Анализ и учет факторов риска в доходном подходе к оценке стоимости крупного предприятия (на примере ПАО «Газпром»)

По итогам 2023 года ПАО «Газпром» впервые с 1999 года отчиталось о годовом чистом убытке по МСФО, который достиг критических 629 млрд рублей. Этот беспрецедентный финансовый результат, вызванный резким падением поставок на европейский рынок и снижением цен на энергоносители, служит самым наглядным и драматическим свидетельством того, насколько остро системные и несистемные риски могут влиять на фундаментальную стоимость крупного предприятия.

В условиях беспрецедентной экономической и геополитической неопределенности, а также при ключевой ставке Банка России, сохраняющейся на уровне 16,50% (на октябрь 2025 года), традиционные методы оценки бизнеса требуют тщательной ревизии. Этот фактор — высокая стоимость капитала — становится мощнейшим драйвером снижения текущей стоимости будущих денежных потоков.

Настоящая работа посвящена углубленному анализу теоретических основ доходного подхода к оценке стоимости, сфокусированному на методологии количественного и качественного учета факторов риска. Используя ПАО «Газпром» как ключевой кейс, мы исследуем, как последние макроэкономические и геополитические тенденции (2020–2025 гг.) трансформировали профиль риска гиганта ТЭК и как эти изменения должны быть формализованы в рамках финансово-аналитического аппарата.

Теоретические основы доходного подхода и роль риска в оценке бизнеса

Сущность и методы доходного подхода к оценке

Оценка бизнеса — это процесс определения экономической стоимости акционерного капитала или предприятия в целом. В корпоративных финансах оценка стоимости бизнеса выступает не просто техническим расчетом, но и ключевым инструментом в принятии инвестиционных решений, слияниях и поглощениях, а также в управлении, основанном на стоимости (Value-Based Management, VBM). Инвестор, по классической экономической теории, не заплатит за актив больше, чем текущая стоимость ожидаемых будущих денежных потоков, генерируемых этим активом.

Доходный подход является фундаментальной совокупностью методов, основанных на определении ожидаемых доходов от использования объекта оценки.

Ключевыми методами доходного подхода являются:

1. Метод дисконтированных денежных потоков (DCF).

   Стоимость бизнеса (V) определяется как сумма приведенных к текущему моменту будущих свободных денежных потоков (ДП), ожидаемых в прогнозном периоде, и приведенной стоимости остаточной (терминальной) стоимости (TV):

   V = Σ [ДП₁ / (1 + r)ᵗ] + [TV / (1 + r)ⁿ]

   где ДПₜ — денежный поток в году t; r — ставка дисконтирования; n — продолжительность прогнозного периода.

   В рамках DCF используются два основных концепта денежных потоков:

   • Свободный денежный поток для компании (FCFF): Денежный поток, доступный всем инвесторам. Для дисконтирования FCFF используется ставка WACC.
   • Свободный денежный поток для собственного капитала (FCFE): Денежный поток, доступный только акционерам. Для дисконтирования FCFE используется ставка требуемой доходности на собственный капитал (Rₑ).

2. Метод капитализации прибыли.

   Применяется для оценки зрелых, стабильных компаний с предсказуемой динамикой доходов. Стоимость бизнеса определяется по формуле:

   V = D / R

   где D — чистый доход бизнеса за год; R — коэффициент капитализации.

Ставка дисконтирования как интегральный показатель риска

Ставка дисконтирования (r) представляет собой процентную ставку, используемую для приведения будущих потоков доходов к текущей стоимости. С экономической точки зрения, это требуемая инвесторами норма дохода на капитал, вложенный в сопоставимые по уровню риска объекты инвестирования.

В контексте оценки бизнеса ставка дисконтирования выполняет критическую функцию: она является формализованным финансовым инструментом для учета рисков. Чем выше воспринимаемый риск вложения в оцениваемый актив, тем выше должна быть требуемая инвесторами доходность (ставка дисконтирования) и, как следствие, ниже текущая рыночная стоимость этого актива.

Базовая структура ставки дисконтирования включает безрисковую ставку и премию за риск:

r = R_f + Премии за риски

Безрисковая ставка (R_f): В российской оценочной практике в качестве прокси для безрисковой ставки традиционно используется доходность долгосрочных (как правило, 10-летних) облигаций федерального займа (ОФЗ). По состоянию на октябрь 2025 года, доходность долгосрочных ОФЗ варьировалась в диапазоне 14,8% – 15,34%. Этот высокий уровень Rᶠ отражает текущую макроэкономическую ситуацию, в частности, жесткую денежно-кредитную политику Банка России, направленную на борьбу с инфляцией (ключевая ставка 16,50% на тот же период). Неудивительно, что столь высокая безрисковая ставка уже сама по себе резко снижает привлекательность долгосрочных инвестиций.

Модели расчета требуемой доходности

Для точного расчета ставки дисконтирования, используемой в DCF-модели, применяются две основные методологии.

Модель оценки капитальных активов (CAPM)

Модель CAPM (Capital Asset Pricing Model) используется для определения требуемой нормы доходности на собственный капитал (Rₑ) и учитывает только системный риск, который невозможно диверсифицировать.

Rₑ = R_f + β × (R_m - R_f)

Где:

• Rₑ — требуемая норма доходности на собственный капитал.
• R_f — безрисковая ставка.
• β (бета-коэффициент) — мера системного риска, показывающая, насколько изменчивость доходности актива коррелирует с изменчивостью доходности всего рынка (Rₘ). Для крупной энергетической компании, такой как «Газпром», значение β должно отражать высокую чувствительность к макроэкономическим и геополитическим шокам.
• (R_m - R_f) — премия за рыночный риск.

Средневзвешенная стоимость капитала (WACC)

WACC (Weighted Average Cost of Capital) — это средняя стоимость всех источников финансирования компании, взвешенная по их доле в общей структуре капитала. WACC применяется для дисконтирования FCFF.

WACC = (D / (D + E)) × K_d × (1 - T) + (E / (D + E)) × K_e

Где:

• D — совокупные заимствования (рыночная стоимость долга).
• E — совокупность собственных средств (рыночная стоимость собственного капитала).
• K_d — стоимость заемного капитала.
• K_e — стоимость собственного капитала (рассчитанная по CAPM или кумулятивному методу).
• T — ставка налога на прибыль (учет налогового щита по процентам).

Критический вывод: Оба показателя (Rₑ и WACC) напрямую включают фактор риска через безрисковую ставку, системный риск (β) и стоимость заемных средств (K_d). Увеличение любого из этих компонентов ведет к снижению текущей стоимости бизнеса.

Методологические аспекты учета рисков в модели дисконтированных денежных потоков

Количественный учет рисков в DCF-модели может быть реализован двумя принципиально разными способами: через корректировку ставки дисконтирования или через корректировку самих денежных потоков. Выбор метода имеет критическое значение для точности оценки, особенно в условиях высокой неопределенности, характерной для ТЭК.

Метод корректировки ставки дисконтирования (RADR)

Метод корректировки ставки дисконтирования (Risk-Adjusted Discount Rate, RADR) является наиболее распространенным и простым в применении. Суть метода заключается в добавлении к безрисковой ставке (Rᶠ) или к требуемой доходности (Rₑ/WACC) дополнительной премии, отражающей специфические риски, присущие данному проекту или компании.

Принцип:

r_RADR = WACC + Премия за специфический риск

Главный методологический недостаток — компаундирование риска:

Критическое ограничение RADR заключается в том, что применение единой, повышенной ставки дисконтирования ко всем будущим денежным потокам приводит к экспоненциальному возрастанию премии за риск во времени. Поскольку дисконтирование представляет собой экспоненциальный процесс, чем дальше в будущее находится денежный поток, тем сильнее его уменьшает повышенная ставка r_RADR. Следовательно, метод RADR часто приводит к занижению текущей стоимости активов, предполагая, что риск нарастает в геометрической прогрессии. Но всегда ли неопределенность возрастает экспоненциально с течением времени?

Метод безрисковых (достоверных) эквивалентов

Метод безрисковых эквивалентов является более строгим методологическим подходом, который позволяет раздельно учесть временную стоимость денег и риск денежных потоков. Этот подход устраняет проблему компаундирования премии за риск.

Принцип: Вместо того чтобы корректировать ставку, мы корректируем сам денежный поток. Ожидаемые рисковые денежные потоки (ДПₜ) заменяются на их «безрисковые эквиваленты» (ДПₜᵉᵏᶻ), которые представляют собой гарантированную сумму, эквивалентную ожидаемому рисковому потоку.

V = Σ [ДПₜᵉᵏᶻ / (1 + R_f)ᵗ] + [TVᵉᵏᶻ / (1 + R_f)ⁿ]

Где Rᶠ — безрисковая ставка.

Коэффициент корректировки (aₜ) вычисляется как отношение безрискового эквивалента к ожидаемому денежному потоку:

aₜ = ДПₜᵉᵏᶻ / ДПₜ

Таким образом, оценка стоимости производится путем дисконтирования скорректированных (уменьшенных) денежных потоков по безрисковой ставке. Хотя этот метод более сложен для практического применения, поскольку требует экспертной оценки коэффициентов корректировки (aₜ), он теоретически более корректен для оценки активов с нестабильным профилем риска, что особенно актуально для ПАО «Газпром».

Кумулятивный метод построения ставки дисконтирования

Метод кумулятивного построения применяется для определения требуемой нормы доходности на собственный капитал (Rₑ) в тех случаях, когда применение модели CAPM затруднено или когда необходимо учесть несистемные, специфические риски, не охваченные CAPM. Это идеальный способ интегрировать результаты качественного анализа в количественную модель.

Метод основан на экспертной оценке рисков путем сложения премий, присущих оцениваемому бизнесу:

Rₑ = R_f + Rₚ₁ + Rₚ₂ + … + Rₚₙ

Где Rᶠ — безрисковая ставка, а Rₚ₁, Rₚ₂, … , Rₚₙ — премии за различные виды специфических рисков.

В российской оценочной практике стандартными факторами риска, оцениваемыми экспертным путем, являются:

Фактор риска	Описание	Стандартный диапазон премии
Качество управления	Риск, связанный с неэффективным или недобросовестным менеджментом.	0% – 5%
Размер компании	Премия за недостаточную диверсификацию малого/среднего бизнеса (для крупной компании часто 0%).	0% – 5%
Финансовая структура	Риск, связанный с чрезмерной долговой нагрузкой (левериджем).	0% – 5%
Товарная и территориальная диверсификация	Риск зависимости от одного продукта или рынка.	0% – 5%
Клиентура	Риск высокой зависимости от ограниченного числа крупных клиентов.	0% – 5%

Качественный анализ рискообразующих факторов в энергетическом секторе

Качественный анализ является обязательным предварительным этапом, который позволяет определить виды рисков, их происхождение и факторы, прежде чем переходить к численному измерению.

Применение PESTEL-анализа для идентификации макрофакторов

PESTEL-анализ систематизирует макроэкономические факторы, влияющие на деятельность крупной компании ТЭК, такой как ПАО «Газпром», на октябрь 2025 года:

Фактор	Сущность и влияние на ПАО «Газпром»
Political (Политические)	Ключевой риск: Санкционное давление и геополитическая напряженность. Переориентация экспортных потоков с европейского направления на азиатское. Риск изъятия прибыли в пользу государства через НДПИ, что напрямую угрожает дивидендной политике и акционерной стоимости.
Economic (Экономические)	Высокая стоимость капитала: Жесткая ДКП Банка России (ключевая ставка 16,50% на окт. 2025 г.) делает инвестиции в новые проекты крайне дорогими. Курсовые риски: Волатильность рубля влияет на валютную выручку, формируя неденежные убытки (как в 2024 году).
Socio-cultural (Социокультурные)	Стабильный внутренний спрос: Спрос на продукцию энергетической отрасли в РФ стабилен, но риски снижения в промышленном секторе могут влиять на внутреннюю выручку.
Technological (Технологические)	Зависимость от импорта: Сложности с обслуживанием газовых турбин и переносом сроков реализации ДПМ из-за ограничений на поставку западного оборудования. Стимулирование развития проектов СПГ для диверсификации поставок.
Environmental (Экологические)	Углеродный след и ESG-риски: Рост мировых требований к декарбонизации и сокращению выбросов, что может потребовать крупных капиталовложений в экологические проекты.
Legal (Законодательные)	Изменения в налоговом и регуляторном законодательстве, которые могут влиять на тарифы, экспортные пошлины и налоговую нагрузку (например, увеличение НДПИ).

Специфические отраслевые риски ТЭК в 2025 году

Для крупного российского энергетического сектора, помимо общих макроэкономических угроз, характерны следующие специфические риски, актуальные для 2025 года:

1. Проблема дефицита мощностей в регионах: В Южных регионах, Юго-Восточной Сибири и на Дальнем Востоке наблюдается отставание строительства новой генерации и сетевого строительства. Это создает операционный риск и ограничивает возможности подключения новых потребителей.
2. Нехватка инвестиционных средств и высокая стоимость заемного капитала: Из-за ключевой ставки 16,50% и общей экономической неопределенности, стоимость заемного капитала значительно выросла. Это делает инвестиции в строительство новой генерации невыгодными, так как закладываемая регулятором доходность в 10–15% оказывается ниже стоимости финансирования. Это, в свою очередь, усугубляет дефицит мощностей и ставит под угрозу долгосрочное развитие.
3. Курсовые и логистические риски: Для газовщиков и нефтяников на первый план вышла проблематика переориентации экспортных поставок, что потребовало кардинальной перестройки логистики и поиска новых партнеров.

Кейс-анализ: Влияние макроэкономических рисков на финансовые показатели и оценку ПАО «Газпром» (2020–2025 гг.)

Динамика финансовых результатов в условиях геополитической турбулентности

Анализ финансовой отчетности ПАО «Газпром» за период 2020–2025 гг. демонстрирует прямое и драматическое влияние макроэкономических и геополитических рисков на ключевые стоимостные показатели.

Показатель (МСФО/РСБУ)	2020 г.	2021 г.	2022 г.	2023 г.	2024 г. (РСБУ)
Выручка (трлн руб.)	6,32	7,65	7,98	Н/Д	Н/Д
Чистая прибыль (трлн руб., МСФО)	0,125	2,093	1,226	-0,629	—
Чистая прибыль/Убыток (трлн руб., РСБУ)	Н/Д	Н/Д	Н/Д	0,695	-1,076

Ключевые выводы по динамике рисков:

1. Убыток 2023 года (МСФО): Чистый убыток в размере 629 млрд рублей, зафиксированный в 2023 году, стал прямым следствием геополитического риска — падения поставок газа в Европу и снижения цен на топливо. Этот факт кардинально меняет оценку терминальной стоимости и профиля денежных потоков компании.
2. Убыток 2024 года (РСБУ): Рекордный чистый убыток по РСБУ в размере 1,076 трлн рублей в 2024 году показывает, как косвенные, но существенные риски (курсовые разницы и переоценка активов) могут влиять на финансовый результат. Основное влияние на формирование убытка оказало снижение рыночной стоимости акций ПАО «Газпром нефть» на сумму 852 млрд рублей — это отражение рыночного риска и волатильности российского фондового рынка.
3. Непредсказуемость: Резкое падение прибыли с пиковых значений 2021–2022 гг. до убытка в 2023–2024 гг. демонстрирует, что для оценки стоимости «Газпрома» необходим максимально осторожный прогноз денежных потоков, включающий пессимистические сценарии.

Анализ изменения инвестиционного и дивидендного профиля

Финансовая стратегия компании напрямую отражает ее восприятие риска.

• Дивидендная политика: Совет директоров «Газпрома» рекомендовал не выплачивать финальные дивиденды по итогам 2022 года. Эта мера, а также прогнозируемый риск изъятия прибыли в пользу государства через НДПИ, свидетельствуют о приоритете сохранения денежных средств и о высоком риске для акционеров. С точки зрения оценки стоимости, отказ от дивидендов снижает FCFE и уменьшает привлекательность акций для инвесторов, что должно отражаться в более высокой требуемой доходности.
• Инвестиционная программа: После рекордных инвестиций в 2023 году (более 3,056 трлн руб.), инвестиционная программа на 2025 год была значительно скорректирована и утверждена в объеме 1,615 трлн рублей, а проект бюджета на 2026 год предусматривает снижение до 1,1 трлн рублей. Это резкое снижение капитальных вложений является прямым отражением риска нехватки финансирования и высокой стоимости заемного капитала, что в перспективе может замедлить диверсификацию и переориентацию поставок.

Количественное отражение риска в параметрах оценки

При оценке ПАО «Газпром» в современных условиях критически важен выбор параметров.

1. Безрисковая ставка (Rᶠ): На октябрь 2025 года Rᶠ составляет 14,8%–15,34%. Это уже само по себе является мощным фактором снижения стоимости, поскольку высокая Rᶠ резко уменьшает текущую стоимость будущих потоков.
2. Стоимость собственного капитала (Rₑ) и WACC: При расчете WACC для «Газпрома» необходимо использовать Rₑ, скорректированную на значительные премии за несистемный риск, не охваченный β CAPM (который учитывает только рыночный риск).

Пример экспертной корректировки (Кумулятивный метод):

Учитывая геополитическую и регуляторную специфику «Газпрома», необходимо добавить премии за риск, не учтенный в CAPM:

Фактор риска	Премия за риск (диапазон 0–5%)	Обоснование
Базовая Rₑ (по CAPM)	X%	Системный рыночный риск
Премия за геополитический риск (P)	3,0%	Риск санкций, потери ключевых рынков сбыта.
Премия за регуляторный риск (L)	2,0%	Риск увеличения НДПИ и изъятия прибыли государством.
Премия за качество управления (S)	1,0%	Риск принятия внезапных, неподготовленных решений в кризисных условиях.

В результате, требуемая норма доходности собственного капитала (Rₑ) по кумулятивному методу может возрасти на 6,0% (3,0% + 2,0% + 1,0%) по сравнению с базовой ставкой, рассчитанной по CAPM, что драматически снизит итоговую оценку. Высокая ключевая ставка (16,50%) также напрямую увеличивает стоимость заемного капитала (K_d), что в итоге ведет к значительному росту современной, взвешенной на риск ставки WACC.

Заключение и выводы

Проведенный анализ подтверждает, что оценка рыночной стоимости крупного предприятия в условиях высокой экономической и геополитической турбулентности, характерной для российского ТЭК в 2020–2025 гг., требует не только строгого соблюдения методологии доходного подхода, но и критического осмысления методов учета риска.

1. Фундаментальная роль риска: Ставка дисконтирования является ключевым механизмом учета риска, и ее высокая величина (обусловленная Rᶠ в диапазоне 14,8%–15,34% на октябрь 2025 г.) выступает мощным фактором снижения стоимости.
2. Критический выбор метода: В сложных условиях оценки «Газпрома» возникает необходимость критического сравнения метода корректировки ставки дисконтирования (RADR) и метода безрисковых эквивалентов. Недостаток RADR — компаундирование премии за риск — может привести к методологически некорректному занижению стоимости. Метод безрисковых эквивалентов, позволяющий разделить временную стоимость денег и риск, является теоретически более обоснованным.
3. Интеграция качественного и количественного анализа: Качественные методы (PESTEL) выявили ключевые риски 2025 года: переориентация экспорта, дефицит мощностей и острая нехватка инвестиционных средств из-за высокой стоимости заемного капитала. Эти факторы должны быть интегрированы в количественную модель либо через премии в кумулятивном методе (добавляя 5–6% за несистемные риски), либо через корректировку прогнозных денежных потоков (метод безрисковых эквивалентов).
4. Измеримое влияние на кейсе «Газпрома» на практике: Кейс-анализ ПАО «Газпром» показал, что геополитические и макроэкономические риски не только теоретически существуют, но и привели к измеримым финансовым последствиям: годовому убытку в 2023–2024 гг. и резкому снижению инвестиционной программы, что прямо влияет на будущие денежные потоки и, следовательно, на фундаментальную стоимость компании.

Наиболее адекватная оценка стоимости крупной компании ТЭК требует комбинированного подхода: строгой методологии DCF с обязательной критической оценкой выбора метода учета риска и интеграции актуальных, специфических для 2025 года геополитических и макроэкономических премий.

Дальнейшие исследования могут быть сосредоточены на применении метода имитационного моделирования (например, метода Монте-Карло) для учета одновременного изменения нескольких рискообразующих факторов (цены на газ, ключевой ставки, объемов экспорта) на конечный результат оценки стоимости.

Список использованной литературы

1. Мертенс А. Стоимость компаний в теории и на практике // Финансовый директор. 2002. №5. С. 36-38.
2. Виссема Х. Стратегический менеджмент и предпринимательство. М.: Финпресс, 2000. 365 с.
3. Каплан Р.С., Нортон Я.Д. Сбалансированная система показателей. От стратегии к действию. М.: ЗАО «Олимп-Бизнес», 2003. 304 с.
4. Ковалев В.В. Финансовый анализ: методы и процедуры. М.: Финансы и статистика, 2006.
5. Валдайцев С.В. Оценка бизнеса. Учебник. М.: ЮНИТИ-ДАНА, 2001. 258 с.
6. Виньков А. Список крупнейших компаний по рыночной стоимости (капитализации) на 1 сентября 2009 года // Эксперт. 2009. № 38, 5-11 октября.
7. Кузнецов А. Модернизация отечественной экономики: роль российских инвестиций за рубежом // Вестник ФГУ ГРП при Минюсте РФ. 2010. № 4.
8. ЦЭИ РИА-Аналитика. Нефтегазодобывающая и нефтеперерабатывающая промышленность: тенденции и прогнозы. Выпуск №1 итоги 2013 года. М.: Центр эк. исследований РИА-Аналитика, 2014.
9. World Investment Report 2013 (UNCTAD). United Nations Publication, Switzerland, 2014.
10. The Global 2000 «The World’s Biggest Public Companies», апрель 2013 г. URL: http://Forbes.com (дата обращения: 23.09.2014).
11. The New York Times «$13 billion Sibneft deal fulfills Gazprom quest». URL: http://www.nytimes.com (дата обращения: 23.09.2014).
12. Официальный сайт ОАО «Газпром». Стратегия развития. URL: http://www.gazprom-neft.ru (дата обращения: 23.09.2014).
13. Финансовые показатели Газпрома // TAdviser. URL: https://www.tadviser.ru/index.php/%D0%A4%D0%B8%D0%BD%D0%B0%D0%BD%D1%81%D0%BE%D0%B2%D1%8B%D0%B5_%D0%BF%D0%BE%D0%BA%D0%B0%D0%B7%D0%B0%D1%82%D0%B5%D0%BB%D0%B8_%D0%93%D0%B0%D0%B7%D0%BF%D1%80%D0%BE%D0%BC%D0%B0.
14. Бухгалтерская отчетность и фин. анализ ГАЗПРОМ за 2011-2024 гг. (ИНН 7736050003) // BFO.ru. URL: https://bfo.ru/7736050003/fin.
15. Средневзвешенная стоимость капитала, WACC // Альт-Инвест. URL: https://alt-invest.ru/glossary/wacc.
16. Подходы к оценке стоимости бизнеса // Cfin.ru. URL: https://www.cfin.ru/management/valuation/approaches.shtml.
17. Оценка бизнеса предприятия доходным подходом. URL: https://finzzz.ru/dohodnyj-podhod-k-ocenke-biznesa.html.
18. Оценка стоимости бизнеса: подходы, методы и формулы расчета цены компании. URL: https://vashifinancy.ru/articles/ocenka-stoimosti-biznesa/.
19. Оценка бизнеса. Учебник / Валдайцев С.В. URL: https://ekportal.ru/node/2281.
20. Доходный подход к оценке стоимости компании: Текст научной статьи // КиберЛенинка. URL: https://cyberleninka.ru/article/n/dohodnyy-podhod-k-otsenke-stoimosti-kompanii.
21. Сравнительный анализ методов оценки бизнеса: доходный, рыночный и затратный подход. URL: https://www.audit-it.ru/articles/appraisal/a106/1109000.html.
22. Газпром (GAZP): годовая финансовая отчетность МСФО // Smart-Lab. URL: https://smart-lab.ru/q/GAZP/f/.
23. ОЦЕНКА СТОИМОСТИ БИЗНЕСА. URL: https://www.sgu.ru/sites/default/files/textdocsfiles/2016-12-14_ocenka_stoimosti_biznesa_0.pdf.
24. Методы и основные подходы оценки стоимости бизнеса. URL: https://business.ru/info/metodyi-i-osnovnyie-podhodyi-ocenki-stoimosti-biznesa/.
25. Дисконтирование денежных потоков: метод оценки и формула расчёта // СберБизнес. URL: https://www.sberbank.ru/sberbusiness/pro/articles/chto-takoe-diskontirovanie-denezhnykh-potokov-i-kak-ego-ispolzovat.
26. Газпром»: о положении газового гиганта на фондовом рынке в 2025 году // Финансы Mail.Ru. URL: https://finance.mail.ru/2025-god-chto-budet-s-gazpromom-na-fondovom-rynke-prognoz-eksperta/.
27. Методы оценки рисков компании // Platforma. URL: https://platforma.cloud/knowledge_base/metody-ocenki-riskov-kompanii/.
28. ТОП-4 ключевых рисков для энергетики // Энергетика и промышленность России. № 03-04 (503-504) февраль 2025 года. URL: https://www.eprussia.ru/epr/503-504/30706.htm.
29. Метод корректировки ставки дисконтирования // КонсультантПлюс. URL: https://www.consultant.ru/document/cons_doc_LAW_431057/88631b0b4a453f7f2b90ce8a91437b019318b335/.
30. ОСНОВНЫЕ ФАКТОРЫ РИСКА В ДЕЯТЕЛЬНОСТИ ОБЩЕСТВА — ПАО «Россети Волга». 2022. URL: https://www.rossetivolga.ru/upload/iblock/c53/osnovnye-faktory-riska-v-deyatelnosti-obschestva-2022.pdf.
31. ОБЗОР ПРАКТИКИ ПРИМЕНЕНИЯ ДОХОДНОГО ПОДХОДА К ОЦЕНКЕ БИЗНЕСА // Консалтинговая компания Valrus. URL: https://valrus.ru/upload/iblock/d76/Obzor-praktiki-primeneniya-dohodnogo-podhoda-k-ocenke-biznesa.pdf.
32. Методы количественной оценки рисков проекта: методы, которые работают / Холлманн Д. URL: https://www.projectinsight.com/blog/quantitative-project-risk-assessment-methods-that-work.
33. Особенности качественных и количественных методов определения рисков // КиберЛенинка. URL: https://cyberleninka.ru/article/n/osobennosti-kachestvennyh-i-kolichestvennyh-metodov-opredeleniya-riskov.
34. Риски в энергетике: к чему готовиться в 2023 году // Риск-менеджмент. Практика. URL: https://risk-management.ru/article/riski-v-energetike-k-chemu-gotovitsya-v-2023-godu.
35. Дисконтирование денежных потоков. URL: https://www.econ.msu.ru/ext/conf/index.php/econ/article/download/4362/4333/.
36. Новый подход к дисконтированию рисковых денежных потоков с учетом разрешения неопределенности // dis.ru. 2009. №4. URL: https://www.dis.ru/library/fm/archive/2009/4/5761.html.
37. ОСОБЕННОСТИ ПРИМЕНЕНИЯ ДОХОДНОГО ПОДХОДА К ОЦЕНКЕ БИЗНЕСА: ПРЕИМУЩЕСТВА И НЕДОСТАТКИ // Elibrary. URL: https://elibrary.ru/item.asp?id=45759714.
38. Методы количественной оценки рыночных рисков. URL: https://bank.nso.ru/sites/bank.nso.ru/wodby_files/files/wiki/2019/11/metody_kolichestvennoy_ocenki_rynochnyh_riskov.pdf.
39. Что такое ставка дисконтирования // Т—Ж. URL: https://journal.tinkoff.ru/discount-rate/.
40. Проблемы оценки бизнеса доходным методом // КиберЛенинка. URL: https://cyberleninka.ru/article/n/problemy-otsenki-biznesa-dohodnym-metodom.
41. Риски // Россети — Интерактивный годовой отчет 2019. URL: https://www.rosseti.ru/ir/annual_report/2019/risk-management/riski.html.