Управление стоимостью предприятия в условиях трансформации глобальной экономики и цифровизации: факторы, показатели, методы и современные стратегии в российской практике

В условиях беспрецедентной трансформации глобальной экономики, обусловленной геополитическими сдвигами, технологическими революциями и стремительной цифровизацией, управление стоимостью предприятия перестает быть просто элементом финансового планирования. Оно трансформируется в фундаментальный принцип стратегического выживания и устойчивого развития. Сегодня, когда традиционные метрики теряют свою прогностическую силу, а неопределенность становится новой нормой, способность компании не просто генерировать прибыль, но и постоянно наращивать свою внутреннюю и рыночную стоимость выступает ключевым показателем ее жизнеспособности.

Целью настоящего исследования является разработка детализированного, актуализированного и структурированного плана для глубокого академического изучения темы «Управление стоимостью предприятия: факторы, показатели, методы». Мы стремимся предоставить студентам и магистрантам экономических, финансовых и управленческих специальностей всестороннюю основу для написания дипломных или магистерских работ, способных служить маяком в лабиринте современных экономических вызовов.

В рамках исследования будут раскрыты сущность и эволюция концепции управления стоимостью, идентифицированы внутренние и внешние факторы её формирования, включая набирающие вес ESG-параметры. Особое внимание будет уделено методическим подходам к оценке стоимости, их преимуществам и ограничениям, а также особенностям применения в российской практике. Будет показана интеграция управления стоимостью в стратегический и финансовый менеджмент, проанализированы современные стратегии повышения стоимости и вызовы, связанные с цифровизацией и оценкой цифровых активов. Наконец, будет подчеркнута критическая роль оценки и управления рисками как неотъемлемого элемента процесса создания стоимости.

Методологической базой работы послужат общенаучные методы анализа и синтеза, индукции и дедукции, системный и сравнительный подходы. Исследование будет опираться на действующие законодательные и нормативно-правовые акты Российской Федерации, международные стандарты оценки, а также на труды ведущих российских и зарубежных ученых и экспертов в области финансового менеджмента, оценки бизнеса и корпоративных финансов.

Теоретические основы и сущность управления стоимостью предприятия

Представьте себе гигантский айсберг: его вершина — это текущая прибыль, а подводная часть, гораздо более масштабная, — это будущая стоимость, определяемая долгосрочной стратегией, инновациями и устойчивостью. Именно эта «подводная часть» и становится фокусом концепции управления стоимостью предприятия. В современном мире, где экономическая динамика ускоряется, а внешние факторы становятся все более непредсказуемыми, традиционные бухгалтерские критерии, ориентированные на прошлое, теряют свою эффективность. Они не способны адекватно отразить истинное состояние компании, ее потенциал роста и способность адаптироваться к изменяющимся условиям. Вот почему управление стоимостью, или Value-Based Management (VBM), выходит на первый план, предлагая качественно новый подход к менеджменту, нацеленный на максимизацию рыночной стоимости предприятия как ключевой индикатор долгосрочного успеха. Это не просто модный термин, а фундаментальный сдвиг в корпоративном мышлении, направленный на создание устойчивой ценности в постоянно меняющейся экономической среде.

Концептуальные подходы к управлению стоимостью: Value-Based Management (VBM)

Value-Based Management (VBM) — это не просто набор финансовых инструментов, это философия управления, пронизывающая все уровни организации, от стратегического планирования до операционной деятельности. Ее стержнем является идея о том, что основной целью любого предприятия должно быть создание и увеличение стоимости для его акционеров. В отличие от традиционных моделей, фокусирующихся на бухгалтерской прибыли, VBM смещает акцент на будущие денежные потоки и их дисконтированную стоимость.

Классические бухгалтерские критерии (такие как чистая прибыль, рентабельность активов или собственного капитала) часто оказываются неэффективными для VBM, поскольку они:

• Ориентированы на прошлое: Отражают результаты уже совершенных операций, а не будущий потенциал.
• Не учитывают устойчивость: Не дают представления о том, насколько долго компания сможет поддерживать достигнутые финансовые результаты.
• Игнорируют стоимость капитала: Не принимают во внимание стоимость привлеченных для бизнеса средств, что критически важно для принятия инвестиционных решений.
• Не показывают изменения стоимости: Бухгалтерская отчетность не предназначена для прямого измерения рыночной стоимости предприятия и ее динамики.

В рамках VBM, напротив, топ-менеджмент принимает решения, которые не только усиливают текущую бизнес-модель, но и способствуют ее устойчивому развитию в долгосрочной перспективе. Стоимость предприятия в этой концепции определяется дисконтированными будущими свободными денежными потоками, при этом остаточная стоимость бизнеса может составлять 50% и более текущей стоимости, что делает VBM по сути «управлением будущим» компании, позволяя предвидеть и формировать ее долгосрочный успех.

Цели, принципы и функции управления стоимостью

Управление стоимостью предприятия (VBM) — это многогранный процесс, пронизывающий все уровни организации. Его основные цели, принципы и функции образуют каркас для принятия стратегических и операционных решений, направленных на создание долгосрочной ценности.

Цели VBM:

Главной целью управления стоимостью является максимизация рыночной стоимости предприятия, что, в свою очередь, отвечает долгосрочным интересам всех заинтересованных сторон, или стейкхолдеров:

• Для инвесторов и акционеров: Увеличение стоимости акций и дивидендных выплат.
• Для потребителей: Повышение качества продуктов и услуг, инновации.
• Для работников: Стабильность, возможности карьерного роста, конкурентная заработная плата.
• Для государства и общества: Создание рабочих мест, уплата налогов, вклад в социальное развитие, соблюдение экологических норм.

Принципы VBM:

1. Ориентация на будущее: Ключевым принципом является прогнозирование будущих денежных потоков и их дисконтирование, что позволяет оценить истинную ценность инвестиций и стратегических решений.
2. Долгосрочная перспектива: VBM отходит от краткосрочных целей прибыли, фокусируясь на создании устойчивой стоимости на горизонте нескольких лет.
3. Интеграция: Концепция управления стоимостью объединяет оценивание, стратегию, финансы и корпоративное управление, обеспечивая целостное видение процесса.
4. Единообразие целей: VBM создает общую цель и основу для системы измерения эффективности, способствуя совместимости целей отделов и командной работе.
5. Стоимостная логика: Все управленческие решения, от операционных до стратегических, должны быть оценены с точки зрения их влияния на стоимость предприятия.

Функции VBM:

1. Формирование целевых установок: Определение конкретных стоимостных целей, соответствующих общей стратегии компании.
2. Управление бизнес-портфелем: Принятие решений об инвестициях, дивестициях и реструктуризации активов с целью максимизации общей стоимости.
3. Разработка организационной структуры: Построение структуры, способствующей эффективному созданию стоимости, распределению ответственности и полномочий.
4. Определение факторов создания стоимости: Идентификация ключевых драйверов стоимости и сосредоточение усилий на их оптимизации.
5. Управление эффективностью функционирования бизнеса: Внедрение систем мониторинга и контроля, позволяющих отслеживать влияние операционных решений на стоимость.
6. Управление эффективностью работы персонала: Разработка систем мотивации и поощрения, которые стимулируют сотрудников к принятию решений, увеличивающих стоимость компании.

Эти цели, принципы и функции образуют мощный механизм, позволяющий компаниям не просто реагировать на изменения, но активно формировать свое будущее, ориентируясь на создание максимальной ценности.

Показатели стоимости предприятия: от традиционных к интегрированным

В процессе управления стоимостью предприятия критически важно не только понимать концепцию, но и располагать адекватными инструментами для её измерения. Традиционные бухгалтерские показатели, как было отмечено ранее, имеют свои ограничения. На смену им приходят интегрированные стоимостные метрики, способные более точно отражать экономическую ценность, создаваемую компанией.

Традиционные показатели:

• Чистая прибыль: Наиболее распространенный, но зачастую вводящий в заблуждение показатель, так как не учитывает стоимость привлеченного капитала.
• Рентабельность активов (ROA), рентабельность собственного капитала (ROE): Показывают эффективность использования активов или собственного капитала, но также не включают стоимость привлеченного финансирования.
• Прибыль на акцию (EPS): Важен для инвесторов, но также страдает от тех же ограничений, что и чистая прибыль.

Эти показатели, хотя и полезны для операционного анализа, не в полной мере отражают концепцию создания стоимости для акционеров, поскольку не учитывают альтернативные издержки капитала.

Интегрированные стоимостные показатели:

Одним из наиболее значимых прорывов в этой области стало появление экономической добавленной стоимости (EVA – Economic Value Added). Разработанная фирмой Stern Stewart & Co. в 1991 году, EVA стала мостом между бухгалтерской отчетностью и требованиями стоимостной концепции управления.

Суть EVA:

EVA представляет собой величину, на которую операционная прибыль компании после налогообложения (NOPAT – Net Operating Profit After Tax) превышает или не достигает стоимости всего используемого капитала (как собственного, так и заемного).

Формула EVA выглядит следующим образом:

EVA = NOPAT - WACC × IC

Где:

• NOPAT — чистая операционная прибыль после налогообложения. Рассчитывается как операционная прибыль (EBIT) минус налоги, которые были бы уплачены, если бы компания финансировалась исключительно за счет собственного капитала.
• WACC (Weighted Average Cost of Capital) — средневзвешенная стоимость капитала. Это средняя стоимость привлечения капитала из всех источников (собственного и заемного), взвешенная по их доле в общей структуре капитала.
• IC (Invested Capital) — инвестированный капитал. Общая сумма капитала, вложенного в операционную деятельность компании (например, активы за вычетом беспроцентных краткосрочных обязательств).

Преимущества EVA:

• Учет стоимости капитала: В отличие от бухгалтерской прибыли, EVA явно включает стоимость всего используемого капитала, что делает ее более точным показателем создания ценности.
• Стимулирование эффективных инвестиций: Менеджеры мотивированы принимать решения, которые генерируют доходность выше стоимости капитала.
• Привязка к стоимости акционеров: Положительная EVA означает, что компания создает стоимость для акционеров, отрицательная — разрушает ее.
• Универсальность: Может применяться для оценки как всего предприятия, так и отдельных бизнес-единиц или инвестиционных проектов.

Помимо EVA, существуют и другие интегрированные показатели, такие как:

• Рыночная добавленная стоимость (MVA – Market Value Added): Разница между рыночной капитализацией компании и объемом инвестированного капитала.
• Денежная добавленная стоимость (CVA – Cash Value Added): Показатель, схожий с EVA, но основанный на денежных потоках.

Таким образом, переход от традиционных к интегрированным показателям стоимости, таким как EVA, позволяет менеджменту и инвесторам получить более полную и адекватную картину эффективности деятельности предприятия, ориентированную на долгосрочное создание ценности. Это также подчёркивает, что без учёта стоимости привлекаемого капитала, любое суждение об эффективности будет неполным.

Особенности внедрения и развития VBM в российской практике

Внедрение концепции Value-Based Management (VBM) в России, несмотря на ее очевидные преимущества и успешные мировые кейсы, сталкивается со специфическими вызовами и имеет свои особенности. Исследования показывают, что, хотя крупные российские компании начинают осознавать важность стоимостно-ориентированного подхода, его широкое распространение и глубокая интеграция в управленческие процессы пока остаются ограниченными.

Барьеры внедрения VBM в России:

1. «Человеческие факторы» и недостаточная заинтересованность топ-менеджеров: Это один из наиболее серьезных барьеров. Часто топ-менеджмент ориентирован на краткосрочные операционные показатели и достижение текущих планов, а не на долгосрочное создание стоимости. Непонимание необходимости увеличения стоимости активов на всех уровнях компаний приводит к тому, что VBM воспринимается как еще одна модная концепция, а не как фундаментальный инструмент управления.
2. Отсутствие связи мотивации с вкладом в стоимость: В большинстве российских компаний системы материального поощрения менеджеров не привязаны напрямую к показателям капитализации или экономической добавленной стоимости (EVA). Если заработная плата и бонусы не зависят от создания стоимости, у менеджеров нет прямой заинтересованности в ее максимизации. Исследования показывают, что только треть опрошенных российских компаний используют показатели капитализации и EVA для постановки целей, и лишь 15% — для мотивации.
3. Недостаток необходимых компетенций и квалификации финансовых специалистов: Внедрение VBM требует глубоких знаний в области финансового моделирования, оценки бизнеса, стратегического планирования и анализа рисков. Российские финансовые специалисты не всегда обладают полным набором таких компетенций, что затрудняет полноценное развертывание и использование стоимостных инструментов.
4. Ориентация на внешние метрики: Некоторые компании больше сосредоточены на внешних формальных показателях (например, соответствие регуляторным требованиям или улучшение имиджа для внешних стейкхолдеров), чем на внутренней трансформации, направленной на реальное создание стоимости.
5. Сложность оценки и прогнозирования: Российский рынок, несмотря на определенную зрелость, все еще характеризуется высокой волатильностью и непредсказуемостью, что усложняет долгосрочное прогнозирование денежных потоков и определение ставки дисконтирования — ключевых элементов доходного подхода, лежащего в основе VBM.
6. Культурные особенности: В некоторых случаях корпоративная культура может быть не готова к открытости, прозрачности и фокусу на акционерной стоимости, что является основой VBM.

Успешный опыт российских компаний:

Несмотря на существующие барьеры, некоторые крупные российские компании демонстрируют успешный опыт внедрения и применения VBM, доказывая, что эта концепция эффективна и в отечественных реалиях:

• «МТС»: Одна из компаний, которая активно интегрировала стоимостно-ориентированный подход в свою стратегию, фокусируясь на росте абонентской базы, диверсификации услуг и повышении операционной эффективности для максимизации акционерной стоимости.
• «Сбербанк»: Лидер российского финансового сектора, активно использует VBM для управления своим обширным портфелем активов, оптимизации бизнес-процессов и повышения инвестиционной привлекательности. Банк регулярно отчитывается о показателях рентабельности собственного капитала и стоимости для акционеров.
• «Аэрофлот»: Крупнейшая российская авиакомпания, внедряет VBM для оптимизации маршрутной сети, управления парком воздушных судов и повышения эффективности использования ресурсов, что в конечном итоге влияет на ее рыночную стоимость.
• «Северсталь»: Один из мировых лидеров сталелитейной промышленности, использует стоимостный подход для принятия инвестиционных решений, контроля затрат и максимизации прибыли в условиях глобальной конкуренции.

Эти примеры подтверждают, что при наличии политической воли руководства, адекватных компетенций и соответствующей системы мотивации, VBM может стать мощным инструментом для создания устойчивой стоимости и обеспечения долгосрочного успеха российских компаний. Однако для более широкого распространения этой концепции необходимо преодолеть упомянутые «человеческие» и методологические барьеры, а также активно развивать образовательные программы и практики, ориентированные на стоимостное мышление.

Факторы формирования стоимости предприятия и их влияние

Стоимость предприятия — это не статичная величина, а динамичный показатель, формирующийся под воздействием множества внутренних и внешн��х факторов, которые словно невидимые нити тянут его вверх или вниз. Понимание этих факторов критически важно для эффективного управления стоимостью, поскольку позволяет менеджменту сосредоточить усилия на ключевых драйверах и минимизировать негативное влияние рисков. В современном мире, где экономика постоянно эволюционирует, а общественные запросы меняются, к традиционным экономическим факторам добавляются новые, такие как ESG-показатели, которые приобретают все большее значение для инвесторов и стейкхолдеров.

Внутренние факторы стоимости

Внутренние факторы стоимости — это те рычаги, которые находятся под прямым контролем менеджмента компании. Они представляют собой фундамент, на котором строится вся ценность бизнеса.

1. Качество менеджмента: Это, пожалуй, самый фундаментальный фактор. Эффективность принятия стратегических решений, способность к инновациям, оперативность реагирования на изменения рынка, умение мотивировать персонал — все это напрямую влияет на будущие денежные потоки и, следовательно, на стоимость.
2. Качество и наличие инвестиций: Разумная инвестиционная политика, направленная на развитие, модернизацию и расширение производства, создание новых продуктов и технологий, обеспечивает долгосрочный рост. Наличие или отсутствие ограничений финансовых ресурсов для таких инвестиций также играет ключевую роль.
3. Кадровый потенциал: Опыт, квалификация, уровень мотивации персонала и сильная корпоративная культура создают уникальные компетенции, повышают производительность и инновационность. Высококвалифицированные сотрудники являются движущей силой любого бизнеса.
4. Уникальные технологии и процессы: Наличие патентов, ноу-хау, эффективных производственных процессов или IT-решений дает компании конкурентное преимущество, снижает издержки и повышает качество продукции.
5. Бренд и репутация: Сильный, узнаваемый бренд, положительная репутация среди клиентов и партнеров позволяют устанавливать более высокие цены, привлекать и удерживать клиентов, снижать маркетинговые расходы и повышать лояльность.
6. Качество и востребованность продукции/услуг: Способность производить товары или оказывать услуги, которые удовлетворяют потребности рынка и обладают конкурентными преимуществами, является краеугольным камнем любой успешной бизнес-модели. Потенциальные и реальные объемы производства напрямую влияют на будущие доходы.
7. Организационная структура и операционная эффективность: Оптимизированная организационная структура, эффективное распределение ролей и процессов, а также грамотное соотношение переменных и постоянных затрат позволяют снизить операционные издержки и повысить рентабельность. Возможности оптимизации процессов и логистики также сюда относятся.
8. Уровень сервиса и отношения с клиентами/инвесторами: Высокий уровень клиентского сервиса способствует удержанию клиентов и привлечению новых. Прозрачные и доверительные отношения с инвесторами повышают инвестиционную привлекательность компании.

Эти внутренние факторы тесно взаимосвязаны и в своей совокупности определяют потенциал компании к генерации стабильных и растущих денежных потоков, что является основой ее внутренней стоимости.

Внешние факторы стоимости

В то время как внутренние факторы находятся под контролем менеджмента, внешние силы действуют независимо от воли компании, но могут оказывать не менее, а иногда и более значительное влияние на её стоимость. Эти факторы формируют макроэкономический, отраслевой и рыночный фон, на котором функционирует любое предприятие.

1. Макроэкономические факторы:
   • Темпы экономического роста: Влияют на общий уровень спроса, инвестиционную активность и потребительскую способность. В периоды роста экономики компании, как правило, демонстрируют лучшие финансовые результаты.
   • Инфляция: Рост цен может увеличивать издержки производства, снижать покупательную способность населения и требовать пересмотра ценовой политики.
   • Процентные ставки: Ставки рефинансирования и кредитования влияют на стоимость заемного капитала (WACC) и, как следствие, на ставку дисконтирования при оценке будущих денежных потоков.
   • Курсы валют: Для компаний, ведущих внешнеэкономическую деятельность, колебания валютных курсов могут существенно влиять на выручку, себестоимость и прибыль.
2. Отраслевые факторы:
   • Стадия развития отрасли: Молодые, растущие отрасли, как правило, обладают высоким потенциалом для создания стоимости, в то время как зрелые или стагнирующие отрасли могут сталкиваться с проблемами роста.
   • Уровень конкуренции: Высокая конкуренция может снижать рентабельность, требовать дополнительных инвестиций в маркетинг и инновации. Степень монополизации рынка и доля оцениваемого предприятия на нем напрямую влияют на его ценовую политику и рыночную власть.
   • Барьеры входа/выхода: Высокие барьеры входа защищают действующих игроков от новых конкурентов, а низкие барьеры выхода могут приводить к переизбытку предложения.
   • Технологические изменения в отрасли: Быстрое развитие технологий может создавать новые возможности, но также делает устаревшими существующие бизнес-модели.
3. Рыночные факторы:
   • Спрос и предложение: Фундаментальный закон экономики. Количественное соотношение потенциальных покупателей и компаний на рынке может значительно изменить цену. Избыток предложения при низком спросе снижает стоимость, в то время как высокий спрос при ограниченном предложении увеличивает ее.
   • Тип бизнеса: Компании, управление которыми не требует специализированной подготовки или узкоспециализированных знаний (например, розничная торговля стандартными товарами), часто продаются дороже за счет более широкого круга потенциальных покупателей.
   • Ликвидность рынка: Насколько легко можно продать или купить акции или весь бизнес на открытом рынке. Высокая ликвидность способствует более высокой оценке.
4. Законодательное регулирование:
   • Государственное регулирование: Ограничения цен на продукцию (например, для естественных монополий), изменения в налоговом законодательстве, требования к лицензированию или экологические стандарты могут существенно влиять на доходы и издержки предприятия, тем самым снижая или повышая его рыночную стоимость.
   • Антимонопольное законодательство: Ограничивает возможности консолидации рынка и может влиять на стратегические планы компании.

Эти внешние факторы создают рамки, в которых функционирует компания. Успешное управление стоимостью требует не только оптимизации внутренних процессов, но и глубокого понимания, прогнозирования и адаптации к постоянно меняющимся внешним условиям.

Влияние ESG-факторов на стоимость предприятия в условиях российской экономики

В последние годы парадигма ESG (Environmental, Social, Governance) из нишевой концепции превратилась в один из ключевых факторов, определяющих инвестиционную привлекательность и, как следствие, стоимость коммерческих организаций. ESG-факторы охватывают широкий спектр аспектов: E (Environmental) — экологическая ответственность, S (Social) — социальная ответственность, G (Governance) — качество корпоративного управления. Инвестиционный анализ с использованием ESG-принципов направлен на приоритетный отбор компаний с оптимальными экологическими, социальными и управленческими характеристиками, поскольку считается, что такие компании более устойчивы в долгосрочной перспективе и менее подвержены рискам.

Однако в условиях российской экономики влияние ESG-факторов на стоимость предприятия имеет свою специфику и, по данным некоторых исследований, демонстрирует противоречивые результаты.

Общие механизмы влияния ESG-факторов на стоимость:

ESG-факторы влияют на ключевые элементы создания стоимости, которые используются в доходном подходе к оценке:

1. Прогнозный период: Компании с сильными ESG-показателями часто считаются более устойчивыми, что позволяет продлевать период стабильного роста в моделях дисконтированных денежных потоков.
2. Фактор дисконтирования (стоимость капитала): Высокие ESG-рейтинги могут снижать воспринимаемые риски для инвесторов, что приводит к уменьшению стоимости собственного капитала и, соответственно, средневзвешенной стоимости капитала (WACC). Низкий WACC увеличивает дисконтированную стоимость будущих денежных потоков.
3. Денежные потоки: Экологическая эффективность может снижать операционные расходы (например, за счет энергосбережения), социальная ответственность — повышать лояльность клиентов и привлекательность для талантливых сотрудников, а эффективное корпоративное управление — предотвращать коррупцию и штрафы, тем самым увеличивая будущие свободные денежные потоки.
4. Постпрогнозные темпы роста: Устойчивые ESG-практики могут способствовать долгосрочному конкурентному преимуществу и более высоким темпам роста в терминальном периоде оценки.

Специфика влияния ESG-факторов в российской экономике:

Эмпирические исследования, проведенные на российских данных, дают неоднозначную картину:

• Противоречивые результаты по рыночной капитализации: Исследование, охватывающее российские компании в период 2018-2021 гг., выявило обратную взаимосвязь между рыночной капитализацией и эффективной ESG-политикой. Это может быть связано с тем, что на ранних этапах внедрения ESG-инициативы требуют значительных инвестиций, которые не сразу окупаются в росте капитализации. Кроме того, фондовый рынок в России может быть менее чувствителен к ESG-факторам по сравнению с западными рынками.
  • Однако было отмечено, что оптимальные ESG-результаты в среднем являются положительным сигналом для компаний с государственным участием. Это может объясняться тем, что для государственных компаний следование ESG-повестке является частью государственной политики и способствует улучшению их имиджа и доступа к финансированию.
  • В то же время, для компаний, относящихся к отраслям, чувствительным к экологическим проблемам (например, добыча полезных ископаемых, тяжелая промышленность), были получены отрицательные результаты. Это может быть следствием высоких затрат на экологическую модернизацию и потенциальных регуляторных рисков, которые инвесторы воспринимают как негатив.
• Положительное влияние на финансовые показатели, но отрицательное на мультипликаторы: Другое исследование (на данных 80 российских публичных компаний из ESG-рэнкинга RAEX за 2020 год) выявило статистически значимую положительную связь между ESG-факторами и показателями рентабельности по EBITDA, рентабельности активов, а также дивидендной доходностью и денежными потоками. Это говорит о том, что ESG-инициативы способствуют операционной эффективности и улучшению финансовых результатов.
  • Однако одновременно была обнаружена статистически значимая отрицательная связь между мультипликатором «цена/прибыль» (P/E) и бета-коэффициентом с ESG-факторами. Отрицательная связь с P/E может указывать на то, что рынок пока не готов платить премию за ESG-лидерство в России, или же эти компании имеют более низкие темпы роста. Отрицательная связь с бета-коэффициентом (показателем систематического риска) может свидетельствовать о том, что ESG-компании воспринимаются как менее рискованные.
• Неоднозначное влияние отдельных ESG-компонентов: Анализ данных публичных нефинансовых компаний России за 2018–2023 гг. показал, что социальный компонент (S Rank) оказывает положительное влияние на рентабельность собственного капитала (ROE), что может быть связано с повышением производительности труда и лояльности сотрудников. В то же время, экологический (E Rank) и управленческий (G Rank) компоненты демонстрируют отрицательное воздействие на доходность акций. Это может отражать значительные капитальные затраты на экологические проекты и возможные издержки, связанные с внедрением более строгих стандартов корпоративного управления. При этом общий ESG-рейтинг не оказал статистически значимого влияния ни на ROE, ни на доходность акций.

Факторы, влияющие на ESG-оценку стоимости компании:

• Внешние факторы: международное регулирование (например, Парижское соглашение), страновые особенности (уровень развития ESG-законодательства и информированности), отраслевая специфика (чувствительность к экологическим рискам).
• Внутренние факторы: специфика структуры капитала (доступность «зеленого» финансирования), специфика производства (уровень загрязнения, потребность в ресурсах), качество раскрытия ESG-информации.

Таким образом, хотя глобальные тенденции указывают на растущее значение ESG-факторов для стоимости компании, их влияние в российской практике остается сложным и многогранным. Для полного понимания необходимо учитывать отраслевую принадлежность, форму собственности и стадию развития ESG-инициатив, а также продолжать эмпирические исследования с учетом специфики российского рынка. В итоге, компании, которые игнорируют ESG-повестку, рискуют не только репутационными потерями, но и значительным снижением инвестиционной привлекательности в долгосрочной перспективе.

Методические подходы и инструменты комплексной оценки стоимости предприятия

Оценка стоимости предприятия — это искусство и наука одновременно, требующая не только глубоких знаний в финансах, но и умения видеть за цифрами реальную динамику бизнеса. В соответствии с федеральными нормативно-правовыми актами по стандартам оценки Российской Федерации (такими как Приказ Минэкономразвития России от 14.04.2022 N 200, утверждающий Федеральные стандарты оценки, в частности ФСО VIII «Оценка бизнеса») и Международным комитетом по стандартам оценки (МСО), при определении стоимости бизнеса используются три основных подхода: доходный, сравнительный (рыночный) и затратный. Каждый из них имеет свою логику, инструментарий, преимущества и недостатки, и выбор оптимального подхода или их комбинации зависит от специфики объекта оценки, доступности информации и цели оценки.

Доходный подход к оценке стоимости

Доходный подход – это взгляд в будущее. Он базируется на фундаментальной идее, что стоимость любого актива, включая целый бизнес, определяется его способностью генерировать будущие доходы. Этот подход особенно актуален для действующих предприятий, которые продолжат свою деятельность и в дальнейшем будут приносить прибыль своим владельцам.

Суть подхода:
Основан на определении ожидаемых доходов от объекта оценки и их сопоставлении с текущими затратами с учетом факторов времени и риска. Иными словами, он отвечает на вопрос: «Сколько стоит поток будущих выгод, приведенный к сегодняшнему дню?».

Основные методы доходного подхода:

1. Метод дисконтированных денежных потоков (DCF — Discounted Cash Flow):

• Принцип: Стоимость бизнеса равна сумме всех будущих денежных потоков, которые предприятие способно генерировать, приведенных к настоящему времени через дисконтирование. Это наиболее универсальный и часто используемый метод.
• Этапы применения:
  1. Прогнозирование денежных потоков: На определенный горизонт (обычно 5-10 лет) прогнозируются операционные доходы, расходы, инвестиции, оборотный капитал, чтобы рассчитать свободные денежные потоки для фирмы (FCFF) или для собственного капитала (FCFE).
  2. Расчет ставки дисконтирования: Определяется средневзвешенная стоимость капитала (WACC) для дисконтирования FCFF или стоимость собственного капитала (Re) для дисконтирования FCFE. WACC учитывает структуру капитала и стоимость его компонентов.
  3. Расчет терминальной (постпрогнозной) стоимости: Стоимость, генерируемая бизнесом после прогнозного периода, когда темпы роста стабилизируются. Она дисконтируется к текущему моменту.
  4. Суммирование: Сумма дисконтированных денежных потоков прогнозного периода и дисконтированной терминальной стоимости дает общую стоимость предприятия.
• Формула (для FCFF):

Стоимость = Σnt=1 FCFFt / (1 + WACC)t + TV / (1 + WACC)n
Где:

• FCFF_t — свободный денежный поток для фирмы в году t;
• WACC — средневзвешенная стоимость капитала;
• n — количество лет прогнозного периода;
• TV — терминальная стоимость.

2. Метод капитализации доходов:

• Принцип: Используется для бизнеса со стабильными и предсказуемыми доходами, когда предполагается, что будущие денежные потоки будут постоянными или расти с постоянным темпом. Стоимость бизнеса определяется делением одного репрезентативного годового дохода на ставку капитализации.
• Формула:

Стоимость = Доход / Ставка капитализации

• Ставка капитализации: Это ставка дисконтирования, скорректированная на ожидаемый темп роста доходов. Ставка капитализации = Ставка дисконтирования — Темп роста.

Преимущества доходного подхода:

• Ориентация на будущее: Учитывает будущие доходы и изменения в них, что наиболее точно отражает инвестиционную привлекательность.
• Учет риска: Уровень риска инвестиций ��читывается через ставку дисконта (или ставку капитализации).
• Интересы инвестора: Фокусируется на денежных потоках, доступных инвесторам, что соответствует их целям.
• Детальный анализ: Позволяет провести глубокий анализ финансовых прогнозов, факторов роста и риска.

Недостатки доходного подхода:

• Сложность и субъективность прогнозирования: Высокая зависимость от точности прогнозов будущих результатов и затрат, которые по своей природе субъективны и могут быть неточными.
• Определение ставки дисконтирования: Выбор и обоснование ставки дисконтирования — сложная задача, особенно на развивающихся рынках с высокой волатильностью.
• Множественность норм доходности: Возможность использования нескольких норм доходности в зависимости от источника финансирования и рисков.
• Не учитывает конъюнктуру рынка: Менее чувствителен к текущей рыночной ситуации, поскольку фокусируется на внутренней стоимости.

Доходный подход остается краеугольным камнем в оценке бизнеса, требуя от оценщика глубокого понимания финансовой модели компании, отраслевой специфики и макроэкономических тенденций. Разве можно получить адекватную оценку будущего без тщательного анализа всех этих переменных?

Затратный подход к оценке стоимости

Затратный подход к оценке стоимости предприятия представляет собой наиболее консервативный и ориентированный на прошлое метод. В отличие от доходного подхода, он не фокусируется на будущих доходах, а оценивает бизнес с точки зрения стоимости его активов за вычетом обязательств. Этот подход особенно актуален для компаний, находящихся в стадии ликвидации, или для оценки предприятий, не приносящих стабильного дохода, а также для уникальных объектов.

Суть подхода:
Затратный подход оценивает бизнес по затратам, требуемым для полной замены юридического лица, или анализирует стоимость воспроизводства/замещения идентичного бизнеса с учетом износа. Он отвечает на вопрос: «Сколько стоит воссоздать этот бизнес с нуля или приобрести аналогичные активы?».

Основные методы затратного подхода:

1. Метод чистых активов:

• Принцип: Основан на оценке всех материальных (земля, здания, оборудование) и нематериальных (патенты, авторские права, бренд, лицензии) активов компании по их рыночной стоимости за вычетом всех обязательств (краткосрочных и долгосрочных).
• Этапы применения:
  1. Инвентаризация и оценка активов: Каждый актив компании (основные средства, запасы, дебиторская задолженность, нематериальные активы) переоценивается до его текущей рыночной стоимости.
  2. Оценка обязательств: Все обязательства компании также оцениваются по их текущей стоимости.
  3. Расчет чистых активов: Из общей рыночной стоимости активов вычитается общая стоимость обязательств. Полученная величина представляет собой стоимость собственного капитала компании по методу чистых активов.
• Формула:

Стоимость = Рыночная стоимость всех активов - Рыночная стоимость всех обязательств

2. Метод ликвидационной стоимости:

• Принцип: Применяется, когда предполагается, что предприятие будет ликвидировано, а его активы будут распроданы по частям. Стоимость определяется как сумма, которую можно получить от быстрой продажи всех активов за вычетом всех обязательств и затрат на ликвидацию.
• Особенности: Применяется в случаях банкротства, реструктуризации или при отсутствии перспектив дальнейшего функционирования бизнеса. Ликвидационная стоимость обычно значительно ниже рыночной, так как предполагает срочную продажу.

Преимущества затратного подхода:

• Опора на учетные данные: Расчеты опираются на финансовые и учетные документы, что делает его достаточно прозрачным и обоснованным с точки зрения документации.
• Оценка производственных факторов: Учитывает влияние производственно-хозяйственных факторов на изменение стоимости активов, а также дает оценку уровня развития технологии с учетом степени износа.
• Применим для специфических объектов: Незаменим для оценки уникальных объектов, специализированных производств или объектов с незначительным износом, для которых сложно найти аналоги или спрогнозировать доходы.
• Контрольная проверка: Может использоваться как дополнительный метод для перекрестной проверки результатов, полученных доходным или сравнительным подходами.

Недостатки затратного подхода:

• Ориентация на прошлую стоимость: Отражает стоимость активов на момент их приобретения или воспроизводства, не учитывая текущую рыночную ситуацию, будущие перспективы развития предприятия и риски.
• Сложность оценки интеллектуальной собственности: Оценить нематериальные активы, такие как бренд, патенты, ноу-хау, базу данных клиентов, часто бывает крайне сложно и субъективно.
• Игнорирование синергетического эффекта: Не учитывает, что бизнес как единое целое может стоить дороже, чем сумма стоимостей его отдельных активов.
• Не учитывает потенциальный рост или восстановление: Фокусируется на текущем состоянии, игнорируя потенциал компании к будущему развитию и генерации прибыли.
• Высокие затраты на переоценку: Переоценка всех активов до рыночной стоимости может быть трудоемкой и дорогостоящей процедурой.

Несмотря на свои ограничения, затратный подход является важным элементом комплексной оценки, особенно в случаях, когда доходность компании нестабильна или отсутствует, или когда требуется консервативная оценка «базовой» стоимости активов.

Сравнительный (рыночный) подход к оценке стоимости

Сравнительный, или рыночный, подход к оценке стоимости предприятия — это наиболее интуитивно понятный и часто используемый метод, который базируется на здравом смысле: «Сколько стоит аналогичное на рынке?». Он исходит из принципа замещения, который гласит, что разумный инвестор не заплатит за актив больше, чем стоимость аналогичного актива с сопоставимой полезностью.

Суть подхода:
Основан на сравнении объекта оценки с идентичными или аналогичными объектами (аналогами) на рынке, по которым есть информация о недавних сделках или котировках.

Основные методы сравнительного подхода:

1. Метод рынка капитала (или метод компаний-аналогов):

• Принцип: Использует данные по рыночной капитализации публичных компаний-аналогов, чьи акции свободно обращаются на фондовом рынке. Стоимость оцениваемого предприятия определяется путем применения рыночных мультипликаторов (например, отношение цены к прибыли, выручке, балансовой стоимости) компаний-аналогов к финансовым показателям оцениваемой компании.
• Этапы применения:
  1. Выбор компаний-аналогов: Подбираются компании, максимально схожие с оцениваемой по отрасли, размеру, географии деятельности, темпам роста, структуре бизнеса и уровню риска.
  2. Сбор финансовой информации: Собираются данные о финансовых показателях (выручка, прибыль, EBITDA, активы) и рыночной капитализации (рыночная цена акции × количество акций) компаний-аналогов.
  3. Расчет мультипликаторов: Вычисляются рыночные мультипликаторы для компаний-аналогов (например, P/E — Price/Earnings, EV/EBITDA — Enterprise Value/EBITDA, P/S — Price/Sales).
  4. Применение мультипликаторов: Выбранные мультипликаторы (после корректировки на особенности оцениваемой компании) применяются к соответствующим финансовым показателям оцениваемого бизнеса для получения его стоимости.
• Пример: Если средний мультипликатор P/E для аналогов равен 10, а прибыль оцениваемой компании составляет 100 млн руб., то ее стоимость будет 10 × 100 млн = 1 млрд руб.

2. Метод сделок (или метод поглощений):

• Принцип: Использует информацию о реальных сделках купли-продажи целых компаний или их контрольных пакетов, совершенных на рынке. Этот метод часто дает оценку стоимости с учетом премии за контроль.
• Этапы применения: Схож с методом рынка капитала, но в качестве аналогов используются не публичные компании, а информация о закрытых сделках с сопоставимыми по размеру и виду деятельности предприятиями.
• Особенность: Информация о закрытых сделках часто бывает конфиденциальной и сложной для получения.

3. Метод отраслевых коэффициентов:

• Принцип: Использует эмпирически выведенные соотношения между стоимостью бизнеса и его определенными финансовыми или нефинансовыми показателями, характерными для конкретной отрасли (например, стоимость аптеки как N × выручка, стоимость консалтинговой компании как M × количество сотрудников).
• Особенность: Менее универсален и точен, чем первые два метода, но может быть полезен для предварительной или экспресс-оценки в некоторых отраслях, где такие коэффициенты общеприняты.

Преимущества сравнительного подхода:

• Основан на реальных рыночных данных: Базируется на фактических ценах сделок или котировках на фондовом рынке, что делает его результаты более объективными и легко проверяемыми.
• Отражает текущую конъюнктуру: Учитывает существующую практику продаж и покупок, текущее состояние спроса и предложения на рынке.
• Учет отраслевых (региональных) факторов: Позволяет учесть специфику отрасли и региона, так как подбираются аналоги из той же среды.
• Относительная простота: При наличии достаточной и достоверной информации об аналогах, расчеты могут быть относительно простыми.

Недостатки сравнительного подхода:

• Сложность получения информации: Основная проблема — найти достаточное количество информации по действительно аналогичным компаниям, особенно для метода сделок. Для российских компаний это особенно актуально, так как рынок M&A менее прозрачен.
• Необходимость внесения поправок: Аналоги никогда не бывают абсолютно идентичными, поэтому требуется внесение множества субъективных поправок для улучшения сопоставимости (на размер, географию, темпы роста, качество менеджмента, структуру капитала и т.д.).
• Ретроспективный характер: Базируется на прошлых и текущих данных, без учета будущих ожиданий. Это может быть проблемой для быстрорастущих или инновационных компаний.
• Отсутствие рыночных аналогов: Для уникальных или высокоспециализированных бизнесов найти подходящие аналоги практически невозможно.
• Не учитывает потенциальный рост или восстановление: Фокусируется на текущем состоянии, игнорируя потенциал компании к будущему развитию и генерации прибыли.

Применение сравнительного подхода требует от оценщика не только доступа к данным, но и высокого уровня экспертного суждения для корректного подбора аналогов и внесения необходимых корректировок.

Применение федеральных и международных стандартов оценки

В мире оценочной деятельности стандарты играют роль навигационных карт, обеспечивающих единообразие, прозрачность и достоверность результатов оценки. В Российской Федерации эта роль возложена на Федеральные стандарты оценки (ФСО), а на международном уровне – на Международные стандарты оценки (МСО). Использование этих стандартов не просто является требованием законодательства, но и служит гарантией качества и признания оценочных отчетов.

Федеральные стандарты оценки (ФСО) в России:

В России оценочная деятельность регулируется Федеральным законом от 29.07.1998 № 135-ФЗ «Об оценочной деятельности в Российской Федерации» и целым комплексом ФСО, утвержденных Приказом Минэкономразвития России от 14.04.2022 № 200. Эти стандарты устанавливают общие понятия оценки, требования к проведению оценки, определяют цели оценки, виды стоимости, содержание задания на оценку, а также регламентируют применение подходов и методов оценки.

Ключевые требования ФСО к выбору и применению подходов и методов оценки:

1. Обязательность применения подходов: ФСО IV «Подходы и методы оценки» прямо указывает, что при проведении оценки оценщик обязан использовать все три подхода к оценке (доходный, затратный, сравнительный) или обосновать отказ от их использования. Это означает, что оценщик не может просто выбрать один подход, который ему кажется наиболее удобным, без серьезного аргументации.
2. Обоснование выбора методов: В рамках каждого подхода оценщик должен выбрать конкретные методы и модели, наиболее подходящие для объекта оценки, и обосновать свой выбор. Например, для доходного подхода необходимо обосновать, почему выбран метод дисконтированных денежных потоков, а не капитализации доходов, или наоборот.
3. Принцип наилучшего и наиболее эффективного использования (ННЭИ): При оценке недвижимости и некоторых других активов оценщик должен учитывать принцип ННЭИ, который предполагает определение наиболее вероятного использования объекта, максимизирующего его стоимость.
4. Последовательность и логика: Отчет об оценке должен содержать последовательное и логичное изложение процесса оценки, включая сбор и анализ информации, выбор подходов и методов, расчеты и выводы.
5. Достоверность и проверяемость: Все исходные данные, допущения и расчеты должны быть достоверными, обоснованными и проверяемыми.
6. Учет специфики объекта: ФСО VIII «Оценка бизнеса» конкретизирует применение подходов и методов для оценки бизнеса, учитывая его комплексный характер, наличие материальных и нематериальных активов, обязательств, а также способность генерировать денежные потоки.

Международные стандарты оценки (МСО):

МСО издаются Международным советом по стандартам оценки (IVSC – International Valuation Standards Council) и широко применяются во всем мире. Они направлены на обеспечение единых принципов и подходов к оценке, повышение доверия к оценочным отчетам и содействие международной торговле и инвестициям.

Основные принципы МСО, релевантные для оценки бизнеса:

1. Принцип прозрачности: Требование к оценщику раскрывать все существенные допущения, исходные данные, методы и сделанные выводы.
2. Принцип объективности и независимости: Оценщик должен действовать беспристрастно и избегать конфликта интересов.
3. Принцип компетентности: Оценщик должен обладать необходимыми знаниями и опытом для проведения оценки.
4. Последовательность применения подходов: Как и ФСО, МСО требуют рассмотрения всех релевантных подходов к оценке, а также обоснования выбора или отказа от их использования.
5. Иерархия подходов: МСО не устанавливают строгой иерархии между подходами, но подчеркивают, что выбор должен быть обусловлен характером объекта оценки, целью оценки и доступностью информации.
6. Учет рыночных условий: МСО акцентируют внимание на необходимости учитывать текущие рыночные условия, ликвидность и другие факторы, влияющие на стоимость.

Особенности применения в российской практике:

В российской практике оценщик должен ориентироваться на ФСО, которые имеют обязательный характер. Однако, учитывая глобализацию экономики и интеграцию российского бизнеса в мировые рынки, знание и понимание МСО становится все более важным. Часто, особенно для крупных компаний, работающих с иностранными инвесторами, требуется составление отчетов, соответствующих как российским, так и международным стандартам. Это требует от оценщика глубокого понимания обеих систем и способности адаптировать методологию.

Таким образом, соблюдение как ФСО, так и МСО является залогом качественной, объективной и международно признанной оценки стоимости предприятия, что критически важно для принятия обоснованных управленческих и инвестиционных решений.

Интеграция управления стоимостью в систему стратегического и финансового менеджмента

Управление стоимостью предприятия (Value-Based Management, VBM) — это не изолированный финансовый инструмент, а скорее комплексная философия, которая пронизывает всю структуру организации. Оно выступает связующим звеном между стратегическим видением компании и ее повседневной финансовой деятельностью. Без интеграции VBM в общую систему управления предприятие рискует упустить долгосрочные перспективы ради краткосрочной выгоды, что в итоге может привести к потере конкурентоспособности и снижению стоимости.

Управление стоимостью как элемент стратегического планирования

Исторически стратегическое планирование фокусировалось на таких метриках, как доля рынка, рост выручки или операционная прибыль. Однако концепция VBM предлагает более глубокий, интегрированный подход, где главной целью стратегии становится максимизация акционерной стоимости.

VBM как система, объединяющая элементы:

Концепция VBM является целостной системой, которая включает в себя четыре ключевых элемента:

1. Оценивание (Valuation): Постоянное измерение и мониторинг стоимости предприятия, использование адекватных показателей, таких как EVA, для оценки эффективности деятельности.
2. Стратегия (Strategy): Формулирование долгосрочных планов и целей, которые напрямую направлены на создание стоимости. Это означает, что каждая стратегическая инициатива — от выхода на новый рынок до разработки нового продукта — должна быть оценена с точки зрения ее потенциального влияния на стоимость.
3. Финансы (Finance): Оптимизация структуры капитала, управление денежными потоками, инвестиционными проектами и рисками для обеспечения максимального прироста стоимости.
4. Корпоративное управление (Corporate Governance): Создание эффективной системы управления, которая обеспечивает защиту интересов акционеров, прозрачность, подотчетность и способствует принятию решений, ориентированных на стоимость.

VBM обеспечивает общую цель и основу для системы измерения эффективности организации. Это означает, что все отделы и функциональные области, от маркетинга до производства, должны работать над достижением единой цели — увеличением стоимости. VBM способствует совместимости целей отделов и командной работе, устраняя «силосные» подходы и ориентируя каждого сотрудника на вклад в общую ценность.

Менеджеры, работающие в рамках VBM, должны принимать решения, которые не только обеспечивают краткосрочную прибыль, но и акцентируют внимание на долгосрочных результатах. Это включает:

• Будущие денежные потоки: Основной драйвер стоимости.
• Рентабельность: Эффективность использования ресурсов.
• Финансовая устойчивость: Способность компании противостоять экономическим шокам.
• Конкурентоспособность: Позиция компании на рынке относительно конкурентов.
• Узнаваемость бренда и долю рынка: Нематериальные активы, влияющие на будущие доходы.

Таким образом, VBM требует, чтобы люди в компании думали как собственники и принимали решения, которые в конечном итоге принесут пользу владельцам, обеспечивая не просто рост, а стоимостный рост. Внедрение такой системы позволяет принимать более удачные решения и идти на более обоснованные компромиссы между краткосрочными выгодами и долгосрочной ценностью.

Роль финансового менеджмента в процессе управления стоимостью

Финансовый менеджмент, по своей сути, представляет собой процесс управления финансовыми ресурсами и денежными потоками предприятия для решения текущих и перспективных задач. В контексте управления стоимостью компании (VBM), финансовый менеджмент играет центральную, системообразующую роль, предоставляя необходимый инструментарий для измерения, анализа и максимизации стоимости. Он является сердцем, которое прокачивает финансовые решения через всю организацию, обеспечивая ее жизнеспособность и рост.

Инструментарий финансового менеджмента для VBM:

1. Управление источниками финансирования:
   • Оптимизация структуры капитала: Финансовый менеджмент определяет оптимальное соотношение собственного и заемного капитала, стремясь минимизировать средневзвешенную стоимость капитала (WACC), что напрямую влияет на ставку дисконтирования в стоимостных моделях и, следовательно, на стоимость предприятия.
   • Привлечение капитала: Оценка различных инструментов финансирования (акции, облигации, банковские кредиты) и выбор наиболее выгодных условий для привлечения средств, необходимых для инвестиций, создающих стоимость.
2. Управление капиталом и активами:
   • Инвестиционный анализ: Финансовый менеджмент применяет методы оценки инвестиционных проектов (NPV, IRR, Payback Period) с обязательным учетом их влияния на стоимость предприятия. Решения о капиталовложениях должны быть направлены на проекты с положительной чистой приведенной стоимостью (NPV).
   • Управление оборотным капиталом: Оптимизация запасов, дебиторской и кредиторской задолженности для минимизации потребности в оборотном капитале и высвобождения денежных средств, которые могут быть направлены на инвестиции или выплаты акционерам.
   • Управление основными средствами: Эффективное использование активов, их своевременная модернизация или выбытие для поддержания конкурентоспособности и генерации стабильных денежных потоков.
3. Управление денежными потоками:
   • Прогнозирование денежных потоков: Центральная задача финансового менеджмента в VBM. Точное прогнозирование свободных денежных потоков (FCFF или FCFE) является основой для доходного подхода к оценке стоимости.
   • Бюджетирование и контроль: Разработка бюджетов, контроль за их исполнением, анализ отклонений и принятие корректирующих мер для обеспечения целевых денежных потоков.
4. Управление рисками:
   • Идентификация и оценка рисков: Финансовый менеджмент выявляет финансовые и операционные риски, которые могут повлиять на денежные потоки и стоимость предприятия.
   • Минимизация рисков: Разработка и внедрение стратегий по управлению рисками (хеджирование, диверсификация, страхование) для снижения их негативного влияния. Уровень риска напрямую включается в ставку дисконтирования.
5. Дивидендная политика:
   • Определение оптимального соотношения между реинвестированием прибыли для будущего роста и выплатой дивидендов акционерам, исходя из принципов максимизации акционерной стоимости.

Таким образом, финансовый менеджмент является не просто счетчиком или контролером, а активным драйвером стоимости, обеспечивающим ресурсы, аналитические инструменты и процессы для принятия решений, которые в конечном итоге увеличивают ценность предприятия для его владельцев и всех заинтересованных сторон.

Механизмы контроллинга и мониторинга показателей стоимости

Для того чтобы управление стоимостью предприятия (VBM) не оставалось лишь красивой концепцией, а стало реальным инструментом повышения эффективности, необходимо создать надежную систему контроллинга и мониторинга. Эта система должна гарантировать, что все стратегические и операционные решения, а также действия сотрудников, ориентированы на создание стоимости, а их результаты регулярно измеряются и анализируются.

Сущность контроллинга в VBM:

Контроллинг в контексте VBM — это не просто контроль за отклонениями от бюджета, это целостная система поддержки управленческих решений, направленная на достижение целевых показателей стоимости. Он обеспечивает обратную связь, позволяет своевременно выявлять проблемы и корректировать курс.

Основные элементы системы контроллинга и мониторинга в VBM:

1. Система планирования и целевых нормативов:
   • Разработка стоимостных целей: На основе общей стратегии компании формируются конкретные, измеримые, достижимые, релевантные и ограниченные по времени (SMART) стоимостные цели. Это может быть целевой уровень EVA, темпы роста рыночной капитализации или определенный показатель рентабельности инвестированного капитала.
   • Декомпозиция целей: Общие стоимостные цели декомпозируются до уровня отдельных бизнес-единиц, проектов и даже функциональных подразделений. Например, для производственного отдела это может быть снижение себестоимости, для маркетинга – рост доли рынка, для HR – повышение производительности труда. Каждая цель должна быть привязана к тому, как она в конечном итоге влияет на стоимость.
   • Бюджетирование, ориентированное на стоимость: Формирование бюджетов, которые не просто распределяют ресурсы, но и оценивают вклад каждой статьи расходов и доходов в создание стоимости.
2. Система оценки результативности:
   • Выбор ключевых показателей стоимости (Value Drivers): Идентификация основных факторов, которые напрямую влияют на стоимость компании. Это могут быть темпы роста выручки, операционная маржа, эффективность использования оборотного капитала, уровень инвестиций.
   • Регулярный мониторинг: Постоянный сбор и анализ данных по выбранным показателям стоимости. Использование информационных систем (например, BI-систем, ERP) для автоматизации этого процесса.
   • Сравнительный анализ (бенчмаркинг): Сопоставление своих показателей с лучшими практиками в отрасли или с конкурентами.
   • Анализ отклонений: Выявление существенных отклонений фактических результатов от плановых стоимостных целей и причин этих отклонений.
3. Система материального поощрения, ориентированная на стоимость:
   • Привязка вознаграждения к стоимостным показателям: Это критически важный элемент. Если менеджеры и сотрудники не видят прямой связи между своими усилиями по созданию стоимости и своим вознаграждением, система VBM не будет работать эффективно.
   • Долгосрочная мотивация: Разработка программ долгосрочной мотивации, таких как опционные программы или участие в прибыли, привязанные к росту рыночной капитализации или EVA, что стимулирует принятие решений с прицелом на будущее.
   • Каскадирование KPI: Внедрение системы ключевых показателей эффективности (KPI), которые каскадируются от высшего руководства до линейных сотрудников, с четкой привязкой к стоимостным драйверам.
4. Коммуникация и обучение:
   • Информирование сотрудников: Регулярное информирование всех сотрудников о целях VBM, их важности и о том, как их работа влияет на общую стоимость компании.
   • Обучение: Проведение тренингов и семинаров для повышения квалификации персонала в области финансового анализа, оценки инвестиций и стоимостно-ориентированного мышления.

Таким образом, эффективный контроллинг и мониторинг в системе VBM создают мощный механизм, который не только измеряет созданную стоимость, но и активно управляет процессами ее формирования, интегрируя интересы всех уровней управления в единую стратегию роста.

Стратегии повышения стоимости предприятия и современные вызовы

В условиях турбулентной глобальной экономики и стремительной цифровизации, простые стратегии роста уже недостаточны. Сегодня компании должны разрабатывать и внедрять комплексные подходы, которые не только обеспечивают краткосрочную прибыльность, но и формируют устойчивую долгосрочную стоимость. Это требует глубокого понимания современных вызовов, от влияния ESG-факторов до специфики оценки цифровых активов, и способности адаптировать бизнес-модели к новым реалиям.

Практические методы и стратегии создания и повышения стоимости

Успешные стратегии повышения стоимости предприятия всегда ориентированы на долгосрочные результаты. Они не просто стремятся к увеличению прибыли в текущем периоде, но и закладывают фундамент для будущих денежных потоков, рентабельности, финансовой устойчивости, конкурентоспособности, узнаваемости бренда и доли рынка. Менеджеры должны постоянно искать возможности для инвестиций и роста, которые создадут и увеличат стоимость, а также использовать капитал компании таким образом, чтобы обеспечить долгосрочный и устойчивый успех. Грамотное внедрение систем управления стоимостью приносит значительную выгоду, основываясь на постоянной реорганизации для максимизации стоимости.

Основные практические методы и стратегии:

1. Инвестиции в рост и инновации:
   • Разработка новых продуктов и услуг: Постоянное обновление продуктового портфеля, выход на новые рынки, создание уникальных предложений, отвечающих потребностям клиентов.
   • Географическая экспансия: Расширение присутствия на региональных или международных рынках. Пример: Девелоперская компания GloraX за последние три года (2022-2024 гг.) продемонстрировала опережающие темпы роста операционных показателей и выручки по сравнению со среднеотраслевыми значениями благодаря успешной региональной экспансии. Продажи в натуральном выражении выросли в 3,1 раза (с 38,9 тыс. м² до 122,1 тыс. м²), а выручка – в 6 раз (с 5,5 млрд руб. до 32,6 млрд руб.). Это яркий пример того, как агрессивная, но продуманная стратегия роста может существенно увеличить стоимость.
   • Приобретение активов или компаний: Стратегические поглощения, которые приносят синергетический эффект, новые технологии или расширяют рыночную долю.
2. Повышение операционной эффективности:
   • Оптимизация бизнес-процессов: Сокращение издержек, повышение производительности труда, внедрение lean-технологий. Пример: Модернизация систем планирования и контроля в нефтедобыче, а также улучшение коммуникаций между центром и деловыми единицами, позволяют существенно сократить расходы на производство и повысить безопасность. Использование цифровых инструментов для оптимизации логистики и управления цепочками поставок также приводит к снижению операционных расходов.
   • Эффективное управление оборотным капиталом: Сокращение циклов оборачиваемости запасов и дебиторской задолженности, оптимизация кредиторской задолженности.
   • Управление затратами: Постоянный поиск возможностей для снижения постоянных и переменных издержек без ущерба для качества и объема производства.
3. Оптимизация структуры капитала:
   • Минимизация стоимости капитала (WACC): Выбор оптимального соотношения собственного и заемного капитала для снижения средневзвешенной стоимости финансирования.
   • Эффективное управление долгом: Пересмотр условий кредитования, рефинансирование долга под более низкие процентные ставки.
4. Улучшение корпоративного управления и прозрачности:
   • Повышение доверия инвесторов: Прозрачная отчетность, соблюдение этических норм, эффективная работа совета директоров и независимых директоров. Это снижает риски для инвесторов и может уменьшить требуемую ими норму доходности.
5. Управление портфелем активов:
   • Дивестиции: Продажа непрофильных или неэффективных активов, которые не создают стоимости или даже разрушают ее. Высвобожденные средства могут быть направлены на более перспективные проекты.
   • Фокусировка на ключевых компетенциях: Концентрация ресурсов на тех направлениях бизнеса, где компания имеет конкурентные преимущества.
6. Управление рисками:
   • Системы риск-менеджмента: Идентификация, оценка и минимизация финансовых, операционных, стратегических и репутационных рисков, что делает компанию более привлекательной для инвесторов.

Цикл создания стоимости должен быть непрерывным процессом, а не разовой задачей. Он требует постоянного анализа, адаптации и инноваций, чтобы компания могла эффективно реагировать на меняющуюся экономическую среду и обеспечивать устойчивый рост своей стоимости.

Современные тренды и вызовы в управлении стоимостью

Современный бизнес-ландшафт характеризуется беспрецедентной динамичностью, что предъявляет новые требования к управлению стоимостью предприятия. Наряду с традиционными экономическими факторами, появляются новые тренды и вызовы, которые кардинально меняют подходы к оценке и созданию ценности.

1. Цифровизация:
   • Вызов: Современная трактовка управления стоимостью предприятия должна учитывать условия трансформации глобальной экономики и стремительной цифровизации. Внедрение цифровых технологий (искусственный интеллект, большие данные, блокчейн) радикально меняет бизнес-процессы, создавая как новые возможности, так и новые риски.
   • Влияние: Цифровизация может значительно повысить операционную эффективность, снизить издержки, улучшить качество обслуживания клиентов и создать новые источники дохода. Однако она также требует значительных инвестиций, изменяет структуру активов (увеличивается доля нематериальных активов) и требует новых компетенций от персонала. Управление стоимостью в этих условиях должно учитывать ценность данных, алгоритмов и цифровых платформ.
2. ESG-факторы (Environmental, Social, Governance):
   • Вызов: Как уже было отмечено, активное развитие парадигмы ESG в управлении и инвестиционных решениях требует их учета при оценке стоимости. Инвесторы все чаще включают ESG-показатели в свои критерии отбора, оказывая давление на компании, чтобы те проявляли социальную и экологическую ответственность, а также имели эффективное корпоративное управление.
   • Влияние: Компании с высокими ESG-рейтингами могут получить доступ к «зеленому» финансированию, снизить стоимость капитала, улучшить репутацию, привлечь и удержать талантливых сотрудников. Несоблюдение ESG-стандартов, напротив, может привести к репутационным потерям, штрафам, потере клиентов и инвесторов, что негативно скажется на стоимости.
3. Новые бизнес-модели:
   • Вызов: Появление инновационных бизнес-моделей (платформенные экономики, подписочные сервисы, шеринг-экономика) бросает вызов традиционным методам оценки. Существует прямая взаимосвязь между стоимостью компании и ее бизнес-моделью, поскольку от нее зависят будущие свободные денежные потоки.
   • Влияние: Оценка компаний с новыми бизнес-моделями сложнее, поскольку у них часто отсутствуют прямые аналоги, а их доходы могут быть неочевидными на ранних стадиях. Важно оценивать потенциал масштабирования, сетевые эффекты и способность к монетизации пользовательской базы.
4. Волатильность рынков:
   • Вызов: Глобальные экономические и геополитические потрясения приводят к повышенной волатильности на фондовых и товарных рынках. Изменения в ожиданиях инвесторов относительно будущих доходов компании могут привести к значительному расхождению между рыночной и внутренней стоимостью.
   • Влияние: Высокая волатильность усложняет прогнозирование денежных потоков и определение ставки дисконтирования. Компании должны разрабатывать гибкие стратегии и иметь запасы прочности для нивелирования этих колебаний.
5. Цифровые активы:
   • Вызов: Появление и быстрое развитие цифровых активов (криптовалюты, токены, NFT, базы данных, программное обеспечение, доменные имена, цифровые права) представляет собой актуальный вызов для оценки и управления стоимостью.
   • Сложность оценивания:
     • Новизна и отсутствие единой методологии: Большинство цифровых активов появились относительно недавно, и для них еще не выработаны общепринятые стандарты и методики оценки.
     • Высокая волатильность: Рыночные цены многих цифровых активов крайне нестабильны.
     • Сложность оценки данных: Особенно в больших объемах, их ценность зависит от множества факторов, включая актуальность, уникальность, возможность монетизации.
     • Неопределенность правового регулирования: Законодательная база во многих юрисдикциях еще только формируется, что создает дополнительные риски.
     • Нематериальная природа: В отличие от физических активов, цифровые активы часто не имеют материального воплощения.
     • Непостоянство технологий: Быстрое развитие технологий может обесценить цифровые активы за короткий промежуток времени.
   • Влияние: Для компаний, активно использующих или создающих цифровые активы, крайне важно разработать внутренние подходы к их оценке и управлению, чтобы адекватно отражать их ценность в общей стоимости предприятия.
6. Особенности интернет-компаний:
   • Вызов: Интернет-компании, особенно на ранних стадиях развития, требуют серьезных инвестиций в рекламу для захвата внимания пользователей. Это может быть определяющим фактором в конкурентной борьбе и формировании стоимости.
   • Влияние: Высокие расходы на маркетинг и рекламу (например, у некоторых публичных российских ИТ-компаний рекламные расходы составляют до 13% от выручки, а для растущих компаний эта доля может достигать 30% от выручки) могут существенно влиять на финансовые потоки в краткосрочной перспективе, но являются критически важными для создания долгосрочной стоимости за счет формирования лояльной клиентской базы и сетевых эффектов. Управление стоимостью в таких компаниях должно учитывать этот баланс между текущими затратами и будущим потенциалом.

В совокупности эти тренды и вызовы требуют от менеджмента не только традиционных финансовых компетенций, но и глубокого понимания технологических, социальных и регуляторных изменений, а также способности к постоянной адаптации и инновациям.

Оценка и управление стоимостью цифровых активов

Цифровые активы, появившиеся на горизонте мировой экономики относительно недавно, стремительно меняют ландшафт бизнеса, создавая как новые возможности, так и беспрецедентные вызовы для их оценки и управления стоимостью. От криптовалют и токенов до баз данных, программного обеспечения и доменных имен – эти активы обладают уникальными характеристиками, которые не укладываются в рамки традиционных оценочных методологий.

Сложности оценивания цифровых активов:

1. Новизна и отсутствие единой методологии: Это одна из ключевых проблем. Большинство традиционных стандартов оценки были разработаны задолго до появления цифровых активов. Для них пока не существует общепринятых, стандартизированных и универсальных методик, что приводит к значительной вариативности в подходах.
2. Высокая волатильность: Рыночные цены на многие цифровые активы, особенно криптовалюты и токены, демонстрируют экстремальную волатильность. Это делает краткосрочные оценки крайне ненадежными и усложняет прогнозирование будущих денежных потоков.
3. Неопределенность правового регулирования: Во многих странах, включая Россию, законодательная база в отношении цифровых активов находится на стадии формирования. Это создает правовые риски, влияющие на их ценность и возможность коммерческого использования. Например, статус цифровых финансовых активов (ЦФА) в РФ регулируется ФЗ № 259-ФЗ, но остаются вопросы по их налогообложению и бухгалтерскому учету.
4. Нематериальная природа: Большинство цифровых активов не имеют физического воплощения. Их ценность часто обусловлена уникальными свойствами, такими как доступ к информации, функциональность, права использования или принадлежность к определенной экосистеме. Это затрудняет применение затратного подхода.
5. Сложность оценки данных: Базы данных, алгоритмы, ИИ-модели — это мощные активы, но их оценка требует специализированных знаний. Ценность данных зависит от их объема, качества, эксклюзивности, потенциала для монетизации и возможности интеграции в бизнес-процессы.
6. Непостоянство технологий: Цифровые технологии развиваются с ошеломляющей скоростью. То, что сегодня является передовым, завтра может устареть. Это создает риски быстрого морального износа цифровых активов и, как следствие, их обесценивания.
7. Отсутствие ликвидности и прозрачности рынка: Для многих цифровых активов рынки еще не сформировались или имеют ограниченную ликвидность, что затрудняет применение сравнительного подхода.

Разработка подходов к учету цифровых активов в стоимостной оценке:

Учитывая перечисленные сложности, оценка и управление цифровыми активами требуют комплексного и гибкого подхода:

1. Комбинированный подход:
   • Доходный подход: Может быть применен для цифровых активов, генерирующих стабильный или прогнозируемый денежный поток (например, лицензии на ПО, подписочные сервисы, платформы с платным доступом). Однако прогнозирование потоков должно учитывать высокую неопределенность и риски.
   • Затратный подход: Применим для оценки стоимости воспроизводства или замещения программного обеспечения, баз данных, сайтов. Однако он не учитывает рыночную ценность и потенциал монетизации.
   • Сравнительный подход: Используется, если существуют достаточно ликвидные и прозрачные рынки для аналогичных цифровых активов (например, для некоторых видов криптовалют, акций IT-компаний с похожими активами).
2. Специфические метрики и модели:
   • Модели оценки SaaS-компаний: Для программного обеспечения как услуги (SaaS) используются метрики, такие как Customer Lifetime Value (CLV), Customer Acquisition Cost (CAC), churn rate, которые отражают долгосрочную ценность клиентской базы.
   • Оценка сетевых эффектов: Для платформ и социальных сетей критически важна оценка сетевых эффектов, когда ценность продукта или услуги возрастает с увеличением числа пользователей.
   • Патентные и лицензионные платежи: Для запатентованных технологий и уникального ПО могут использоваться методы оценки, основанные на экономии на роялти или на оценке будущих лицензионных платежей.
   • Оценка стоимости информации: Применяются методы, основанные на ценности информации для принятия решений, снижения рисков или получения конкурентных преимуществ.
3. Сценарный анализ и анализ реальных опционов:
   • Учитывая высокую неопределенность, сценарный анализ позволяет оценить стоимость цифровых активов при различных вариантах развития событий.
   • Теория реальных опционов (Real Options Theory) может быть полезна для оценки активов, предоставляющих гибкость и возможность реагировать на будущие изменения (например, опцион на расширение платформы или вход в новый сегмент рынка).
4. Учет ESG-факторов:
   • Для цифровых активов, особенно связанных с обработкой больших данных и ИИ, важно учитывать этические аспекты, защиту конфиденциальности данных, прозрачность алгоритмов и потенциальное социальное влияние.

Управление стоимостью цифровых активов требует от компаний не только разработки адекватных оценочных методик, но и построения эффективной системы управления рисками, связанными с технологической устарелостью, кибербезопасностью и правовым регулированием. Это становится одним из ключевых элементов общей стратегии управления стоимостью в условиях цифровой экономики.

Особенности управления стоимостью интернет-компаний

Интернет-компании представляют собой уникальный феномен в современной экономике, чьи бизнес-модели и факторы создания стоимости значительно отличаются от традиционных промышленных или сервисных предприятий. Эти отличия накладывают специфические отпечатки на подходы к управлению их стоимостью, особенно на ранних стадиях развития.

Ключевые особенности интернет-компаний, влияющие на стоимость:

1. Модель «сначала рост, потом прибыль»: Многие интернет-компании, особенно на ранних стадиях, приоритезируют быстрый рост пользовательской базы и доли рынка над немедленной прибыльностью. Это означает, что они могут генерировать убытки в течение длительного времени, что усложняет применение традиционных доходных методов оценки на основе текущих прибылей.
2. Высокие инвестиции в маркетинг и рекламу: Для захвата внимания пользователей и формирования лояльной аудитории интернет-компании вынуждены вкладывать огромные средства в маркетинг и рекламу. Это критически важный фактор в конкурентной борьбе.
   • Пример: Расходы на маркетинг в российских компаниях в среднем составляют 20% от оборота, при этом для растущих компаний эта доля может достигать 30% от выручки. У некоторых публичных российских ИТ-компаний рекламные расходы составляют до 13% от выручки. Эти затраты, хотя и снижают текущую прибыль, являются инвестициями в будущие денежные потоки через расширение клиентской базы.
3. Сетевые эффекты: Многие интернет-компании (социальные сети, маркетплейсы, платформы) получают ценность от сетевых эффектов, когда ценность продукта или услуги для одного пользователя возрастает с увеличением числа других потребителей. Это создает мощный барьер для входа новых конкурентов и обеспечивает экспоненциальный рост. Оценка сетевых эффектов является сложной, но критически важной задачей.
4. Нематериальные активы: Основная стоимость интернет-компаний часто заключается в нематериальных активах: брендах, технологиях, базах данных, алгоритмах, пользовательских интерфейсах, патентах. Их оценка требует специализированных подходов, отличных от традиционных методов оценки материальных активов.
5. Волатильность и неопределенность: Рынок интернет-технологий характеризуется высокой скоростью изменений, появлением новых трендов и технологий. Это приводит к высокой волатильности и неопределенности в прогнозировании будущих денежных потоков и темпов роста.
6. Масштабируемость: Интернет-бизнес часто обладает высокой масштабируемостью, что означает возможность быстрого увеличения объемов услуг при относительно низких дополнительных затратах. Это создает потенциал для экспоненциального роста доходов.
7. «Победитель получает всё»: На многих интернет-рынках наблюдается тенденция к доминированию одного или нескольких крупных игроков, что делает конкурентную борьбу особенно ожесточенной и рискованной.

Стратегии управления стоимостью для интернет-компаний:

1. Фокус на метриках роста и вовлеченности: Вместо традиционных показателей прибыли, на ранних стадиях акцент делается на таких метриках, как количество активных пользователей (MAU/DAU), коэффициент удержания (retention rate), стоимость привлечения клиента (CAC), пожизненная ценность клиента (LTV). Эти показатели лучше отражают потенциал будущих денежных потоков.
2. Стратегические инвестиции в маркетинг и R&D: Признание расходов на маркетинг и исследования и разработки как инвестиций в будущую стоимость, а не просто операционных расходов. Обоснование этих затрат через их влияние на LTV и сетевые эффекты.
3. Развитие экосистем и сетевых эффектов: Целенаправленное создание и развитие продуктов и услуг, которые усиливают сетевые эффекты и способствуют формированию лояльной пользовательской базы.
4. Гибкость и адаптивность: Постоянный мониторинг рыночных трендов, готовность к быстрой адаптации бизнес-моделей и внедрению новых технологий.
5. Оценка нематериальных активов: Разработка внутренних методик и привлечение экспертов для адекватной оценки бренда, технологий, баз данных и других ключевых нематериальных активов.
6. Управление талантами: Привлечение и удержание высококвалифицированных IT-специалистов, разработчиков, аналитиков данных, так как человеческий капитал является одним из главных драйверов стоимости в технологических компаниях.
7. Тщательный риск-менеджмент: Управление рисками, связанными с технологической устарелостью, конкуренцией, регуляторными изменениями и кибербезопасностью.

Таким образом, управление стоимостью интернет-компаний требует от менеджмента глубокого понимания специфики цифровой экономики, умения оперировать новыми метриками и готовности принимать решения, которые могут казаться нелогичными с точки зрения традиционных финансовых моделей, но являются критически важными для создания долгосрочной ценности в динамичной цифровой среде.

Роль оценки и управления рисками в процессе создания и увеличения стоимости

В условиях глобальной экономической нестабильности и технологических трансформаций, риск перестает быть просто фактором, который нужно учитывать, а становится неотъемлемым элементом процесса создания стоимости. Предприятие, которое эффективно управляет своими рисками, не только защищает свою существующую стоимость, но и открывает новые возможности для её увеличения. Прозрачность и способность предвидеть и нивелировать угрозы становятся конкурентным преимуществом, оправдывающим более высокую оценку на рынке.

Влияние рисков на стоимость предприятия

Риск — это один из основных факторов, влияющих на стоимость предприятия, поскольку он неразрывно связан с неопределенностью будущих денежных потоков и ожидаемой инвесторами нормой доходности.

Основные механизмы влияния рисков:

1. Через ставку дисконта: В доходном подходе к оценке (методе дисконтированных денежных потоков) уровень риска учитывается через ставку дисконта. Чем выше воспринимаемый риск проекта или бизнеса, тем выше должна быть требуемая инвесторами доходность, и, соответственно, выше ставка дисконта.
   • Пример: Если ожидаемый денежный поток составляет 100 млн руб. через год, а безрисковая ставка — 5%.
     • При низком риске, требуемая доходность 10%, дисконтированная стоимость = 100 млн / (1 + 0.10)¹ ≈ 90.91 млн руб.
     • При высоком риске, требуемая доходность 15%, дисконтированная стоимость = 100 млн / (1 + 0.15)¹ ≈ 86.96 млн руб.
   • Как видно, увеличение ставки дисконтирования из-за роста риска приводит к снижению текущей стоимости будущих денежных потоков.
2. Влияние на ожидаемые денежные потоки: Риски могут напрямую снижать размер и стабильность ожидаемых денежных потоков. Например:
   • Операционные риски: Сбои в производстве, повышение стоимости сырья, простои оборудования могут сократить выручку и увеличить издержки.
   • Финансовые риски: Валютные риски, процентные риски могут негативно сказаться на прибыльности.
   • Правовые и регуляторные риски: Изменения в законодательстве, штрафы, судебные иски могут привести к значительным непредвиденным расходам.
   • Репутационные риски: Ухудшение репутации может оттолкнуть клиентов и партнеров, снизить продажи.
3. Снижение инвестиционной привлекательности: Низкая инвестиционная привлекательность, вызванная высоким уровнем риска вложения средств в отрасль или конкретное предприятие, отрицательно влияет на его рыночную стоимость. Инвесторы будут либо избегать таких объектов, либо требовать значительно большую премию за риск.
4. Роль прозрачности: Для многих покупателей и инвесторов прозрачность, то есть отсутствие скрытых рисков или «темных сторон» сделки, оправдывает более высокую цену. Компания, которая открыто раскрывает информацию о своих рисках и методах их управления, воспринимается как более надежная и предсказуемая, что снижает неопределенность для потенциальных инвесторов и, как следствие, снижает требуемую ими премию за риск. И наоборот, недостаток прозрачности порождает недоверие и заставляет инвесторов закладывать в оценку дополнительный «штраф» за неопределенность, что снижает стоимость.

Таким образом, эффективное управление рисками — это не просто защитная мера, но активный инструмент создания стоимости, позволяющий снизить стоимость капитала, стабилизировать денежные потоки и повысить общую инвестиционную привлекательность предприятия.

Методы идентификации, оценки и управления рисками

Управление рисками — это систематический процесс, направленный на идентификацию, оценку, контроль и мониторинг потенциальных угроз, которые могут негативно повлиять на достижение целей предприятия, в том числе на его стоимость. В контексте VBM, инструментарий финансового менеджмента позволяет решать задачи, направленные на управление риском, возникающим при реализации инвестиционных проектов, а также операционных и стратегических рисков.

1. Методы идентификации рисков:

• Мозговой штурм и экспертные опросы: Сбор мнений от ключевых сотрудников, экспертов отрасли и консультантов о возможных рисках.
• Чек-листы и карты рисков: Использование заранее подготовленных списков потенциальных рисков, характерных для отрасли или типа бизнеса.
• Анализ исторической информации: Изучение прошлых инцидентов, сбоев, неудачных проектов для выявления повторяющихся паттернов риска.
• SWOT-анализ: Выявление угроз (Threats) во внешней среде, которые могут повлиять на компанию.
• PESTLE-анализ: Анализ политических, экономических, социальных, технологических, правовых и экологических факторов, способных породить риски.
• Анализ бизнес-процессов: Идентификация узких мест и потенциальных точек отказа в операционной деятельности.

2. Методы оценки рисков:

После идентификации риски должны быть оценены по вероятности возникновения и степени влияния на компанию.

• Качественные методы:
  • Матрица «вероятность-воздействие»: Визуальное представление рисков на двумерной матрице, где по одной оси — вероятность возникновения, по другой — потенциальное воздействие (финансовое, репутационное и т.д.).
  • Ранжирование рисков: Присвоение рискам приоритетов на основе экспертных оценок.
• Количественные методы:
  • Анализ чувствительности: Измерение того, как изменение одной переменной (например, объема продаж, стоимости сырья, ставки дисконта) влияет на конечный результат (например, NPV проекта, стоимость компании).
  • Сценарный анализ: Разработка нескольких возможных сценариев будущего (оптимистичный, базовый, пессимистичный) и оценка стоимости компании в каждом из них.
  • Имитационное моделирование (Монте-Карло): Использование случайных чисел для моделирования тысяч возможных исходов, учитывая распределение вероятностей для каждой неопределенной переменной. Позволяет получить распределение возможных значений стоимости компании или NPV проекта.
  • Расчет величины риска через ставку дисконта: Как было указано ранее, риск отражается в премии за риск, добавляемой к безрисковой ставке для определения ставки дисконта.

3. Методы управления рисками (стратегии реагирования):

Инструментарий финансового менеджмента предлагает четыре основные стратегии реагирования на риски:

1. Избегание (Avoidance): Полный отказ от деятельности, которая порождает риск. Например, отказ от выхода на высокорисковый рынок.
2. Передача (Transfer): Передача риска третьей стороне. Наиболее распространенный способ — страхование. Также это может быть аутсорсинг рискованных операций.
3. Снижение (Mitigation): Принятие мер для уменьшения вероятности возникновения риска или его воздействия.
   • Диверсификация: Распределение инвестиций по разным активам, рынкам или продуктам для снижения общего риска портфеля.
   • Хеджирование: Использование финансовых инструментов (фьючерсы, опционы, свопы) для защиты от ценовых или валютных рисков.
   • Контрольные процедуры: Внедрение внутренних систем контроля, регулярные аудиты.
   • Модернизация оборудования: Снижение производственных рисков.
   • Создание резервов: Формирование финансовых резервов для покрытия потенциальных потерь.
4. Принятие (Acceptance): Осознанное решение принять риск, если его потенциальное воздействие невелико или затраты на его снижение превышают потенциальные выгоды.

Эффективное управление рисками — это непрерывный процесс, интегрированный во все управленческие циклы, от стратегического планирования до оперативного контроля. Оно позволяет не только защитить существующую стоимость, но и принимать более обоснованные инвестиционные решения, что в конечном итоге способствует ее росту.

Особенности управления рисками на развивающихся рынках и для сетевых компаний

Управление рисками приобретает особую специфику в зависимости от экономической среды и бизнес-модели компании. Развивающиеся рынки и сетевые компании сталкиваются с уникальным набором вызовов и возможностей, которые требуют адаптации стандартных подходов к риск-менеджменту.

Особенности управления рисками на развивающихся рынках:

Развивающиеся рынки, к которым относится и Россия, характеризуются рядом факторов, существенно повышающих уровень неопределенности и риска для предприятий:

1. Макроэкономическая нестабильность: Высокая волатильность валютных курсов, инфляция, непредсказуемые процентные ставки. Это усложняет прогнозирование денежных потоков и повышает стоимость заемного капитала.
2. Политическая и регуляторная неопределенность: Частые изменения в законодательстве, налоговой политике, государственном регулировании, возможность экспроприации или санкций. Это порождает правовые и политические риски, которые могут кардинально изменить бизнес-среду.
3. Недостаточная развитость институтов: Несовершенство судебной системы, слабый уровень защиты прав собственности, коррупция могут увеличивать операционные и правовые риски.
4. Низкая ликвидность рынков капитала: Ограниченный доступ к долгосрочному финансированию, высокие требования к залогам, что повышает стоимость капитала и ограничивает возможности для инвестиций.
5. Информационная асимметрия: Недостаток прозрачной и достоверной информации о рынке, конкурентах, что усложняет принятие решений и повышает риски.

Стратегии управления рисками на развивающихся рынках:

• Диверсификация: Распределение инвестиций по нескольким проектам, регионам или отраслям для снижения концентрационного риска.
• Хеджирование валютных и процентных рисков: Активное использование производных финансовых инструментов для защиты от макроэкономических колебаний.
• Построение крепких отношений с государственными органами: Понимание и взаимодействие с регуляторами для минимизации политических и регуляторных рисков.
• Фокус на создании сильного бренда и лояльной клиентской базы: Это снижает чувствительность к ценовым войнам и повышает устойчивость.
• Осторожная структура капитала: Предпочтение собственного капитала или долгосрочного, фиксированного по ставке заемного капитала для снижения финансового риска.

Особенности управления рисками для сетевых компаний:

Сетевые компании (платформы, социальные сети, маркетплейсы) обладают особой структурой рисков и преимуществ:

1. Сетевой эффект: Это ключевое преимущество. Ценность продукта или услуги для одного пользователя возрастает с увеличением числа других потребителей. Это создает мощный барьер для входа конкурентов и усиливает позиции лидера.
   • Влияние на стоимость: Сетевые компании характеризуются повышенной ликвидностью и, как правило, более высокой стоимостью за счет диверсификации рисков (широкая база пользователей) и усиливающегося сетевого эффекта.
2. Риски, связанные с доминированием: Чрезмерная зависимость от одного типа пользователей (например, продавцов на маркетплейсе), регуляторные риски, связанные с антимонопольным законодательством.
3. Риски кибербезопасности и конфиденциальности данных: Утечки данных, хакерские атаки могут привести к катастрофическим репутационным и финансовым потерям.
4. Зависимость от алгоритмов и технологий: Сбои в работе платформы, устаревание технологий могут быстро подорвать конкурентоспособность.
5. Репутационные риски: Социальные сети и платформы особенно подвержены репутационным рискам из-за быстрой виральности негативной информации.

Стратегии управления рисками для сетевых компаний:

• Постоянные инвестиции в технологии и кибербезопасность: Защита данных пользователей, обеспечение стабильной работы платформы.
• Диверсификация источников дохода и пользовательской базы: Снижение зависимости от одного сегмента.
• Управление сообществом и модерация контента: Снижение репутационных рисков и поддержание позитивной среды.
• Юридическая экспертиза: Активное взаимодействие с юристами для соблюдения законодательства о данных, конкуренции и защите прав потребителей.
• Развитие экосистемы: Создание взаимосвязанных сервисов, которые усиливают лояльность пользователей и повышают барьеры для перехода к конкурентам.

Эффективное управление рисками на развивающихся рынках и для сетевых компаний требует гибкости, проактивности и глубокого понимания специфических драйверов стоимости и угроз, характерных для их среды функционирования. Это позволяет им не только выживать в условиях неопределенности, но и активно использовать свои преимущества для создания и увеличения стоимости.

Заключение

В условиях стремительно меняющегося глобального экономического ландшафта, характеризующегося цифровизацией, усилением влияния ESG-факторов и повышенной рыночной волатильностью, концепция управления стоимостью предприятия (Value-Based Management, VBM) трансформировалась из передовой методологии в императив для устойчивого развития бизнеса. Представленный план исследования раскрывает VBM как интегрированную систему, нацеленную на максимизацию рыночной стоимости, которая служит долгосрочным интересам всех заинтересованных сторон.

Наше исследование подчеркнуло, что стоимость предприятия формируется под влиянием сложного переплетения как внутренних (качество менеджмента, инвестиционная политика, кадровый потенциал, технологии, бренд), так и внешних факторов (макроэкономическая ситуация, отраслевая динамика, рыночная конъюнктура, законодательное регулирование). Особое внимание было уделено ESG-факторам, чье влияние на российские компании, хотя и противоречиво в краткосрочной перспективе, демонстрирует положительную корреляцию с операционной эффективностью и постепенно становится ключевым драйвером инвестиционной привлекательности.

Мы детально рассмотрели три фундаментальных подхода к оценке стоимости — доходный, затратный и сравнительный — с их преимуществами и недостатками, а также особенности их применения в российской практике в соответствии с Федеральными и Международными стандартами оценки. Каждый подход предоставляет уникальный ракурс для анализа, и их грамотная комбинация обеспечивает наиболее объективную и всестороннюю оценку.

Критически важной частью работы стала демонстрация того, как VBM интегрируется в общую систему стратегического и финансового менеджмента. Управление стоимостью — это не просто финансовая функция, а центральный элемент стратегического планирования, где финансовый менеджмент предоставляет инструментарий для оптимизации капитала, денежных потоков и инвестиций, а контроллинг обеспечивает мониторинг и мотивацию, ориентированные на создание стоимости.

В условиях современных вызовов были проанализированы стратегии повышения стоимости, включая региональную экспансию и модернизацию систем планирования, а также рассмотрены специфические сложности оценки цифровых активов и управления стоимостью интернет-компаний, требующих новых метрик и подходов. Наконец, была подчеркнута первостепенная роль оценки и управления рисками. Способность эффективно идентифицировать, оценивать и минимизировать риски, особенно на развивающихся рынках и в сетевых компаниях, не только защищает существующую стоимость, но и выступает мощным фактором её роста, снижая стоимость капитала и повышая инвестиционную привлекательность.

Практические рекомендации для менеджмента компаний:

1. Интеграция VBM в стратегию: Сделать максимизацию стоимости ключевой целью на всех уровнях управления, а не только на уровне акционеров.
2. Развитие стоимостного мышления: Проводить обучение персонала и топ-менеджмента основам VBM, финансовому моделированию и анализу для принятия обоснованных решений.
3. Мотивация, привязанная к стоимости: Разработать системы поощрения, которые напрямую связывают вознаграждение менеджеров с показателями создания стоимости (например, EVA, MVA).
4. Комплексный анализ факторов: Регулярно проводить анализ внутренних и внешних факторов стоимости, включая глубокое изучение ESG-факторов и их влияния на конкретную отрасль и компанию.
5. Использование комбинации методов оценки: Применять несколько подходов к оценке стоимости для получения наиболее объективной картины, особенно при принятии важных инвестиционных решений.
6. Внедрение надежной системы риск-менеджмента: Систематически идентифицировать, оценивать и управлять финансовыми, операционными и стратегическими рисками, включая специфические риски цифровых активов и развивающихся рынков.
7. Прозрачность и открытость: Повышать прозрачность финансовой отчетности и управления, что снижает неопределенность для инвесторов и может оправдывать более высокую оценку.
8. Инвестиции в цифровизацию и нематериальные активы: Признавать расходы на цифровые технологии, маркетинг и R&D как инвестиции в будущую стоимость, особенно для интернет-компаний.

Направления дальнейших исследований:

• Разработка универсальной методологии оценки стоимости цифровых активов с учетом их нематериальной природы и высокой волатильности.
• Более глубокий эмпирический анализ долгосрочного влияния различных компонентов ESG на стоимость российских компаний в различных отраслях.
• Изучение влияния специфики корпоративного управления и структуры собственности на эффективность внедрения VBM в российских условиях.
• Разработка моделей прогнозирования стоимости для компаний с новыми бизнес-моделями (например, платформенные экономики) с учетом сетевых эффектов и метрик вовлеченности пользователей.
• Исследование роли блокчейн-технологий в повышении прозрачности и снижении рисков, влияющих на стоимость предприятия.

Данное исследование закладывает основу для создания всесторонней и научно обоснованной работы, способной не только углубить академические знания, но и предоставить практические инструменты для успешного управления стоимостью предприятия в эпоху глобальных перемен.

Список использованной литературы

1. Гражданский Кодекс Российской Федерации: Федеральный Закон от 30 ноября 1994г. № 51-ФЗ (в ред. Федеральных законов от 29.12.2006 № 258-ФЗ) // СПС Консультант Плюс.
2. Налоговый Кодекс Российской Федерации: Федеральный Закон от 31 июля 1998г. № 146-ФЗ (в ред. Федеральных законов от 23.03.2007 № 38-ФЗ) // СПС Консультант Плюс.
3. Об оценочной деятельности в Российской Федерации: Федеральный Закон от 29 июля 1998 г. №135-ФЗ (в ред. Федеральных законов от 05.02.2007 N 13-ФЗ) // СПС Консультант Плюс.
4. Об акционерных обществах: Федеральный Закон от 26 декабря 1995 г. № 208-ФЗ (в ред. Федеральных законов от 29.04.2008 № 58-ФЗ) // СПС Консультант Плюс.
5. Об утверждении стандартов оценки: Постановление Правительства РФ от 6 июля 2001 года №519 (в ред. Постановления Правительства РФ от 14.12.2006 № 767) // СПС Консультант Плюс.
6. Об утверждении положения о раскрытии информации эмитентами эмиссионных ценных бумаг: Приказ ФСФР РФ от 10 октября 2006 года № 06-117/пз-н (в ред. Приказа ФСФР РФ от 14.12.2006 N 06-148/пз-н) // СПС Консультант Плюс.
7. Об утверждении федерального стандарта оценки «Общие понятия оценки, подходы к оценке и требования к проведению оценки (ФСО № 1)»: приказ Министерства экономического развития и торговли Российской Федерации от 20 июля 2007 г. № 256 // СПС Консультант Плюс.
8. Приказ Минэкономразвития России от 14.04.2022 N 200 (ред. от 30.11.2022) «Об утверждении федеральных стандартов оценки и о внесении изменений в некоторые приказы Минэкономразвития России о федеральных стандартах оценки» (вместе с «Федеральным стандартом оценки «Общие понятия оценки, подходы и требования к проведению оценки (ФСО I)», «Федеральным стандартом оценки «Цель оценки и виды стоимости (ФСО II)», «Федеральным стандартом оценки «Задание на оценку (ФСО III)», «Федеральным стандартом оценки «Подходы и методы оценки (ФСО IV)», «Федеральным стандартом оценки «Оценка недвижимости (ФСО V)», «Федеральным стандартом оценки «Оценка движимого имущества (ФСО VI)», «Федеральным стандартом оценки «Оценка нематериальных активов и интеллектуальной собственности (ФСО VII)», «Федеральным стандартом оценки «Оценка бизнеса (ФСО VIII)») (Зарегистрировано в Минюсте России 25.05.2022 N 68581) // КонсультантПлюс.
9. Абрютина, М.С. Финансовый анализ коммерческой деятельности / М.С. Абрютина. – М.: Финпресс, 2002. – 250 с.
10. Аналитическая лаборатория Интернет-экономики, программы // http://www.alie.ru
11. Аренков, И.А. Бенчмаркинг и маркетинговые решения / И.А. Аренков, Е.Г. Багиев // http://www.marketing.spb.ru/read/m12/5.htm
12. Брусланова, Н. Консалтинговая группа «Развитие Бизнес Систем». Оценка инвестиционных проектов методом реальных опционов // http://www.rbsys.ru.
13. Валдайцев, С.В. Оценка бизнеса / С.В. Валдайцев. – М.: Проспект, 2008. – 355 с.
14. Венчурное инвестирование в России / А.И. Каширин, А.С. Семенов. – Москва : Вершина, 2007. – 267 с.
15. Донцова, А.В. Анализ финансовой отчетности / А.В. Донцова, Н.А. Никифорова. – М.: Дело и сервис, 2006. – 367 с.
16. Есипов, В.Е. Оценка бизнеса / В.Е. Есипов, Г.А. Маховикова, В.В. Терехова. – СПб.: Питер, 2006. – 464 с.
17. Зимин, В.С. Анализ стоимости активов крупнейших сырьевых компаний России на основании рейтинга журнала «Forbes» за 2006 год и об оценочной деятельности / В.С. Зимин // Экономические стратегии. – 2006. №5-6. – С. 50-61.
18. Козырь, Ю.В. Стоимость компании: оценка и управленческие решения / Ю.В. Козырь. – М.: Альфа-Пресс, 2004. – 200 с.
19. Консультационная группа «Департамент оценки» // http://www.dpo.ru
20. Коупленд, Т. Стоимость компании: Оценка и управление / Т. Коупленд, Т. Коллер, Д. Муррин. – М.: Олимп-Бизнес, 2005. – 565 с.
21. Лукашов, А.В. Венчурное финансирование: стоимость компаний и корпоративное управление (ч. 2) // Управление корпоративными финансами. 2006. № 3. – С. 146-160.
22. Международные стандарты оценки (МСО 1 – 4) // СПС Консультант Плюс.
23. Миляков, Н.В. Финансы: Учебник / Н.В. Миляков. — М.: ИНФРА-М, 2004. – 300 с.
24. Оценка бизнеса: Учебное пособие / под ред. А.Г. Грязновой, М.А. Федотовой. – М.: Финансы и статистика, 2008. – 733 с.
25. Репин, В.В. Финансовое планирование и управленческий учет: проблемы внедрения / В.В. Репин // http://finexpert.ru.
26. РИА РосБизнесКонсалтинг // http://www.rbc.ru
27. Российское общество оценщиков // http://mrsa.valuer.ru
28. Рутгайзер, В.М. Оценка стоимости бизнеса: Часть 7. Доходный подход / В.М. Рутгайзер. – М.: Международная академия оценки и консалтинга, 2006. – 46 с.
29. Рутгайзер, В.М. Оценка стоимости бизнеса / В.М. Рутгайзер. – М.: Маросейка, 2007. – 436 с.
30. Рутгайзер, В.М. Оценка стоимости бизнеса: Часть 4. Подходы, методы и модели / В.М. Рутгайзер. – М.: Международная академия оценки и консалтинга, 2006. – 56 с.
31. Рутгайзер, В.М. Оценка стоимости бизнеса: Часть 5. Затратный подход / В.М. Рутгайзер. – М.: Международная академия оценки и консалтинга, 2006. – 53 с.
32. Справочно-поисковая система «Консультант +».
33. Филиппов, Л.А. Оценка бизнеса: учебное пособие / Л.А. Филиппов. – М.: КНОРУС, 2007. – 720 с.
34. Концепция управления стоимостью компании // Корпоративный менеджмент. URL: https://www.cfin.ru/management/finance/vbm/concept.shtml (дата обращения: 23.10.2025).
35. Концепции управления стоимостью компаний // КиберЛенинка. URL: https://cyberleninka.ru/article/n/kontseptsii-upravleniya-stoimostyu-kompaniy (дата обращения: 23.10.2025).
36. Методы оценки бизнеса: ключевые подходы // Audit-it.ru. URL: https://www.audit-it.ru/finanaliz/terms/ocenka/methods_valuation_business.html (дата обращения: 23.10.2025).
37. Внутренняя стоимость // Finzz.ru. URL: https://finzz.ru/vnutrennyaya-stoimost.html (дата обращения: 23.10.2025).
38. Оценка стоимости компании: методы для определения реальной стоимости бизнеса // Контур. URL: https://kontur.ru/articles/3849 (дата обращения: 23.10.2025).
39. Концепция управления стоимостью предприятия // Корпоративный менеджмент. URL: https://www.cfin.ru/management/finance/vbm/concept_enterprise_value.shtml (дата обращения: 23.10.2025).
40. Сущность и задачи управления стоимостью предприятия // КиберЛенинка. URL: https://cyberleninka.ru/article/n/suschnost-i-zadachi-upravleniya-stoimostyu-predpriyatiya (дата обращения: 23.10.2025).
41. Влияние ESG факторов на рыночную капитализацию российских компаний // КФУ. URL: https://kpfu.ru/portal/docs/F_1483861860/Valitov_G.Sh._Zahmatov_D.Yu..pdf (дата обращения: 23.10.2025).
42. Оценка стоимости бизнеса: подходы, методы и формулы расчета цены компании // Сбербанк. URL: https://www.sberbank.ru/ru/s_m_business/pro_business/ocenka-stoimosti-biznesa (дата обращения: 23.10.2025).
43. Методы и основные подходы оценки стоимости бизнеса // Твое дело онлайн. URL: https://tvoedelo.online/otsenka-biznesa/podhody-i-metody (дата обращения: 23.10.2025).
44. Оценка стоимости бизнеса: методы как оценить компанию для продажи // Финтабло. URL: https://fintablo.ru/blog/ocenka-stoimosti-biznesa/ (дата обращения: 23.10.2025).
45. Факторы, влияющие на формирование стоимости предприятия // КиберЛенинка. URL: https://cyberleninka.ru/article/n/faktory-vliyayuschie-na-formirovanie-stoimosti-predpriyatiya (дата обращения: 23.10.2025).
46. Управление стоимостью компании // iTeam. URL: https://iteam.ru/articles/fin/section_37/article_2465 (дата обращения: 23.10.2025).
47. Достоинства и недостатки подходов оценки // Репетитор оценщика. URL: https://ocenchik.ru/dostoinstva-i-nedostatki-podxodov-ocenki.html (дата обращения: 23.10.2025).
48. Затратный подход к оценке стоимости бизнеса – основные методы // Финуслуги. URL: https://finuslugi.ru/journal/post/zatratnyy-podhod-k-ocenke-stoimosti-biznesa-osnovnye-metody (дата обращения: 23.10.2025).
49. Сравнительный анализ методов оценки бизнеса: доходный, рыночный и затратный подход // ИПМ-Консалт. URL: https://ipm-consult.ru/articles/sravnitelnyy-analiz-metodov-ocenki-biznesa-dohodnyy-rynochnyy-i-zatratnyy-podhod/ (дата обращения: 23.10.2025).
50. Влияние ESG-факторов на финансовое состояние и инвестиционную привлекательность российских публичных компаний // КиберЛенинка. URL: https://cyberleninka.ru/article/n/vliyanie-esg-faktorov-na-finansovoe-sostoyanie-i-investitsionnuyu-privlekatelnost-rossiyskih-publichnyh-kompaniy (дата обращения: 23.10.2025).
51. Как оценить стоимость бизнеса: формулы, методы и примеры // SF Education. URL: https://sf.education/blog/kak-ocenit-stoimost-biznesa-formuly-metody-i-primery (дата обращения: 23.10.2025).
52. Методы сравнительного подхода оценки бизнеса // Репетитор оценщика. URL: https://ocenchik.ru/metody-sravnitelnogo-podxoda-ocenki-biznesa.html (дата обращения: 23.10.2025).
53. Основные подходы к оценке бизнеса // Апхилл. URL: https://uphill.ru/blog/osnovnye-podhody-k-otsenke-biznesa/ (дата обращения: 23.10.2025).
54. Подходы к оценке стоимости бизнеса // Корпоративный менеджмент. URL: https://www.cfin.ru/management/finance/vbm/valuation_approaches.shtml (дата обращения: 23.10.2025).
55. Влияние ESG-факторов на рыночную капитализацию российских компаний // Dspace.kpfu.ru. URL: https://dspace.kpfu.ru/xmlui/bitstream/handle/net/173403/10.26425_1816-4277-2022-8-125-131.pdf (дата обращения: 23.10.2025).
56. Влияние ESG-факторов на стоимость и мультипликаторы компании // Высшая школа бизнеса НИУ ВШЭ. URL: https://vsh.hse.ru/ba/management/theses/812555309 (дата обращения: 23.10.2025).
57. Оценка стоимости предприятий // ACCA Global. URL: https://www.accaglobal.com/ru/ru/student/exam-support-resources/fundamentals-exams/f9/technical-articles/business-valuation.html (дата обращения: 23.10.2025).
58. Оценка компании сравнительным подходом // Альт-Инвест. URL: https://www.alt-invest.ru/articles/ocenka-kompanii-sravnitelnym-podxodom/ (дата обращения: 23.10.2025).
59. Затратный подход в оценке. Что это? Как использовать? // Рост Эксперт. URL: https://rostexpert.ru/stati/zatratnyy-podhod-v-ocenke-chto-eto-kak-ispolzovat/ (дата обращения: 23.10.2025).
60. Управленческий аспект учета ESG-факторов в оценке стоимости компании // Финансы: теория и практика/Finance: Theory and Practice. URL: https://cyberleninka.ru/article/n/upravlencheskiy-aspekt-ucheta-esg-faktorov-v-otsenke-stoimosti-kompanii (дата обращения: 23.10.2025).
61. Финансовые аспекты управления стоимостью компании // КиберЛенинка. URL: https://cyberleninka.ru/article/n/finansovye-aspekty-upravleniya-stoimostyu-kompanii (дата обращения: 23.10.2025).
62. Особенности затратного подхода в оценке стоимости бизнеса // КиберЛенинка. URL: https://cyberleninka.ru/article/n/osobennosti-zatratnogo-podhoda-v-otsenke-stoimosti-biznesa (дата обращения: 23.10.2025).
63. Проблемы определения факторов, влияющих на формирование стоимости предприятия // Молодой ученый. URL: https://moluch.ru/conf/econ/archive/127/7965/ (дата обращения: 23.10.2025).
64. Финансовый менеджмент и управление стоимостью компании // Фа.ру. URL: https://www.fa.ru/org/div/prep/finmen/Documents/%D0%A0%D0%9F%D0%94%20%D0%A4%D0%B8%D0%BD%20%D0%BC%D0%B5%D0%BD%D0%B5%D0%B4%D0%B6%D0%BC%D0%B5%D0%BD%D1%82%20%D0%B8%20%D0%A3%D0%A1%D0%9A.pdf (дата обращения: 23.10.2025).
65. Управление стоимостью компании – методики, системы, стратегии // ПМСОФТ. URL: https://pmsoft.ru/knowledge-base/articles/upravlenie-stoimostyu-kompanii/ (дата обращения: 23.10.2025).
66. Факторы, влияющие на финансовое состояние предприятия // Gkm1.ru. URL: https://gkm1.ru/faktory-vliyayushhie-na-finansovoe-sostoyanie-predpriyatiya/ (дата обращения: 23.10.2025).
67. Выявление ключевых факторов создания стоимости компании при оценке // Lomonosov-msu.ru. URL: https://www.lomonosov-msu.ru/file1.php?url=content/view/doc/4836696/6197171 (дата обращения: 23.10.2025).
68. Факторы, определяющие стоимость компании // Lomonosov-msu.ru. URL: https://www.lomonosov-msu.ru/file1.php?url=content/view/doc/4836696/6197171 (дата обращения: 23.10.2025).
69. Факторы, влияющие на стоимость бизнеса // Репетитор оценщика. URL: https://ocenchik.ru/faktory-vliyayushchie-na-stoimost-biznesa.html (дата обращения: 23.10.2025).
70. Факторы, влияющие на оценку стоимости компании // Вузлит.ру. URL: https://vuzlit.ru/639833/faktory_vliyayuschie_ocenku_stoimosti_kompanii (дата обращения: 23.10.2025).
71. Анализ факторов стоимости компании // КиберЛенинка. URL: https://cyberleninka.ru/article/n/analiz-faktorov-stoimosti-kompanii (дата обращения: 23.10.2025).