Как оценить эффективность ПИФа — исчерпывающее руководство по анализу для дипломной работы и инвестиций

Введение. Актуальность и постановка проблемы исследования

В последние годы наблюдается устойчивый рост интереса частных инвесторов к инструментам коллективных инвестиций. В условиях, когда традиционные банковские вклады не всегда способны обеспечить желаемый уровень доходности, паевые инвестиционные фонды (ПИФы) становятся все более популярной альтернативой. Актуальность этого направления финансового посредничества в России неоспорима, хотя стоит признать, что активность в этом секторе все еще уступает показателям более развитых рынков.

Однако вместе с ростом популярности ПИФов обостряется и ключевая проблема: поверхностный анализ их деятельности. Многие начинающие инвесторы склонны оценивать фонды исключительно по прошлой доходности, игнорируя при этом уровень принятого риска, качество управления и структуру издержек. Такой подход часто вводит в заблуждение и может привести к неверным инвестиционным решениям, поскольку высокая доходность нередко является лишь компенсацией за высокий риск.

В связи с этим, целью данной работы является разработка и апробация комплексной методики оценки эффективности деятельности паевых инвестиционных фондов, которая бы учитывала не только доходность, но и сопутствующие риски. Для достижения этой цели были поставлены следующие задачи:

• Изучить экономическую сущность и правовые основы функционирования ПИФов.
• Проанализировать существующие методики и коэффициенты оценки эффективности фондов.
• Разработать алгоритм сбора и подготовки данных для проведения анализа.
• Применить разработанную методику на практическом примере для сравнительной оценки российских ПИФов.
• Сформулировать итоговые выводы и практические рекомендации для инвесторов.

Объектом исследования выступают паевые инвестиционные фонды, а предметом — показатели и методы оценки эффективности их деятельности.

Глава 1. Экономическая сущность и правовые основы паевых инвестиционных фондов

Для глубокого анализа эффективности необходимо четко понимать, что представляет собой паевой инвестиционный фонд. Ключевое определение гласит: ПИФ — это имущественный комплекс без образования юридического лица. Иными словами, это не компания, а совокупность активов (денег, ценных бумаг, недвижимости), которая принадлежит не управляющему, а всем инвесторам (пайщикам) на праве общей долевой собственности.

Функционирование ПИФа обеспечивается несколькими ключевыми участниками:

1. Пайщики (инвесторы) — собственники имущества фонда, чьи права удостоверяются специальной ценной бумагой — инвестиционным паем.
2. Управляющая компания (УК) — профессиональный участник рынка, который осуществляет доверительное управление активами фонда с целью получения дохода для пайщиков. УК принимает решения о покупке и продаже активов.
3. Специализированный депозитарий — независимая организация, которая хранит активы фонда и, что крайне важно, контролирует все операции УК на предмет их соответствия законодательству и инвестиционной декларации фонда. Он может заблокировать любую сделку, нарушающую правила.

Такое разделение функций управления (УК) и хранения (депозитарий) является фундаментальным принципом, обеспечивающим юридическую защищенность активов инвесторов. Деятельность всех участников строго регламентирована федеральными законами и нормативными актами.

Инвестиционный пай подтверждает долю его владельца в общем имуществе фонда. В зависимости от того, как часто можно купить или погасить пай, фонды классифицируются на:

• Открытые (ОПИФ): позволяют инвесторам входить и выходить из фонда в любой рабочий день. Это обеспечивает высокую ликвидность.
• Закрытые (ЗПИФ): паи можно приобрести только во время формирования фонда, а погасить — при его расформировании. Часто создаются для инвестиций в менее ликвидные активы (например, недвижимость) и предназначены для квалифицированных инвесторов.

Глава 2. Фундаментальная проблема оценки, или почему доходность может быть обманчива

Представим ситуацию: два фонда акций за год показали одинаковую доходность в 20%. На первый взгляд, они одинаково хороши. Однако это крайне поверхностный вывод. Один из фондов мог достичь этого результата, инвестируя в стабильные «голубые фишки» с минимальными колебаниями цены, а другой — совершая рискованные операции с акциями «второго эшелона», стоимость которых могла в течение года падать на 30-40%.

В этом и заключается фундаментальная проблема оценки: высокая доходность — это не всегда показатель мастерства управляющего. Зачастую это лишь плата за высокий риск, который инвестор вынужден был принять на себя, возможно, даже не осознавая этого. Таким образом, слепой выбор фонда по максимальной доходности в прошлом подобен лотерее.

Ключевая идея профессиональной оценки эффективности заключается в анализе соотношения: Эффект (полученная доходность) / Затраты (принятый риск). Только такой подход позволяет понять, насколько грамотно и оправданно управляющий использовал капитал инвесторов.

Помимо рыночного риска, на конечный результат инвестора влияют и прямые издержки, которые «съедают» часть прибыли:

• Комиссии управляющей компании: плата за управление, которая взимается ежегодно в процентах от стоимости активов.
• Расходы на депозитарий и прочих контрагентов: также покрываются за счет имущества фонда.
• Надбавки и скидки: комиссии, которые может взимать УК при покупке (надбавка) и погашении (скидка) паев самим инвестором.

Таким образом, для адекватной оценки необходимо сместить фокус с простого вопроса «Сколько фонд заработал?» на более сложный и правильный: «Какую цену в виде риска и издержек заплатил инвестор за полученный результат?»

Глава 3. Методология оценки эффективности. Инструменты первого уровня

Чтобы превратить абстрактную идею «доходность/риск» в конкретный измеримый показатель, в финансовом анализе используются специальные коэффициенты. Они позволяют сравнить разные фонды на единой, объективной основе. К базовым и наиболее популярным инструментам относятся коэффициенты Шарпа и Сортино.

Коэффициент Шарпа (Sharpe Ratio)

Это, пожалуй, самый известный показатель эффективности инвестиций. Его экономический смысл прост: какую дополнительную доходность получил инвестор на каждую единицу принятого на себя общего риска. «Общий риск» здесь измеряется как стандартное отклонение доходности — показатель того, насколько сильно стоимость пая колебалась вокруг своего среднего значения. Чем выше коэффициент Шарпа, тем более эффективно работает фонд: он либо приносит больше доходности при том же риске, либо ту же доходность, но с меньшими колебаниями.

Гипотетический пример:

• Фонд А: Доходность 15%, Риск (стандартное отклонение) 10%.
• Фонд Б: Доходность 15%, Риск (стандартное отклонение) 20%.

При одинаковой доходности коэффициент Шарпа у Фонда А будет значительно выше, что делает его более предпочтительным для инвестора, не склонного к риску.

Коэффициент Сортино (Sortino Ratio)

Коэффициент Сортино — это усовершенствованная версия коэффициента Шарпа. Его главное преимущество в том, что он учитывает только «плохую» волатильность. Логика проста: инвестора волнуют не любые колебания цены, а только те, что ведут к убыткам. Резкий рост стоимости пая — это тоже волатильность, но вряд ли кто-то назовет ее риском.

Коэффициент Сортино в знаменателе использует не общее стандартное отклонение, а отклонение только для тех периодов, когда доходность была ниже определенного (часто безрискового) уровня. Он отвечает на вопрос: «Какую дополнительную доходность получил инвестор на каждую единицу риска убытков?» Этот показатель дает более точную оценку эффективности для инвесторов, для которых главной задачей является защита капитала от просадок.

Глава 4. Модели углубленного анализа эффективности управления

Хотя коэффициенты Шарпа и Сортино являются краеугольным камнем анализа, они оценивают общую эффективность портфеля. Для дипломной работы и более глубокого исследования важно копнуть глубже и оценить непосредственно мастерство управляющего — его способность генерировать доходность сверх той, что обусловлена общим движением рынка. Для этого существуют более продвинутые модели.

Коэффициент альфа (α, альфа Дженсена)

Этот коэффициент показывает, смог ли управляющий «обыграть» рынок. Альфа измеряет доходность, полученную не за счет общего роста рынка, а благодаря активным действиям управляющего: удачному выбору акций, своевременным сделкам и т.д. Положительное значение альфы (α > 0) говорит о том, что управляющий добавил ценность и оказался эффективнее пассивной стратегии «купи и держи» рыночный индекс. Отрицательная альфа (α < 0) означает, что активное управление оказалось хуже рынка, и инвестор переплатил в виде комиссий за результат, который мог бы получить дешевле, просто купив индексный фонд.

Коэффициент бета (β)

Если альфа — это мера мастерства, то бета — это мера систематического (рыночного) риска. Коэффициент показывает, насколько сильно стоимость пая фонда реагирует на движение рынка в целом (эталонного индекса, бенчмарка).

• β = 1: Фонд движется синхронно с рынком. Если рынок вырастет на 10%, фонд тоже вырастет примерно на 10%.
• β > 1: Фонд более агрессивен и волатилен, чем рынок. Он может принести больше прибыли на растущем рынке, но и понесет большие убытки на падающем.
• β < 1: Фонд более консервативен, чем рынок. Он слабее реагирует на рыночные колебания.

Анализ этих двух коэффициентов в паре дает полное понимание стратегии: бета показывает, какой уровень рыночного риска на себя взял управляющий, а альфа — насколько хорошо он с этим риском справился.

Для демонстрации широты научного поля стоит упомянуть, что существуют и другие, более сложные подходы, такие как модели RAPM (Risk-Adjusted Performance Measures) и метод DEA (Data Envelopment Analysis), которые применяются в серьезных академических исследованиях.

Глава 5. Сбор и подготовка данных для проведения анализа

Любые финансовые модели и коэффициенты бесполезны без качественных исходных данных. Проведение расчетов, описанных в предыдущих главах, требует четкого понимания, какую информацию собирать и где ее искать.

Основными источниками данных для анализа российских ПИФов являются:

• Официальные сайты управляющих компаний. УК обязаны ежедневно рассчитывать и публиковать информацию о стоимости пая (СП) и стоимости чистых активов (СЧА) своих фондов.
• Специализированные финансовые порталы. Ресурсы вроде Investfunds.ru агрегируют данные по большинству ПИФов в России, предоставляя удобные инструменты для выгрузки исторических котировок.
• Сайт Московской биржи (moex.com). Здесь можно найти данные по эталонным индексам, а также информацию о доходности государственных облигаций.

Для полноценного анализа потребуется собрать следующий набор данных:

1. Исторические данные о стоимости пая анализируемого фонда. Это основной массив данных для расчета доходности и волатильности.
2. Данные по эталонному индексу (бенчмарку). Для фонда акций это может быть Индекс МосБиржи (IMOEX), для фонда облигаций — индекс государственных или корпоративных облигаций. Эти данные нужны для расчета коэффициентов альфа и бета.
3. Данные о безрисковой ставке доходности. В качестве такой ставки обычно используется доходность краткосрочных государственных облигаций (ОФЗ). Она необходима для расчета коэффициентов Шарпа и Сортино.

Ключевой аспект подготовки данных — обеспечение их сопоставимости. Необходимо выбрать одинаковый период для анализа (например, 3 или 5 лет) и одинаковую периодичность (дневные, недельные или месячные котировки) для всех временных рядов — и для фонда, и для бенчмарка, и для безрисковой ставки.

Глава 6. Практический анализ. Сравнительная оценка эффективности на примере российских ПИФов

Перейдем от теории к практике и продемонстрируем, как работает комплексная оценка. Возьмем для примера три гипотетических российских ПИФа акций с разными результатами за последние 3 года.

Участники сравнения:

• Фонд «Динамика»: позиционируется как агрессивный фонд роста, обещает высокую доходность.
• Фонд «Стабильность»: консервативная стратегия, инвестирует в «голубые фишки».
• Фонд «Оптимум»: придерживается сбалансированного подхода.

На первом этапе инвестор видит только годовую доходность, которая может быть обманчива. Но мы последовательно рассчитаем для каждого фонда ключевые показатели эффективности. Предположим, что безрисковая ставка за период составляла 5%, а доходность Индекса МосБиржи — 12%.

Результаты расчетов сведем в сводную таблицу для наглядности.

Сравнительная таблица эффективности ПИФов

Показатель	Фонд «Динамика»	Фонд «Стабильность»	Фонд «Оптимум»
Среднегодовая доходность	18%	10%	14%
Риск (станд. отклонение)	25%	8%	15%
Коэффициент Шарпа	0.52	0.63	0.60
Коэффициент Сортино	0.70	0.95	0.85
Альфа (мастерство УК)	-0.5%	+1.2%	+0.8%

Анализ результатов

Из таблицы видно, как глубокий анализ меняет картину. Фонд «Динамика», будучи лидером по доходности, оказался наименее эффективным. Его результат был достигнут за счет огромного риска, а отрицательная альфа говорит о том, что управляющий не смог оправдать этот риск и даже отстал от рынка.

Напротив, фонд «Стабильность», показавший самую скромную доходность, оказался лидером по эффективности. У него самые высокие коэффициенты Шарпа и Сортино, что говорит о наилучшем соотношении «риск/доходность». Положительная альфа подтверждает мастерство управляющего, который смог обеспечить доходность выше рыночной при минимальных колебаниях.

Фонд «Оптимум» занимает промежуточную позицию, что соответствует его названию. Он эффективнее «Динамики», но уступает «Стабильности». Этот пример наглядно доказывает главный тезис: выбирать фонд только по доходности — значит игнорировать самую важную информацию о его качестве.

Глава 7. Контекстный анализ. ПИФы в сравнении с банковскими вкладами

После детального разбора методологии оценки ПИФов важно поместить их в общий инвестиционный контекст, сравнив с самым популярным и понятным для россиян инструментом — банковским вкладом. Это не конкурирующие, а принципиально разные по своей природе активы.

Сравнение удобно провести по ключевым параметрам:

• Потенциальная доходность: У ПИФов она теоретически не ограничена и зависит от рынка, но может быть и отрицательной. У вкладов доходность фиксирована и известна заранее.
• Уровень риска: ПИФы несут рыночный риск — стоимость пая может упасть. Вклады считаются практически безрисковым инструментом.
• Страхование: Вклады застрахованы государством через Агентство по страхованию вкладов (АСВ) на определенную сумму. Инвестиции в ПИФы не застрахованы.
• Ликвидность: Открытые ПИФы обладают высокой ликвидностью (пай можно продать в любой рабочий день). Ликвидность срочного вклада ограничена — при досрочном снятии теряются проценты.
• Порог входа: Оба инструмента очень доступны. Существуют ПИФы с низким порогом входа, сопоставимым с минимальной суммой вклада.
• Налогообложение: Доход от продажи паев облагается НДФЛ. Однако сам фонд не платит налог на прибыль, что позволяет реинвестировать весь доход. По вкладам налогом облагается доход, превышающий определенный лимит.

Таким образом, выбор между ПИФом и вкладом — это не вопрос «что лучше?», а вопрос соответствия инструмента финансовой цели и риск-профилю инвестора. Вклады идеально подходят для краткосрочного накопления и формирования «подушки безопасности». ПИФы — это инструмент для долгосрочного приумножения капитала, который требует готовности к риску и терпения для достижения значимых результатов.

Заключение. Основные выводы и рекомендации

Проведенное исследование позволяет сделать ряд ключевых выводов, имеющих как теоретическую, так и практическую ценность. Мы убедились, что паевой инвестиционный фонд является сложным финансовым инструментом, оценка которого требует системного подхода.

Главный вывод работы заключается в том, что эффективность ПИФа не может измеряться одной лишь прошлой доходностью. Комплексная оценка, основанная на соотношении доходности и риска, является единственным адекватным способом анализа. Использование таких коэффициентов, как Шарпа, Сортино и альфа, позволяет отделить мастерство управляющего от случайных рыночных движений и выявить фонды, которые действительно качественно управляют капиталом инвесторов.

На основе этого можно сформулировать следующие практические рекомендации для частного инвестора:

1. Не гонитесь за максимальной доходностью. Всегда анализируйте, какой ценой (риском) она была достигнута.
2. Сравнивайте фонды из одной категории. Используйте коэффициенты Шарпа и Сортино для выбора наиболее эффективного фонда по соотношению «риск/доходность».
3. Оценивайте горизонт инвестирования. ПИФы — это инструмент для долгосрочных вложений (от 3-5 лет и более).
4. Диверсифицируйте. Не вкладывайте все средства в один, даже самый эффективный, фонд.

Данная работа закладывает основу для дальнейших исследований. Перспективными направлениями могут стать: анализ влияния санкционных рисков на эффективность российских ПИФов, сравнительная оценка эффективности узкоспециализированных отраслевых фондов, а также разработка моделей прогнозирования эффективности с учетом макроэкономических факторов. Необходимость дальнейшего совершенствования как методологии оценки, так и самой российской системы ПИФов остается актуальной задачей для научного и инвестиционного сообщества.

СПИСОК ИСПОЛЬЗОВАННОЙ ЛИТЕРАТУРЫ

1. Налоговый кодекс Российской Федерации (часть вторая) от 05.08.2000 № 117-ФЗ (ред. от 28.12.2016) // Собрание законодательства РФ, 07.08.2000, № 32, ст. 3340.
2. Федеральный закон от 22.04.1996 № 39-ФЗ (ред. от 03.07.2016) «О рынке ценных бумаг» // Собрание законодательства РФ, № 17, 22.04.1996, ст. 1918.
3. Федеральный закон от 29.11.2001 № 156-ФЗ (ред. от 03.07.2016) «Об инвестиционных фондах» // Собрание законодательства РФ, 03.12.2001, № 49, ст. 4562.
4. Постановление ФКЦБ РФ от 18.02.2004 № 04-5/пс «О регулировании деятельности управляющих компаний акционерных инвестиционных фондов и паевых инвестиционных фондов» (Зарегистрировано в Минюсте РФ 27.04.2004 № 5776) // Российская газета, № 95, 08.05.2004.
5. Указание Банка России от 25.08.2015 № 3758-У «Об определении стоимости чистых активов инвестиционных фондов, в том числе о порядке расчета среднегодовой стоимости чистых активов паевого инвестиционного фонда и чистых активов акционерного инвестиционного фонда, расчетной стоимости инвестиционных паев паевых инвестиционных фондов, стоимости имущества, переданного в оплату инвестиционных паев» (Зарегистрировано в Минюсте России 8 октября 2015 г. № 39234) // Вестник Банка России, № 88, 16.10.2015.
6. Антипова, О.М. Правовое регулирование инвестиционной деятельности: (анализ теоретических и практических проблем) [Текст] / О.М. Антипова. М. : Волтерс Клувер, 2010. 236 с.
7. Бирюков, Д. О некоторых аспектах правового регулирования фондового рынка США [Текст] / Д. Бирюков // Рынок ценных бумаг. 2007. № 3 (330). С. 65-68.
8. Богл, Дж. Не верьте цифрам! Размышления о заблуждениях инвесторов, капитализме, «взаимных» фондах, индексном инвестировании, предпринимательстве, идеализме и героях. М.: Альпина Паблишер, 2013. 545 с.
9. Богл, Дж. Руководство разумного инвестора. Надежный способ получения прибыли на фондовом рынке М.: Манн, Иванов и Фербер, 2013. 224 с.
10. Васин, М.А. Риски и возможности при долгосрочном инвестировании в паевые инвестиционные фонды [Текст] / М.А. Васин // Рынок ценных бумаг. № 5. 2012. С. 51-54.
11. Васин, М.А. Вопросы эффективности долгосрочного управления портфелем активов с фиксированной доходностью [Текст] / М.А. Васин. // Рынок ценных бумаг. 2012. № 8. С. 17-21.
12. Гончаров, А.И. Рынок ценнок бумаг: учеб.: в 3 ч. Ч. 1 [Текст] / А.И. Гончаров, М.В. Гончарова. Волгоград: ИУНЛ ВолгГТУ, 2012. 311 с.
13. Доверительное управление имуществом. Паевые инвестиционные фонды: Практическое руководство./ под общей ред. В. В. Семенихина – М.: Изд-во Эксмо, 2005., с.76.
14. Желтоносов, В.М. Паевые инвестиционные фонды в экономике России: модернизация и инновационное развитие [Текст] / В.М. Желтоносов, Ю.В. Марошник, Е.А. Скуратович // Финансы и кредит. 2011. № 32. С. 51-59.
15. Капитан М. К вопросу о классификации паевых фондов // Все о паевых фондах. – М.: Деловой экспресс. – 2001. – с. 89-94.
16. Капитан М., Киселев Е., Кокарев Р. Проблемы оценки эффективности работы паевых фондов. Журнал «Инвестиции». – М., 2002г. – № 4.
17. Ковалева Т.М. Финансово-кредитные отношения в условиях глобализации [Текст]: монография / Т.М. Ковалева; под. ред. Т.М. Ковалевой. Самара: Из-во Самар. гос. экон. ун-та, 2011. 232 с.
18. Кондратьева, З.А. Косвенное индивидуальное инвестирование через паевые инвестиционные фонды и общие фонды банкоского управления в России в условиях влияния финансовой интеграции [Текст] / З.А. Кондратьева. Финансы и кредит. 2013. № 3. С. 16-30.
19. Кухоцкий К., Лысцов А., Окулов В. Управляющая компания АВК. Эталонные показатели эффективности управления ПИФами. Журнал РЦБ, № 15 за 2004 г.
20. Макарычева И.В. Трастовый рынок: мировой опыт и российская специфика / Волго-Вят. акад. гос. службы. — Н.Новгород, 1999. – 43 с.
21. Миловидов В.Д. Паевые инвестиционные фонды. М.:Анкил, ИНФРА-М, 1996. С.124.
22. Назарова, В.В. Выбор критериев эффективности вложений в паевые инвестиционные фонды [Текст] / В.В. Назарова, И.С. Насыров // Финансы и кредит. № 7. 2013. С. 39-48.
23. Окулов В. Л. Риски паевых инвестиционных фондов// Рынок ценных бумаг. 2004. № 9 (264).
24. Плющев М.В. Правовая природа паевого инвестиционного фонда и инвестиционного пая: Автореф. дис. … к.ю.н. Ростов-на-Дону, 2005. С. 3 — 4.
25. Проблемы оценки эффективности работы паевых фондов. Журнал «Инвестиции». – М., 2002г. — №4.
26. Ротко С.В., Тимошенко Д.А. Паевой инвестиционный фонд и инвестиционный пай: некоторые проблемы правовой природы, вызванные рецепцией зарубежного права // Банковское право, 2008, №3.
27. Рынок ценных бумаг: Учебник / Под ред. В.А.Галанова, А.И.Басова. М.: Финансы и статистика, 1996. С.124.
28. Трегуб А. Рейтингование инструментов коллективных инвестиций: цивилизованный подход. НЛУ, 2003 г.
29. Фролова Д.Г. Возможности для финансовых инвестиций в Российской экономике // Безопасность бизнеса, 2007, №4.
30. Шарп У.Ф., Александер Г. Дж., Бейли В. «Инвестиции». – М.: ИНФРА-М, 2001г. – с. 879-906.
31. Швагер Дж. Технический анализ. Полный курс. – М.: Альпина Паблишер., 2001г. – 768 с.
32. Эффективность управления паевыми инвестиционными фондами в российских условиях. Журнал РЦБ, Управление Активами. № 6(285), 2005г.
33. U.S Household Ownership of Mutual Funds in 2002 // Fundamentals: Investment Company Institute Research in Brief. Vol. 11/ No. 5.October 2002. P.1.
34. Giles M.St., Alexeeva E., Buxton S. Managing collective investment funds. – N.Y.: John Wiley & Sons, Inc., 2003. – 355 p.
35. Kaminsky G., Lyons R.K., Schmukler S.L. Managers, investors, and crises: mutual fund strategies in emerging markets // Journal of International Economics. – 2004. – Vol. 64, № 1. Р. 113-134.
36. Harrington C. Mutual fund strategy // Journal of Accountancy. — 2004. — № 6. Р. 32- 51.
37. Modern portfolio theory and investment analysis / Elton E.J., Gruber M.J., Brown S.J., Goetzman W.N. – 6th ed. – N.Y.: John Wiley & Sons, Inc., 2003. — 705 p.
38. Murguia A., Umemoto T. Portfolio Analysis in the crosschairs // Journal of Financial Planning. — 2002. — № 9. Р. 9-24.
39. Prather L., Bertin W.J., Henker T. Mutual funds characteristics, managerial attributes, and fund performance // Review of Financial Economics. – 2004. – Vol. 13, № 4. – Р. 305-326.
40. Официальный интернет-сайт «Лиги кредитных союзов»: www.ofby.ru
41. Официальный интернет-сайт рейтингового агентства: www.MorningStar.com
42. Официальный сайт ООО «Инвестиционное партнерство «ВербаКапитал»»: http://verbacapital.ru/ru/rinf/rinfuk
43. Сайт Интернет – трейдинга: www.plan.ru
44. Сайт информационного агентства Росбизнесконсалтинг: www.rbc.ru
45. Сайт Национальной лиги управляющих: www.nlu.ru
46. Сайт «Первого специализированного депозитария»: www.frsd.ru
47. Сайт рейтингового агентства «Эксперт»: www.raexpert.ru
48. Сайт Федеральной службы по финансовым рынкам: www.fcsm.ru
49. Форум по вопросам оценки эффективности управления портфелем ПИФов на сайте Национальной лиги управляющих:
50. Supplementary Tables: Septemberí2002 // Investment Company Institute. www.ici.org.