по формированию оптимальной дивидендной политики

Оптимальная дивидендная политика для российского АО (особенно в сырьевом секторе) должна быть гибкой, прозрачной и привязанной к реальным денежным потокам, а не только к бухгалтерской прибыли. Можно ли назвать текущие подходы действительно оптимальными, если они не учитывают фактор совокупной доходности акционеров?

Предлагается использовать Гибкую Модель ДП с приоритетом FCF и защитой левериджа:

Компонент модели	Описание	Индикатор/Метрика
I. Гарантированный минимум (Базис)	Обеспечение стабильности и снижение риска для инвесторов (эффект «птица в руке»).	Фиксированный минимальный дивиденд (например, 10-15% от NP) или минимальная сумма на акцию.
II. Переменная часть (Гибкость)	Привязка выплат к фактической способности компании генерировать средства, а не только к учетной прибыли.	Переменная часть рассчитывается как 50% от FCF, оставшегося после покрытия минимального дивиденда и обязательств.
III. Защитный механизм (Стоп-фактор)	Автоматическое снижение выплат для поддержания финансовой устойчивости.	Если Чистый долг/EBITDA > 3,0, переменная часть обнуляется, и вся прибыль направляется на снижение долга. Выплачивается только минимальный базис.
IV. Стимул к реинвестированию (Остаток)	Если существуют проекты с высоким NPV (выше стоимости капитала), часть переменного FCF должна быть направлена на их финансирование до расчета дивидендов (Резидуальный принцип).	Приоритет финансирования инвестиционных проектов с IRR > WACC.

Такая модель сочетает в себе:

• Стабильность (удовлетворение требований инвесторов Гордона).
• Гибкость и устойчивость (привязка к FCF, а не к NP).
• Ответственность (автоматический контроль левериджа).
• Стратегичность (учет инвестиционных возможностей).

Оценка влияния предложенной модели на TSR компании

Внедрение предложенной Гибкой Модели ДП будет иметь двойной положительный эффект на Совокупную доходность акционеров (TSR):

1. Снижение стоимости капитала (k) и риска: Гарантированный минимальный дивиденд снижает неопределенность для миноритарных акционеров, что, согласно Модели Гордона, уменьшает требуемую норму доходности ($k$). Снижение k ведет к росту рыночной цены акции (P₀).
2. Долгосрочный рост курсовой стоимости: Привязка ДП к FCF и наличие защитного механизма по левериджу (Чистый долг/EBITDA) гарантируют финансовую устойчивость компании. Более того, приоритет финансирования проектов с высоким NPV (реинвестирование) обеспечивает будущий рост чистой прибыли и, следовательно, будущий рост D₁.

Таким образом, наша оптимальная модель ДП не просто распределяет прибыль, но и активно управляет ожиданиями инвесторов и финансовым риском, максимизируя TSR через баланс текущего дохода (дивиденды) и прироста капитала (рост P₀).

Заключение

Настоящее исследование, разработанное в качестве основы для Дипломной работы (ВКР), позволило систематизировать теоретические основы, проанализировать регуляторную специфику и предложить практическую модель формирования и оценки дивидендной политики российских акционерных обществ.

Основные выводы:

1. Теоретическая релевантность: В условиях несовершенства российского рынка (наличие налогов, асимметрия информации) классические теории (ММ и Гордон) применимы лишь с критическими оговорками. Дивидендная политика является релевантной и выступает важным сигналом (signaling effect) для рынка.
2. Правовая и корпоративная специфика РФ: Формирование ДП жестко ограничено требованиями ФЗ «Об АО» (ст. 42, 43). На практике решающее влияние оказывают внешний государственный мандат (выплата не менее 50% прибыли по МСФО для госкомпаний) и внутренний порог финансового левериджа (Чистый долг/EBITDA), который служит ключевым стоп-фактором.
3. Методологический аппарат: Для объективной оценки эффективности ДП необходимо использовать комплекс метрик: Коэффициент выплаты дивидендов на основе Свободного денежного потока (DPR_FCF) — как показатель платежеспособности, и Совокупную доходность акционеров (TSR) — как главный критерий максимизации благосостояния акционеров.
4. Оптимальная модель: Разработанная Гибкая Модель ДП предлагает сочетание стабильной минимальной выплаты и переменной части, прямо зависящей от генерируемого FCF, с автоматическим защитным механизмом, который сокращает выплаты при превышении установленного лимита левериджа (например, Чистый долг/EBITDA > 3,0).

Внедрение предложенной оптимальной дивидендной политики обеспечит российским АО необходимый баланс между текущим потреблением акционеров и стратегической капитализацией, что, как прогнозируется, приведет к устойчивому росту Совокупной доходности акционеров (TSR).

Список использованной литературы

1. Балабанов И. Т. Основы финансового менеджмента. Как управлять экономикой. Москва : Финансы и статистика, 1999.
2. Бланк И. А. Основы финансового менеджмента. Т. 1. Киев : Ника-Центр, 2001.
3. Бригхем Ю., Гапенски Л. Финансовый менеджмент. Т. 2. Санкт-Петербург : Экономическая школа, 1998.
4. Ван Хорн, Вахович Д. Основы финансового менеджмента. Москва : Вильямс, 2001.
5. Ковалев В. В. Введение в финансовый менеджмент. Москва : Финансы и статистика, 2004.
6. Дубаков М. В. Дивидендная политика предприятия // Финансовые исследования. 2001. № 3. С. 10–13.
7. Совокупный доход акционеров – TSR total shareholder return // Главный инженер. URL: https://chiefengineer.ru/ru/articles/finance-and-accounting/sovokupnyy-dokhod-aktsionerov-tsr-total-shareholder-return/ (дата обращения: 23.10.2025).
8. Коэффициент выплаты дивидендов: что это и как рассчитывается // Блог SF Education. URL: https://sf.education/blog/koeffitsient-vyplaty-dividendov (дата обращения: 23.10.2025).
9. Статья 42. Порядок выплаты обществом дивидендов. Доступ из СПС «КонсультантПлюс».
10. Как оценить дивидендную устойчивость компании // Инвестиционный советник Виктория Сапожникова. URL: https://fintelligence.ru/kak-ocenit-dividendnuyu-ustojchivost-kompanii/ (дата обращения: 23.10.2025).
11. Статья 43. Ограничения на выплату дивидендов // Документы системы ГАРАНТ. URL: https://base.garant.ru/130171/582e70e7a2b96317d745582f6e913a5f/ (дата обращения: 23.10.2025).
12. Кузьмина О. Ю., Алиева Г. Э. Дивидендная политика российских публичных компаний и факторы ее определяющие. URL: https://1economic.ru/lib/119306 (дата обращения: 23.10.2025).
13. Антонян Д. Г., Беломытцева О. С. Особенности дивидендной политики российских акционерных обществ // Cyberleninka. URL: https://cyberleninka.ru/article/n/osobennosti-dividendnoy-politiki-rossiyskih-aktsionernyh-obschestv (дата обращения: 23.10.2025).
14. Федорова Е. А., Завозина Д. В. Анализ факторов, влияющих на дивидендную политику в Российской Федерации // Cyberleninka. URL: https://cyberleninka.ru/article/n/analiz-faktorov-vliyayuschih-na-dividendnuyu-politiku-v-rossiyskoy-federatsii (дата обращения: 23.10.2025).
15. Модель Гордона: оценка бизнеса и кейсы // Финансовый директор. URL: https://www.fd.ru/articles/155099-model-gordona-otsenka-biznesa-i-keysy (дата обращения: 23.10.2025).
16. Модель Гордона, формула, расчёт и пример. URL: https://a2-fsfr.ru/invest/model-gordona-formula-raschet-i-primer (дата обращения: 23.10.2025).
17. Дивидендная политика // kubsu.ru. URL: https://elib.kubsu.ru/files/2704.pdf (дата обращения: 23.10.2025).
18. Теории и модели дивидендной политики: Гордон, Дж. Линтнер и др. URL: https://topknowledge.ru/finansy-i-uchet/teorii-i-modeli-dividendnoj-politiki/ (дата обращения: 23.10.2025).
19. По каким критериям определяется эффективность дивидендной политики крупной российской компании? // vestnik-ku.ru. URL: https://vestnik-ku.ru/ (дата обращения: 23.10.2025).
20. Оценка текущей акционерной стоимости // КонсультантПлюс. URL: https://www.consultant.ru/document/cons_doc_LAW_160356/3971e4d3a2e3745a963287600cc9025e177b94b0/ (дата обращения: 23.10.2025).
21. Леонова О. В. Основные этапы формирования дивидендной политики компании. URL: https://esj.today/PDF/03FAVN223.pdf (дата обращения: 23.10.2025).
22. Дивидендная политика компании и подходы к ее формированию // Вестник МГПУ. 2021. № 3. С. 28–44. URL: https://www.mgpu.ru/wp-content/uploads/2021/05/Vestnik_Ekonomika_2021_3_28-44.pdf (дата обращения: 23.10.2025).
23. Ярмарка щедрости: главные тренды дивидендной политики российских компаний // econs.online. URL: https://econs.online/articles/opinions/yarmarka-shchedrosti-glavnye-trendy-dividendnoy-politiki-rossiyskikh-kompaniy/ (дата обращения: 23.10.2025).
24. Научная электронная библиотека Монографии, изданные в издательстве Российской Академии Естествознания. URL: https://monographies.ru/ru/book/section?id=5166 (дата обращения: 23.10.2025).
25. Дивидендная политика компании: типы, принципы формирования, анализ, оценка // t-j.ru. URL: https://www.t-j.ru/investments/197577-dividendnaya-politika-kompanii-typy-principy-formirovaniya-analiz-otsenka (дата обращения: 23.10.2025).
26. Тема 5. Дивидендная политика компании. URL: http://ivanovo.ac.ru/upload/iblock/c34/c3470744047a7605e55139048a1d13f9.pdf (дата обращения: 23.10.2025).