Управление, ориентированное на стоимость (VBM) и экономическая добавленная стоимость (EVA): теория и практика применения

В условиях современного рынка, когда глобальная конкуренция достигает беспрецедентных масштабов, а инвесторы требуют все большей прозрачности и эффективности, традиционные подходы к управлению предприятием перестают быть достаточными. Сегодня фокус смещается с краткосрочной прибыли на долгосрочное создание стоимости для акционеров. Именно здесь на сцену выходит концепция управления, ориентированного на стоимость (Value-Based Management, VBM), представляющая собой мощный инструмент для максимизации рыночной стоимости предприятия и обеспечения его устойчивого развития.

Настоящая курсовая работа посвящена глубокому анализу теоретических основ и практического применения VBM, а также его ключевого показателя – экономической добавленной стоимости (EVA). Мы рассмотрим фундаментальные принципы VBM, его историческую эволюцию, преимущества и ограничения, а также методы расчета EVA и других стоимостных показателей. Особое внимание будет уделено специфике внедрения VBM на российских предприятиях и вызовам, с которыми они сталкиваются. Цель данной работы – не только представить исчерпывающий теоретический материал, но и дать практические рекомендации, способствующие повышению эффективности управления предприятием и его инвестиционной привлекательности.

Введение в концепцию управления, ориентированного на стоимость (VBM)

В условиях современной экономики, характеризующейся высокой динамикой, непредсказуемостью и усилением конкуренции, традиционные методы управления, сосредоточенные на бухгалтерской прибыли или объеме продаж, часто оказываются неэффективными. Актуальность концепции управления, ориентированного на стоимость (VBM) возрастает с каждым годом, поскольку она предлагает принципиально иной взгляд на цели и задачи предприятия. VBM ставит во главу угла максимизацию рыночной стоимости компании для ее акционеров, рассматривая все управленческие решения через призму их влияния на долгосрочное благосостояние собственников. Эта концепция выходит за рамки простого бухгалтерского учета, предлагая системный подход к оценке результатов деятельности и выстраиванию управленческих рычагов, что делает ее центральной в современном стратегическом менеджменте.

Предлагаемая курсовая работа структурно выстроена таким образом, чтобы дать всестороннее представление о VBM и EVA. Мы начнем с теоретических основ и исторического контекста VBM, перейдем к детальному рассмотрению экономической добавленной стоимости (EVA) как ключевого показателя, проанализируем драйверы стоимости и их интеграцию в управленческие решения. Далее будут представлены основные модели оценки бизнеса в контексте VBM, а также уделено внимание особенностям внедрения концепции на российских предприятиях и сопутствующим вызовам. Завершит работу блок критических оценок, ограничений и практических рекомендаций по успешному применению VBM.

Теоретические основы и сущность Value-Based Management

Концепция Value-Based Management (VBM) представляет собой не просто набор финансовых инструментов, а целостную философию управления, проникающую во все уровни организации. Ее суть заключается в переориентации фокуса управленческих решений с краткосрочных бухгалтерских показателей на долгосрочную максимизацию стоимости предприятия для его акционеров. Этот подход стал ответом на растущие требования инвесторов и меняющиеся условия ведения бизнеса, где устойчивое создание стоимости является главным мерилом успеха, ведь именно оно гарантирует долгосрочное процветание компании и её привлекательность на рынке.

История возникновения и эволюция концепции VBM

Истоки VBM уходят корнями в американскую управленческую культуру начала 80-х годов XX века, когда на фоне глобализации и обострения конкуренции возникла острая потребность в более эффективных моделях управления. Компании начали осознавать, что традиционные бухгалтерские показатели не всегда корректно отражают реальное благосостояние собственников и не стимулируют менеджеров к принятию решений, направленных на создание долгосрочной стоимости. Постепенно концепция VBM получила широкое распространение не только в США, но и в корпорациях Западной Европы, Канады, Японии, Австралии, а также в странах с развивающимся рынком капитала.

Знаковым моментом в истории VBM стало первое упоминание термина «Value Based Management» в 1994 году в книге «Императив стоимости» (The Value Imperative) Д. Мактаггарта. Это событие закрепило концепцию в академическом и деловом сообществе, обозначив ее как самостоятельное и значимое направление в стратегическом и финансовом менеджменте. С тех пор VBM активно развивалась, интегрируя в себя новые аналитические инструменты и методологии, став одним из краеугольных камней современного корпоративного управления.

Ключевые принципы и философия VBM

Центральным принципом VBM является убеждение, что управленческие решения должны способствовать устойчивому развитию предприятия и, как следствие, увеличению его стоимости. Эта стоимость определяется дисконтированными будущими свободными денежными потоками, что подчеркивает долгосрочную ориентацию концепции. Новая стоимость создается только тогда, когда отдача от инвестированного капитала превышает затраты на его привлечение, то есть когда проект или деятельность генерирует прибыль, достаточную для покрытия всех издержек, включая стоимость капитала.

VBM является не только методологией, но и философией, призывающей каждого сотрудника мыслить как собственник. Это означает, что даже на самых низовых уровнях организации работники должны принимать решения, которые принесут долгосрочную выгоду акционерам. Такая философия требует изменения корпоративной культуры, фокусируясь на создании ценности как главной цели бизнеса, и формируя общую систему ценностей, ориентированную на максимизацию богатства собственников. Это способствует большей вовлеченности персонала и выработке стратегического мышления на всех уровнях управления.

Преимущества VBM для современного предприятия

Внедрение VBM приносит компаниям целый ряд существенных преимуществ, которые способствуют повышению их конкурентоспособности и устойчивости в долгосрочной перспективе.

Во-первых, VBM обеспечивает фокусирование на создании стоимости. Вместо того чтобы гоняться за сиюминутной прибылью, которая может быть достигнута за счет сокращения долгосрочных инвестиций или ухудшения качества, VBM ориентирует менеджмент на решения, которые реально увеличивают ценность бизнеса.

Во-вторых, концепция улучшает процесс принятия решений. Все инвестиционные, операционные и стратегические решения оцениваются с точки зрения их влияния на стоимость компании. Это позволяет отсекать проекты, которые, несмотря на кажущуюся прибыльность, на самом деле разрушают стоимость. Именно поэтому VBM становится незаменимым инструментом для стратегического планирования.

В-третьих, VBM способствует более эффективному распределению ресурсов. Путем анализа доходности каждого инвестированного рубля, компания может направлять капитал в наиболее перспективные проекты и подразделения, избегая неэффективных вложений. Среди подтвержденных преимуществ VBM отмечается способность к оптимизации инвестиционного процесса, что ведет к более эффективному распределению капитала. Это достигается за счет систематической оценки каждого инвестиционного проекта через призму его способности генерировать экономическую добавленную стоимость.

В-четвертых, VBM согласует цели различных заинтересованных сторон. Поскольку максимизация акционерной стоимости является универсальной целью, она помогает объединить усилия менеджмента, сотрудников и инвесторов в едином направлении.

Наконец, VBM способствует повышению адаптивности и инновационности компании. Постоянный мониторинг драйверов стоимости и их взаимосвязи с рыночной оценкой стимулирует поиск новых путей для создания ценности, будь то через продуктовые инновации, оптимизацию процессов или выход на новые рынки. Также VBM способствует повышению прозрачности принятия управленческих решений, так как ориентируется на четкие стоимостные показатели, которые сложнее манипулировать, чем традиционные бухгалтерские отчеты. Это приводит к улучшению корпоративного управления и доверия со стороны инвесторов.

Ограничения традиционных бухгалтерских показателей в контексте VBM

Традиционные бухгалтерские критерии оценки деятельности компании, такие как чистая прибыль, выручка, рентабельность продаж, несмотря на их повсеместное использование, часто оказываются неэффективными для целей VBM. Их главные ограничения заключаются в следующем:

1. Ориентация на прошлое: Бухгалтерская отчетность отражает исторические данные, тогда как VBM требует ориентироваться на будущие денежные потоки и перспективы создания стоимости. Прошлые результаты не всегда являются надежным индикатором будущих успехов.
2. Манипулируемость: Показатель чистой прибыли, например, может быть легко манипулирован бухгалтерскими методами (например, через изменение учетной политики амортизации, создание или роспуск резервов), не отражая при этом реальной экономической эффективности и не показывая, как происходит создание или разрушение стоимости. Это искажает картину истинного финансового состояния и эффективности управления.
3. Игнорирование стоимости капитала: Традиционные показатели, такие как выручка или балансовая прибыль, не учитывают стоимость используемого капитала – как собственного, так и заемного. Это является ключевым аспектом для оценки создания стоимости в рамках VBM, поскольку компания создает стоимость только тогда, когда ее доходность превышает затраты на привлечение капитала. Компания может показывать высокую бухгалтерскую прибыль, но при этом разрушать стоимость, если эта прибыль ниже стоимости используемого капитала.
4. Неспособность оценить устойчивость результатов: Бухгалтерские показатели не дают полного представления об устойчивости финансовых результатов и способности компании генерировать стабильные денежные потоки в долгосрочной перспективе, что критически важно для оценки ее рыночной стоимости.

Таким образом, для целей VBM необходимы более комплексные и экономически обоснованные показатели, способные отражать реальный процесс создания стоимости, а не только бухгалтерские факты.

Экономическая добавленная стоимость (EVA) как ключевой показатель VBM

В арсенале стоимостно-ориентированного управления существует множество показателей, но одним из наиболее известных и широко применяемых является экономическая добавленная стоимость (Economic Value Added, EVA). Этот индикатор стал мощным инструментом для оценки истинной экономической прибыли компании, позволяя ответить на вопрос: действительно ли бизнес создает стоимость для своих акционеров?

Определение и значение EVA в системе VBM

Экономическая добавленная стоимость (EVA) — это один из ключевых показателей в системе VBM, который измеряет экономическую прибыль и показывает прирост доходности, превышающий общую стоимость капитала фирмы. По сути, EVA отражает чистую операционную прибыль компании после уплаты налогов, за вычетом стоимости всего капитала, использованного для получения этой прибыли. Если компания генерирует прибыль, но она не покрывает стоимость привлеченного капитала, то, с экономической точки зрения, стоимость для акционеров не создается, а наоборот, разрушается.

Концепция EVA была разработана Джоэлом Стерном и Беннетом Стюартом, и сегодня является зарегистрированной торговой маркой консалтинговой компании «Stern Stewart & Co». Их подход получил широкое признание благодаря своей логичности и практической применимости. Показатель EVA сочетает в себе простоту расчета с возможностью определения стоимости компании и позволяет оценивать эффективность как предприятия в целом, так и его отдельных подразделений. Это делает EVA универсальным инструментом для стратегического планирования, оценки инвестиционных проектов, формирования системы мотивации менеджмента и контроля за деятельностью бизнес-единиц.

Методология расчета EVA

Для полного понимания экономической добавленной стоимости необходимо подробно рассмотреть ее методологию расчета, которая включает несколько ключевых компонентов.

Основная формула расчета EVA выглядит следующим образом:

EVA = NOPAT - WACC ⋅ IC

Где:

• NOPAT (Net Operating Profit After Tax) — чистая операционная прибыль после уплаты налогов.
• WACC (Weighted Average Cost of Capital) — средневзвешенная стоимость капитала.
• IC (Invested Capital) — инвестированный капитал.

Рассмотрим каждый компонент более детально:

1. NOPAT (Чистая операционная прибыль после уплаты налогов)

NOPAT — это чистая операционная прибыль после уплаты налогов, но до выплаты процентов. Этот показатель считается оптимальным для оценки операционной эффективности менеджеров, поскольку он отражает прибыль, генерируемую основной деятельностью компании, до учета влияния структуры капитала (финансовых расходов).

Расчет NOPAT: NOPAT = EBITDA - Амортизация - Налог на прибыль.

Для большей точности, NOPAT может быть рассчитан как:

NOPAT = Прибыль до налогообложения и процентов (EBIT) × (1 - Ставка налога на прибыль)

Пример: Если EBIT компании составляет 100 млн руб., а ставка налога на прибыль — 20%, то NOPAT = 100 млн руб. × (1 — 0,20) = 80 млн руб.

2. WACC (Средневзвешенная стоимость капитала)

WACC представляет собой среднюю процентную ставку по всем источникам финансирования компании, показывающую, во сколько организации обходится собственный и заемный капитал. Это ключевой показатель, отражающий минимальную требуемую доходность, которую должны приносить инвестиции компании, чтобы удовлетворить ее инвесторов и кредиторов.

Формула расчета WACC:

WACC = RдKд(1 - t) + RскKск

Где:

• R_д — стоимость заемного капитала (процентная ставка по долгу).
• K_д — доля заемного капитала в общей структуре капитала.
• t — ставка налога на прибыль (учитывается налоговый щит от процентных выплат).
• R_ск — стоимость собственного капитала (требуемая доходность акционеров).
• K_ск — доля собственного капитала в общей структуре капитала.

Пример расчета WACC:

• Стоимость заемного капитала (R_д) = 8%
• Доля заемного капитала (K_д) = 30% (0,3)
• Ставка налога на прибыль (t) = 20% (0,2)
• Стоимость собственного капитала (R_ск) = 15%
• Доля собственного капитала (K_ск) = 70% (0,7)

WACC = 0,08 × 0,3 × (1 - 0,2) + 0,15 × 0,7 = 0,08 × 0,3 × 0,8 + 0,105 = 0,0192 + 0,105 = 0,1242 или 12,42%

3. IC (Инвестированный капитал)

Инвестированный капитал (IC) — это сумма всех средств, вложенных в операционную деятельность компании, как собственных, так и заемных. Он может быть рассчитан как сумма собственного капитала и долгосрочных обязательств, или как сумма всех активов за вычетом текущих обязательств, не приносящих процентный доход (например, кредиторской задолженности).

IC = Долгосрочные активы + Оборотные активы - Краткосрочные обязательства, не приносящие проценты.

Или:

IC = Собственный капитал + Долгосрочные обязательства.

Пример: Если инвестированный капитал компании составляет 500 млн руб., NOPAT — 80 млн руб., а WACC — 12,42%, то EVA = 80 — 0,1242 × 500 = 80 — 62,1 = 17,9 млн руб.

Интерпретация значений EVA и корректировки для повышения точности

Интерпретация показателя EVA достаточно проста и интуитивно понятна:

• Положительное значение EVA указывает на создание экономической прибыли и увеличение условной рыночной стоимости предприятия. Это означает, что компания генерирует доходность, которая не только покрывает все ее издержки, но и превышает минимальную требуемую доходность для инвесторов.
• Отрицательное значение EVA свидетельствует о том, что прибыль недостаточна для окупаемости вложенного капитала, и стоимость компании снижается. В этом случае компания разрушает ценность для акционеров, даже если ее бухгалтерская прибыль положительна.
• Нулевое значение EVA означает, что компания покрывает все свои издержки, включая стоимость капитала, но не создает дополнительной стоимости для акционеров.

Для повышения точности расчета EVA и приближения его к реальному денежному потоку компании, а также для более корректного отражения инвестированного капитала, могут потребоваться различные корректировки. В рамках концепции EVA было разработано 164 корректировки, однако на практике достаточно использовать только те, которые оказывают существенное влияние на отчетность и соответствуют экономической сути операций.

Наиболее распространенные корректировки EVA включают:

1. Исключение неденежных расходов: Например, амортизации, которая является бухгалтерским, а не реальным денежным расходом. Это позволяет приблизить NOPAT к свободному денежному потоку.
2. Пересчет балансовой стоимости активов для отражения их рыночной стоимости: Особенно актуально для активов, которые значительно изменили свою стоимость с момента приобретения.
3. Капитализация расходов на НИОКР и маркетинг: Эти расходы, по с��ти, являются инвестициями в будущий рост и создание стоимости, хотя в бухгалтерском учете часто списываются как текущие расходы. Их капитализация позволяет более точно отразить инвестированный капитал и будущие доходы.
4. Корректировка резервов: Например, резервов под обесценение запасов или сомнительных долгов. Эти корректировки могут быть необходимы для того, чтобы резервы более точно отражали экономическую реальность бизнеса, а не просто консервативную бухгалтерскую оценку.
5. Корректировка отсроченных налогов: Устранение влияния отложенных налоговых активов и обязательств, которые могут искажать картину реального налогового бремени и денежных потоков.
6. Корректировка расходов на реструктуризацию: Если эти расходы являются единовременными и не связаны с основной операционной деятельностью, их можно исключить для получения более чистого NOPAT.

Таблица 1. Примеры корректировок для расчета EVA

Тип корректировки	Описание	Влияние на EVA
Амортизация	Исключение неденежных расходов по амортизации из NOPAT, если они не влияют на реальный денежный поток.	Увеличивает NOPAT, поскольку амортизация не является реальным денежным оттоком, но при этом увеличивает Invested Capital (если активы пересчитываются), что может иметь как положительное, так и отрицательное влияние на EVA в зависимости от соотношения.
Капитализация НИОКР и маркетинга	Перевод этих расходов из операционных в инвестиционные активы, увеличивая Invested Capital.	Увеличивает Invested Capital, что ведет к росту платы за капитал (WACC ⋅ IC). В долгосрочной перспективе, если эти инвестиции приносят доход, это может увеличить NOPAT и, как следствие, EVA.
Резервы	Пересчет или исключение резервов (например, под обесценение), которые не отражают экономическую реальность.	Может увеличивать NOPAT (если резервы были завышены) или Invested Capital (если резервы были недооценены), что влияет на EVA.
Отсроченные налоги	Корректировка для отражения реального налогового бремени и денежных потоков.	Могут влиять как на NOPAT, так и на Invested Capital, приводя к более точному отражению экономической прибыли.
Лизинговые обязательства	Капитализация операционного лизинга, перевод его в финансовый, что увеличивает активы и обязательства.	Увеличивает Invested Capital, так как лизинговые активы признаются на балансе. Это увеличивает плату за капитал, но также может увеличить NOPAT за счет перераспределения расходов.

Эти корректировки позволяют сделать показатель EVA более точным и релевантным для целей VBM, отражая экономическую, а не только бухгалтерскую реальность деятельности компании.

Драйверы стоимости предприятия и их интеграция в систему управленческих решений VBM

Для эффективного управления стоимостью недостаточно просто измерять EVA или другие стоимостные показатели. Необходимо понимать, какие конкретные факторы, или драйверы, влияют на эти показатели и как ими можно управлять на различных уровнях организации. Драйверы стоимости — это своего рода «рычаги», потянув за которые, менеджмент может целенаправленно воздействовать на создание ценности.

Классификация и виды драйверов стоимости

Драйверы (факторы) стоимости — это оперативные и стратегические индикаторы, определяющие перспективные возможности извлечения стоимости компании, а также переменные, от которых зависит результативность деятельности. Они являются причинно-следственными связями между действиями компании и изменением ее стоимости.

Ключевые факторы стоимости обычно классифицируются на несколько основных групп:

1. Финансовые драйверы: Эти факторы напрямую связаны с финансовыми показателями компании и ее способностью генерировать прибыль.
   • Рентабельность продаж: Отношение чистой прибыли к выручке. Повышение этого показателя (например, за счет контроля затрат или увеличения маржи) напрямую влияет на NOPAT и, следовательно, на EVA.
   • Оборачиваемость активов: Отношение выручки к активам. Эффективное использование активов позволяет генерировать больший объем продаж при том же уровне инвестированного капитала, что уменьшает IC в формуле EVA относительно генерируемой прибыли.
   • Эффективность использования капитала: Более широкая категория, включающая такие показатели, как ROIC (Return on Invested Capital), который сравнивается с WACC.
   • Налоговая нагрузка: Оптимизация налогообложения также влияет на NOPAT.
2. Операционные драйверы: Эти факторы относятся к эффективности производственных и операционных процессов компании.
   • Объем продаж: Рост объема продаж, особенно при сохранении или увеличении маржинальности, напрямую увеличивает выручку и прибыль.
   • Доля рынка: Увеличение доли рынка часто коррелирует с ростом объемов и эффектом масштаба.
   • Производительность труда: Эффективность использования человеческих ресурсов, выраженная в объеме продукции на одного сотрудника или выручке на сотрудника.
   • Удельные затраты на производство и логистику: Снижение этих затрат напрямую влияет на рентабельность и NOPAT.
   • Управление запасами: Оптимизация запасов снижает инвестированный капитал и операционные издержки.
3. Драйверы устойчивости (роста): Эти факторы обеспечивают долгосрочную конкурентоспособность и потенциал роста.
   • Инновационная активность: Количество новых продуктов, патентов, инвестиции в НИОКР. Успешные инновации могут привести к созданию новых рынков или увеличению доли на существующих.
   • Качество продукции или услуг: Высокое качество повышает лояльность клиентов и позволяет устанавливать более высокие цены.
   • Лояльность клиентов: Удержание существующих клиентов обходится дешевле, чем привлечение новых, и обеспечивает стабильный поток доходов.
   • Устойчивое развитие бизнеса: Включает аспекты экологической и социальной ответственности, которые все больше влияют на репутацию и инвестиционную привлекательность.
4. Нефинансовые драйверы: Эти факторы, хоть и не выражаются напрямую в финансовых показателях, оказывают существенное влияние на долгосрочную стоимость.
   • Узнаваемость бренда и репутация: Сильный бренд позволяет компании устанавливать премиальные цены и привлекать больше клиентов.
   • Корпоративная культура: Способствует высокой мотивации сотрудников, инновациям и эффективному взаимодействию.
   • Качество управленческой команды: Опыт, компетентность и стратегическое мышление руководства критически важны для принятия решений, создающих стоимость.
   • Уровень технологического развития: Использование передовых технологий может обеспечить конкурентные преимущества и повысить операционную эффективность.

Принципы интеграции драйверов стоимости в систему VBM

Интеграция факторов стоимости в систему VBM требует систематического подхода, основанного на нескольких ключевых принципах:

1. Привязка драйверов к созданию акционерной стоимости: Каждый идентифицированный драйвер должен иметь четкую и измеримую связь с изменением акционерной стоимости. Это означает, что любое управленческое действие, направленное на улучшение драйвера, должно в конечном итоге приводить к росту EVA или других стоимостных показателей.
2. Детализация до всех уровней организационной иерархии: Драйверы стоимости должны быть декомпозированы таким образом, чтобы каждый сотрудник, на каждом уровне организации, понимал, как его действия влияют на общую стоимость компании. Это создает систему ответственности и мотивации.
3. Использование финансовых и операционных показателей эффективности для измерения: Для каждого драйвера должны быть разработаны измеримые показатели (KPI), которые позволяют отслеживать его динамику и вклад в создание стоимости. Эти показатели могут быть как финансовыми (например, рентабельность продукта), так и операционными (например, процент брака).
4. Отображение текущего уровня эффективности и долгосрочных перспектив роста: Система драйверов должна давать представление не только о текущем состоянии дел, но и о потенциале для будущего создания стоимости. Это помогает менеджменту балансировать между краткосрочными и долгосрочными целями.

Декомпозиция драйверов стоимости по уровням управления («дерево управления» на основе EVA)

Эффективная интеграция драйверов стоимости в управленческие решения достигается за счет их декомпозиции по уровням организационной иерархии, часто реализуемой в виде так называемого «дерева управления» на основе EVA. Этот подход позволяет связать стратегические цели с операционными задачами и показателями, стимулируя стоимостное мышление на всех уровнях.

1. Корпоративный уровень: На этом уровне управление стоимостью осуществляется на основе общих стратегических целей и высокоуровневых критериев, таких как EVA и NPV (чистая приведенная стоимость). Высшее руководство определяет общую стратегию создания стоимости, распределяет капитал между бизнес-единицами и мониторит агрегированные показатели.
2. Уровень бизнес-единиц: Здесь драйверы стоимости становятся более детализированными и привязаны к специфике каждого бизнес-направления. Примерами могут служить:
   • Клиентская база: Ее размер, темпы роста, средняя стоимость клиента (LTV — Lifetime Value). Для бизнес-единицы, ориентированной на продажи, ключевыми драйверами могут стать коэффициент удержания клиентов, средний чек и частота покупок, напрямую влияющие на выручку и прибыльность.
   • Операционный доход: Эффективность основной деятельности подразделения.
   • Рентабельность продаж: Показатель, отражающий эффективность ценообразования и управления затратами.
   • Эффективность использования активов: Например, оборачиваемость запасов или основных средств в рамках конкретной бизнес-единицы.
3. Низовой (операционный) уровень: На этом уровне требуется предельная детализация драйверов, которые напрямую связаны с повседневными операциями и задачами сотрудников. Примерами таких драйверов могут быть:
   • Денежная выручка на один заказ: Показатель, характеризующий эффективность работы с клиентами и среднюю стоимость сделки.
   • Удельный доход: Доход на единицу продукции или услуги, или доход на одного сотрудника.
   • Доля загруженных мощностей: Показатель эффективности использования производственных активов.
   • На этом уровне к драйверам стоимости также относятся время выполнения заказа, количество дефектов на единицу продукции, время простоя оборудования и уровень запасов. Эти показатели напрямую влияют на операционные затраты, качество продукции и удовлетворенность клиентов, что в конечном итоге сказывается на прибыли и инвестированном капитале.

Использование «дерева управления» на основе EVA помогает развернуть систему показателей для разных уровней менеджеров, требуя стоимостного мышления и иной корпоративной культуры. Эта иерархическая структура позволяет EVA на верхнем уровне декомпозироваться на NOPAT и WACC ⋅ IC, которые в свою очередь раскладываются на более детализированные финансовые и операционные показатели, привязанные к конкретным функциям и подразделениям компании. Например, NOPAT может быть декомпозирован на выручку и операционные затраты, а операционные затраты – на затраты на сырье, персонал, логистику, каждая из которых имеет свои драйверы на низовом уровне. Эта структура позволяет каждому сотруднику видеть, как его действия влияют на общую стоимость компании, и способствует принятию решений, направленных на максимизацию EVA. Таким образом, драйверы стоимости становятся не просто абстрактными показателями, а осязаемыми целями, интегрированными в повседневную деятельность и систему мотивации.

Модели и подходы к оценке бизнеса в контексте VBM

Оценка бизнеса является неотъемлемой частью концепции VBM, поскольку именно она позволяет определить текущую стоимость предприятия и отслеживать, как управленческие решения влияют на ее изменение. VBM использует различные методы оценки стоимости, каждый из которых имеет свои особенности и область применения.

Метод дисконтирования денежных потоков (DCF)

Одним из наиболее фундаментальных и широко используемых методов оценки стоимости в рамках VBM является метод дисконтирования денежных потоков (Discounted Cash Flow, DCF). Его суть заключается в определении текущей стоимости будущих свободных денежных потоков, которые компания способна генерировать. DCF опирается на принцип временной стоимости денег: рубль, полученный сегодня, стоит больше рубля, полученного завтра.

В упрощенном виде процедура оценки по DCF включает следующие этапы:

1. Определение потоков денежных средств (Free Cash Flow, FCF): На этом этапе прогнозируются будущие свободные денежные потоки компании на определенный прогнозный период (обычно от 5 до 10 лет). FCF рассчитывается как денежные средства, доступные для распределения между всеми инвесторами (акционерами и кредиторами) после того, как компания оплатила все операционные расходы и инвестировала в оборотный и основной капитал для поддержания роста.
2. Определение ставки дисконтирования (WACC): Для дисконтирования будущих денежных потоков используется средневзвешенная стоимость капитала (WACC), которая отражает требуемую доходность всех источников финансирования компании.
3. Сумма дисконтированных потоков: Прогнозируемые FCF дисконтируются к текущей дате с использованием WACC.
4. Расчет продленной стоимости (Terminal Value, TV): Поскольку невозможно прогнозировать денежные потоки до бесконечности, рассчитывается продленная стоимость. Она отражает стоимость компании после окончания прогнозного периода, предполагая, что после этого периода компания будет расти с постоянным, устойчивым темпом. При оценке по DCF обычно используется прогнозный период от 5 до 10 лет, а для расчета продленной стоимости (Terminal Value, TV) часто применяется модель Гордона, предполагающая постоянный темп роста денежных потоков после прогнозного периода.

Формула модели Гордона для расчета Terminal Value:

TV = FCFn+1 / (WACC - g)

Где:

• FCF_n+1 — свободный денежный поток в первый год после прогнозного периода.
• WACC — средневзвешенная стоимость капитала.
• g — постоянный темп роста денежных потоков в постпрогнозном периоде.

5. Суммарная дисконтированная стоимость: Общая стоимость компании получается путем суммирования дисконтированных денежных потоков прогнозного периода и дисконтированной продленной стоимости.
6. Последующие корректировки: Могут включать корректировки на избыточные активы, неконтролирующие доли, или другие специфические факторы.

Метод DCF является наиболее полным, так как он учитывает все будущие денежные потоки и риски, связанные с их получением.

Другие ключевые показатели стоимости в VBM

Помимо EVA и DCF, в VBM используются и другие показатели, которые дополняют картину создания стоимости:

• MVA (Market Value Added) — рыночная добавленная стоимость: Рассчитывается как разница между рыночной оценкой капитала (рыночная капитализация + рыночная стоимость долга) и первоначально инвестированным в компанию капиталом. MVA отражает то, насколько рынок оценивает способность компании создавать стоимость выше вложенных средств. Положительное MVA означает, что компания создала богатство для своих инвесторов.
• SVA (Shareholder Value Added) — добавленная акционерная стоимость: Определяется как приращение между расчетной (фундаментальной) и балансовой стоимостью акционерного капитала. SVA фокусируется на приросте стоимости именно для акционеров, учитывая их долю в капитале.
• CVA (Cash Value Added) — денежная добавленная стоимость: Рассчитывается как разница между денежным потоком от операционной деятельности (с учетом налогов) и денежной стоимостью капитала, необходимого для генерации этого потока. CVA является модификацией EVA, фокусирующейся исключительно на денежных потоках, что устраняет влияние бухгалтерских корректировок.
• CFROI (Cash Flow Return on Investment) — денежная рентабельность инвестиций: Это показатель, который отражает отношение чистого денежного потока от операционной деятельности к инвестированному капиталу, скорректированному на инфляцию. CFROI позволяет оценить эффективность использования капитала с учетом инфляции и срока службы активов, предоставляя более долгосрочную перспективу.

Эти показатели, хотя и имеют свои нюансы, в целом направлены на оценку способности компании генерировать доходность выше стоимости капитала, что является ключевым принципом VBM.

Модель остаточной прибыли (Residual Income Model, RIM)

Модель остаточной прибыли (Residual Income Model, RIM) представляет собой еще один важный подход к оценке собственного капитала компании в рамках VBM. Она особенно полезна, когда дивидендная политика компании нестабильна или трудно прогнозируема, а также когда балансовая стоимость активов имеет важное значение.

Модель RIM предполагает, что фундаментальная стоимость собственного капитала компании зависит от величины инвестированного капитала, фактической и требуемой доходности на капитал, а также устойчивости спреда результатов (разницы между фактической и требуемой доходностью).

Суть модели заключается в том, что стоимость собственного капитала оценивается как балансовая стоимость собственного капитала на текущий момент плюс дисконтированная сумма будущих остаточных прибылей. Остаточная прибыль (Residual Income, RI) — это чистая прибыль, превышающая требуемую доходность на инвестированный собственный капитал.

Формула модели остаточной прибыли (RIM) для оценки собственного капитала:

V = BV0 + Σt=1∞ (NIt - (r ⋅ BVt-1)) / (1 + r)t

Где:

• V — фундаментальная стоимость собственного капитала.
• BV₀ — балансовая стоимость собственного капитала на начало периода.
• NI_t — чистая прибыль в период t.
• r — требуемая ставка доходности на собственный капитал (стоимость собственного капитала).
• BV_t-1 — балансовая стоимость собственного капитала на начало периода t.
• Σ — знак суммирования.
• ∞ — бесконечность (для учета всех будущих периодов).

Если (NI_t — (r ⋅ BV_t-1)) > 0, то компания создает остаточную прибыль и, следовательно, увеличивает стоимость для акционеров. Модель RIM особенно полезна для компаний с большими нематериальными активами, которые не всегда адекватно отражаются в бухгалтерской стоимости, но приносят существенную остаточную прибыль. RIM позволяет более глубоко анализировать источники создания стоимости, фокусируясь на эффективности использования акционерного капитала.

Особенности внедрения VBM на российских предприятиях и сопутствующие вызовы

Внедрение любой передовой управленческой концепции в специфических условиях национальной экономики всегда сопряжено с определенными особенностями и вызовами. Концепция VBM не стала исключением для российских предприятий, где ее становление и распространение имеют свою уникальную историю и сталкиваются с рядом специфических барьеров. В России VBM приобретает популярность в условиях усиления конкуренции и совершенствования управленческих технологий, однако путь ее развития не был прямолинейным.

Исторический обзор становления VBM в России (1995-2013)

Процесс становления стоимостно-ориентированного управления на российских предприятиях можно условно разделить на несколько этапов, каждый из которых имел свои характерные черты:

1. Начальный этап (1995-2000 годы): Этот период характеризовался фрагментарным характером внедрения VBM. В основном, интерес к концепции проявляли отдельные компании, которые начинали использовать методы оценки, такие как DCF, для анализа инвестиционных проектов. Однако системного подхода к управлению стоимостью как такового еще не было. В этот период российские предприятия только начинали осваивать основы рыночной экономики и корпоративных финансов, поэтому VBM воспринимался скорее как экзотический инструмент.
2. Период роста интереса (2001-2007 годы): В этот период наблюдался значительный рост интереса к VBM, особенно среди крупных компаний, которые готовились к выходу на IPO (первичное публичное размещение акций) или уже были публичными. Для них максимизация акционерной стоимости стала стратегической целью. Активно использовались показатели EVA и MVA как инструменты для оценки эффективности и привлечения инвесторов. Компании начинали привлекать западных консультантов для внедрения VBM-систем.
3. Послекризисный период и смещение фокуса (2008-2013 годы): После глобального финансового кризиса 2008 года фокус сместился на повышение операционной эффективности и интеграцию VBM в систему стратегического планирования и бюджетирования. Компании осознали, что просто оценка стоимости недостаточна; необходимо было связать ее с повседневными управленческими процессами. VBM стал восприниматься как инструмент для антикризисного управления и обеспечения устойчивости в условиях нестабильности.

Несмотря на эти этапы развития, исследования показывают, что в России VBM не получил широкого распространения, и до сих пор существует большой разрыв между компаниями, успешно внедрившими VBM, и остальными. Согласно исследованиям, менее 10% российских компаний эффективно используют полноценные системы VBM, в то время как большинство применяют лишь отдельные элементы или подходы, основанные на стоимости, без глубокой интеграции в корпоративную культуру и управленческие процессы. Так что же мешает повсеместному распространению столь эффективной методики?

Основные барьеры и низкий уровень распространения VBM в России

Низкий уровень распространения VBM в России объясняется рядом существенных барьеров, которые можно классифицировать следующим образом:

1. Управленческий барьер:
   • Отсутствие процессов оценки и инструментов управления стоимостью: Многие российские компании не имеют четко разработанных методик оценки стоимости, систем планирования и бюджетирования, ориентированных на VBM.
   • Недостаток квалифицированных специалистов: Отсутствие в штате компаний профессионалов, способных разрабатывать, внедрять и поддерживать сложные системы VBM, является серьезным препятствием.
   • Сопротивление изменениям со стороны высшего руководства: Некоторые руководители могут не видеть ценности в изменении устоявшихся методов управления или опасаться сложности внедрения.
2. Человеческий барьер:
   • Непонимание стратегии VBM: На всех уровнях компании часто отсутствует понимание концепции VBM, ее целей и преимуществ. Менеджеры и сотрудники могут не осознавать, как их ежедневные действия влияют на общую стоимость компании.
   • Отсутствие привязки оплаты труда к ключевым показателям стоимости: У большинства российских менеджеров (по некоторым оценкам, у более чем 70%) система оплаты труда не привязана напрямую к показателям создания стоимости (например, EVA, MVA). Это снижает их мотивацию к принятию решений, ориентированных на VBM. Непонимание необходимости увеличения стоимости активов пронизывает все уровни российских компаний, и заработная плата большинства менеджеров не зависит от их вклада в стоимость активов.
   • Культурные барьеры: Проявляются в преобладании краткосрочного планирования, ориентации на выполнение текущих производственных задач вместо стратегического увеличения стоимости, а также нежелании делиться информацией между подразделениями.
3. Ресурсный барьер:
   • Недостаточный факторный анализ: Отсутствие глубокого анализа драйверов стоимости и их взаимосвязей не позволяет эффективно управлять ими.
   • Отсутствие современных информационных систем: Для расчета и мониторинга показателей VBM требуются интегрированные аналитические платформы (ERP, CPM-системы), способные обрабатывать большие объемы данных из различных источников и предоставлять актуальную информацию для принятия решений. Внедрение таких систем требует значительных инвестиций.
   • Необходимость обучения сотрудников: VBM требует перестройки мышления и навыков, что влечет за собой необходимость масштабного обучения персонала.
4. Проблемы декомпозиции и внешней среды:
   • Сложность декомпозиции показателей стоимости на операционный уровень: Одна из трудностей заключается в невозможности декомпозировать показатели стоимости на операционный уровень таким образом, чтобы они были понятны и управляемы для каждого сотрудника. Также существует проблема слишком большого количества параметров, влияющих на стоимость, что усложняет их мониторинг и управление.
   • Неэффективность российского фондового рынка: Для эффективной реализации концепции VBM необходимо наличие развитого фондового рынка и свободного обращения акций компании. Российский рынок капитала может находиться в неэффективных состояниях, что нарушает базовую предпосылку VBM о равенстве фундаментальной и рыночной стоимости. Эксперты отмечают, что на российском фондовом рынке часто наблюдаются периоды высокой волатильности и недостаточной ликвидности, что делает рыночную стоимость акций менее надежным индикатором фундаментальной стоимости компании, особенно для компаний средней и малой капитализации.

Преодоление этих барьеров требует комплексного подхода, включающего как организационные изменения, так и инвестиции в развитие человеческого капитала и информационных технологий.

Критические оценки, ограничения и рекомендации для успешного применения VBM

Как и любая управленческая концепция, VBM, несмотря на свои многочисленные преимущества, не лишена критических оценок и ограничений. Понимание этих аспектов крайне важно для ее адекватного и эффективного применения.

Критика концепции VBM

1. Конфликт с миссией и видением компании: Концепция VBM подвергается критике за ее излишний акцент на увеличении стоимости активов, что может конфликтовать с миссией и видением компании, направленными на удовлетворение более широких социальных целей или потребностей всех заинтересованных сторон (стейкхолдеров). Например, в угоду краткосрочному увеличению акционерной стоимости компания может сокращать расходы на экологические программы, социальные проекты или инвестиции в долгосрочные, но рискованные инновации. Это может привести к нанесению ущерба репутации, потере лояльности клиентов и сотрудников, а также снижению устойчивости бизнеса в долгосрочной перспективе.
2. Снижение мотивации сотрудников: Излишняя ориентация на рост акционерного дохода может привести к снижению мотивации сотрудников, стремящихся видеть в своей работе нечто большее, чем просто зарабатывание денег. Исследования показывают, что чрезмерный акцент на финансовых показателях может демотивировать сотрудников, снижая их вовлеченность и инновационность, если они не видят прямой связи между своей работой и созданием стоимости, или если их вклад не оценивается комплексно. Чувство «винтика в машине» может подавлять креативность и инициативу.
3. Замедление долгосрочного роста: В долгосрочной перспективе VBM может способствовать замедлению роста компании, поскольку топ-менеджмент, стремясь к максимизации краткосрочной стоимости, может быть менее заинтересован в инвестициях в рискованные, хотя и многообещающие, проекты. Это связано с тем, что такие проекты часто имеют длительный срок окупаемости и высокую степень неопределенности, что может негативно сказаться на ближайших стоимостных показателях. Менеджеры могут избегать таких инвестиций, предпочитая более безопасные, но менее амбициозные проекты.

Ограничения применимости VBM

1. Сложность внедрения и культурные изменения: Внедрение VBM является сложным и ресурсоемким процессом, требующим кардинальной ломки сложившихся норм корпоративной культуры, изменения мышления сотрудников и перестройки всех управленческих систем. По оценкам экспертов, успешное внедрение VBM может занимать от 3 до 5 лет, и около 70% инициатив по изменению корпоративной культуры сталкиваются с значительными трудностями или не достигают поставленных целей из-за сопротивления персонала, недостаточной поддержки руководства и отсутствия адекватных коммуникаций.
2. Неуниверсальность применения по отраслям: VBM не является универсальным решением для всех типов компаний и отраслей. Он лучше воспринимается и дает более очевидные результаты в капиталоемких, производственных отраслях (например, металлургия, нефтегазовая промышленность, машиностроение), где инвестированный капитал и денежные потоки играют ключевую роль. Для компаний сферы услуг, особенно в высокотехнологичных отраслях, где основным активом являются интеллектуальный капитал и человеческие ресурсы, прямая оценка стоимости на основе традиционных показателей VBM может быть менее информативной. В таких компаниях больше внимания уделяется развитию человеческих ресурсов, инновациям и нематериальным активам, которые сложнее измерить в стоимостном выражении.
3. Ограничения для малого бизнеса: Для малого бизнеса использование концепции VBM может быть затруднительным из-за сложностей с прогнозированием денежных потоков, ограниченности финансовых ресурсов для внедрения сложных аналитических систем и высоких издержек, связанных с привлечением консультантов и обучением персонала. Для малых предприятий с годовым оборотом менее 500 миллионов рублей внедрение полноценной системы VBM часто нецелесообразно из-за высоких затрат, которые могут составлять от нескольких сотен тысяч до нескольких миллионов рублей.

Рекомендации по успешному внедрению и адаптации VBM

Несмотря на вышеуказанные ограничения, при грамотном подходе VBM может стать мощным инструментом для повышения эффективности бизнеса. Для успешного внедрения и адаптации VBM рекомендуются следующие шаги:

1. Полная поддержка со стороны руководства: Ключевым условием успеха является полная и безоговорочная поддержка со стороны высшего руководства компании. Без их вовлеченности и готовности к изменениям любая инициатива VBM обречена на провал. Руководство должно быть не только инициатором, но и активным участником процесса, демонстрируя приверженность принципам VBM.
2. Создание гибкой системы показателей: Необходимо разработать и внедрить систему показателей, которая будет гибко интегрирована в процессы бюджетирования, планирования и, что особенно важно, в систему мотивации сотрудников. Эти показатели должны быть понятны, измеримы и релевантны для каждого уровня управления. Выбор адекватного набора показателей результатов является важнейшим решением, принимаемым организацией, и должен соответствовать определенной стадии жизненного цикла организации. На стадии роста компания может фокусироваться на показателях, связанных с темпами роста выручки и долей рынка, в то время как на стадии зрелости акцент смещается на рентабельность, оптимизацию затрат и генерацию свободных денежных потоков.
3. Декомпозиция целей и целевые показатели: Рекомендуется устанавливать целевые показатели эффективности, связанные со стоимостью, на всех уровнях компании, начиная со стратегических целей, на которые можно непосредственно повлиять. Это означает, что для каждого отдела, подразделения и даже отдельного сотрудника должны быть определены KPI, которые прямо или косвенно влияют на создание стоимости и мотивируют к достижению этих целей.
4. Обучение и коммуникации: Необходимо проводить систематическое обучение персонала по всем аспектам VBM, объясняя его принципы, методологии и преимущества. Эффективные внутренние коммуникации помогут преодолеть сопротивление изменениям и создать единое «стоимостное» мышление.
5. Адаптация к специфике отрасли и компании: VBM не должен быть «слепо» скопирован. Концепция должна быть адаптирована к уникальным особенностям отрасли, размеру компании, ее стадии жизненного цикла и корпоративной культуре. Это может включать выбор специфических драйверов стоимости, корректировку методик расчета EVA и других показателей.
6. Использование современных информационных технологий: Внедрение специализированных IT-решений для сбора, анализа и визуализации данных по стоимости поможет автоматизировать процессы и обеспечить своевременное принятие решений.

Таким образом, VBM – это не панацея, а мощный инструмент, требующий осознанного и системного подхода. Принимая во внимание его ограничения и грамотно адаптируя к условиям бизнеса, компании могут достичь значительного повышения эффективности управления и устойчивого роста акционерной стоимости.

Заключение

В рамках данной курсовой работы мы провели всесторонний анализ концепции управления, ориентированного на стоимость (Value-Based Management, VBM), и ее ключевого показателя – экономической добавленной стоимости (EVA). Исследование показало, что VBM представляет собой не просто набор финансовых инструментов, а целостную философию управления, призванную максимизировать рыночную стоимость предприятия для его акционеров в долгосрочной перспективе.

Мы рассмотрели исторические корни VBM, его эволюцию от американской управленческой культуры 80-х годов XX века до современного системного подхода, впервые упомянутого Д. Мактаггартом в 1994 году. Были детально проанализированы фундаментальные принципы VBM, основанные на создании стоимости, когда отдача от инвестированного капитала превышает затраты на его привлечение. Выделены ключевые преимущества VBM, такие как фокусирование на создании стоимости, улучшение принятия решений, эффективное распределение ресурсов, согласование целей заинтересованных сторон и повышение адаптивности компании. Особое внимание было уделено неэффективности традиционных бухгалтерских показателей, которые, будучи ориентированными на прошлое и подверженными манипуляциям, не способны адекватно отражать процесс создания стоимости и игнорируют стоимость используемого капитала.

Экономическая добавленная стоимость (EVA) была представлена как центральный показатель в системе VBM, измеряющий экономическую прибыль и прирост доходности сверх стоимости капитала. Мы подробно описали методологию расчета EVA, включая такие компоненты, как NOPAT, WACC и IC, а также рассмотрели необходимость корректировок для повышения точности показателя, приближая его к реальному денежному потоку и корректно отражая инвестированный капитал. Положительное EVA, несомненно, свидетельствует о создании стоимости, тогда как отрицательное – о ее разрушении.

Анализ драйверов стоимости выявил их ключевую роль в интеграции VBM в систему управленческих решений. Мы классифицировали драйверы на финансовые, операционные, драйверы устойчивости и нефинансовые, продемонстрировав, как они декомпозируются по уровням управления с помощью «дерева управления» на основе EVA, стимулируя стоимостное мышление на всех уровнях организации.

В работе также были представлены основные модели и подходы к оценке бизнеса в контексте VBM, включая метод дисконтирования денежных потоков (DCF) с использованием модели Гордона для расчета продленной стоимости, а также другие важные показатели, такие как MVA, SVA, CVA и CFROI. Детальное рассмотрение модели остаточной прибыли (RIM) позволило глубже понять механизмы оценки собственного капитала на основе фактической и требуемой доходности.

Особое внимание было уделено специфике внедрения VBM на российских предприятиях, включая исторический обзор становления концепции с 1995 по 2013 год. Мы выявили основные барьеры для широкого распространения VBM в России, такие как управленческий, человеческий и ресурсный барьеры, культурные особенности, а также влияние неэффективности российского фондового рынка.

В заключительном блоке были представлены критические оценки VBM, включая потенциальные конфликты с миссией компании, возможное снижение мотивации сотрудников и риски замедления долгосрочного роста при чрезмерной ориентации на краткосрочную стоимость. Выявлены ограничения применимости VBM, такие как сложность внедрения, требующая кардинальной ломки корпоративной культуры, и его меньшая эффективность для сферы услуг или малого бизнеса. Вместе с тем, сформулированы практические рекомендации по успешному внедрению и адаптации VBM, подчеркивающие необходимость полной поддержки со стороны руководства, создания гибкой системы показателей, декомпозиции целей, обучения персонала и адаптации к специфике компании.

Таким образом, VBM и EVA являются мощными инструментами для повышения эффективности управления предприятием и его инвестиционной привлекательности. Несмотря на существующие вызовы и ограничения, их грамотное применение позволяет компаниям ориентироваться на долгосрочное создание стоимости, принимать более обоснованные стратегические решения и формировать устойчивое конкурентное преимущество в динамичной экономической среде. Перспективы развития VBM связаны с дальнейшей интеграцией концепции в системы корпоративного управления, развитием аналитических инструментов и адаптацией к новым вызовам цифровой экономики.

Список использованной литературы

1. Анкудинов, А. Б. Методология формирования показателя экономической прибыли в условиях низкоэффективных рынков // Вестник КГФЭИ. – 2010. – № 1.
2. Бланк, И. А. Финансовый менеджмент : Учебный курс. – 2-е изд., перераб. и доп. – Киев : Эльга, Ника-Центр, 2004. – 656 с.
3. Боди, З., Мертон, Р. Финансы : учеб. пособие / пер. с англ. – Москва : Издат. дом «Вильямс», 2000. – 592 с.
4. Брейли, Р., Майерс, С. Принципы корпоративных финансов : учебник. – 7-е изд. – Москва : Олим – Бизнес, 2007. – 1088 с.
5. Валдайцев, С. В. Оценка бизнеса и управление стоимостью предприятия. – 2-е изд. – Москва : Проспект, 2010. – 346 с.
6. Ван Хорн, Дж. К. Основы управления финансами / пер. с англ. ; гл. ред. серии Я. В. Соколов. – Москва : Финансы и статистика, 2003. – 800 с.
7. Гаврилова, О. Как создать стоимость для акционера // Консультант. – 2010. – № 1.
8. Герчикова, З. Стоимостное мышление – а приоритет ли это? // Управление компанией. – 2010. – № 1.
9. Графова, Г. Ф. О методах оценки рыночной стоимости организаций // Аудитор. – 2010. – № 12.
10. Грязнова, А. Г. Финансы : учебник. – Москва : Финансы и статистика, 2007. – 504 с.
11. Гусев, А. А. Концепция EVA и оценка эффективности деятельности компании // Финансовый менеджмент. – 2010. – № 1.
12. Дамодаран, А. Инвестиционная оценка. Инструменты и методы оценки любых активов / пер. с англ. – Москва : ЗАО «Олимп-бизнес», 2010. – 659 с.
13. Дымшаков, А. Управляя, оценивай // ЖУК. – 2011. – № 9.
14. Егерев, И. А. Стоимость бизнеса: Искусство управления : учеб. пособие. – Москва : Дело, 2009. – 480 с.
15. Жукова, Е. Оценка бизнеса в рамках убыточных компаний в рамках доходных моделей // Экономические стратегии. – 2009. – № 7.
16. Иванов, А. П. Стоимостные критерии оценки эффективности управления // Финансы. – 2010. – № 2.
17. Ковалев, В. В. Введение в финансовый менеджмент. – Москва : Финансы и статистика, 2004. – 768 с.
18. Козырь, Ю. В. Стоимость компании: оценка и управленческие решения. – Москва : Альфа-Пресс, 2011. – 430 с.
19. Коупленд, Т., Коллер, Т., Муррин, Дж. Стоимость компаний: оценка и управление. – 2-е изд., стер. / пер. с англ. – Москва : ЗАО «Олимп-Бизнес», 2009. – 576 с.
20. Осипов, М. А. Использование концепции экономической добавленной стоимости для повышения эффективности и измерения деятельности компании // История управленческой мысли и бизнеса. VI международная конференция «Проблемы измерений в управлении организацией». Москва, 23-25 июня 2003 г. / под ред. В. И. Маршева, И. П. Пономарева. – Москва : МАКС Пресс, 2003. – 367 с.
21. Оценка бизнеса : учебник / под ред. А. Г. Грязновой, М. А. Федотовой. – Москва : Финансы и статистика, 2010. – 339 с.
22. Перар, Ж. Управление финансами : с упражнениями / пер. с фр. – Москва : Финансы и статистика, 1999. – 360 с.
23. Савчук, В. П. Финансовый менеджмент предприятий: прикладные вопросы с анализом деловых ситуаций. – Киев : Максимум, 2001. – 600 с.
24. Скотт, М. Факторы стоимости: Руководство для менеджеров по выявлению рычагов создания стоимости / пер. с англ. – Москва : ЗАО «Олимп-Бизнес», 2010. – 432 с.
25. Уолш, К. Ключевые показатели менеджмента. Как анализировать, сравнивать и контролировать данные, определяющие стоимость компании / пер. с англ. – Москва : Дело, 2010. – 360 с.
26. Ченг, Ф. Ли, Финнерти, Джозеф И. Финансы корпораций: теория, методы и практика. – Москва : Инфра-М, 2010. – 816 с.
27. Эванс, Френк, Бишоп, Дэвид. Оценка компаний при слияниях и поглощениях: создание стоимости в частных компаниях. – Москва : Альпина Бизнес-Бук, 2010. – 332 с.
28. Якупова, Н. М. Оценка бизнеса. – Казань, 2010. – 252 с.
29. Концепция управления стоимостью компании // cfin.ru : сайт. – URL: https://www.cfin.ru/management/finance/vbm.shtml (дата обращения: 26.10.2025).
30. Value-Based Management и показатели стоимости // cfin.ru : сайт. – URL: https://www.cfin.ru/management/finance/value-based_management.shtml (дата обращения: 26.10.2025).
31. What is Value Based Management (VBM)? // sagacitysolutions.co.uk : сайт. – URL: https://sagacitysolutions.co.uk/insights/what-is-value-based-management-vbm/ (дата обращения: 26.10.2025).
32. Value-Based Management — Managing for the Long Term by Maximizing Value, Not Profit // mindtools.com : сайт. – URL: https://www.mindtools.com/bh06x2k/value-based-management (дата обращения: 26.10.2025).
33. Value Based Management // lucintel.com : сайт. – URL: https://www.lucintel.com/services/value-based-management.aspx (дата обращения: 26.10.2025).
34. Концепция управления стоимостью (Value Based Management, (VBM)): история возникновения и ее сущность // studwood.ru : сайт. – URL: https://studwood.ru/1802951/buhgalterskiy_uchet_audit/kontseptsiya_upravleniya_stoimostyu_value_based_management_vbm_istoriya_vozniknoveniya_suschnost (дата обращения: 26.10.2025).
35. Концепция управления на основе стоимости в крупнейших компаниях России // elibrary.ru : сайт. – URL: https://www.elibrary.ru/item.asp?id=16301217 (дата обращения: 26.10.2025).
36. Построение бизнеса Value Based Management // cfin.ru : сайт. – URL: https://www.cfin.ru/management/finance/vbm_building.shtml (дата обращения: 26.10.2025).
37. Управление акционерной стоимостью компании (VBM) // dialogue-center.ru : сайт. – URL: https://dialogue-center.ru/blog/upravlenie-akcionernoj-stoimostyu-kompanii-vbm (дата обращения: 26.10.2025).
38. Управление на основе стоимости (VBM): что это такое и как использовать в компании // 1c-wise.ru : сайт. – URL: https://1c-wise.ru/upravlenie-na-osnove-stoimosti-vbm-chto-eto-takoe-i-kak-ispolzovat-v-kompanii/ (дата обращения: 26.10.2025).
39. Концепция управления на основе стоимости: теория и практика применения в России // cyberleninka.ru : сайт. – URL: https://cyberleninka.ru/article/n/kontseptsiya-upravleniya-na-osnove-stoimosti-teoriya-i-praktika-primeneniya-v-rossii (дата обращения: 26.10.2025).
40. Возможности использования концепции «Value Based Management» в деятельности российских компаний // cyberleninka.ru : сайт. – URL: https://cyberleninka.ru/article/n/vozmozhnosti-ispolzovaniya-kontseptsii-value-based-management-v-deyatelnosti-rossiyskih-kompaniy (дата обращения: 26.10.2025).
41. VBM-КОНЦЕПЦИЯ УПРАВЛЕНИЯ СТОИМОСТЬЮ КОМПАНИИ // cyberleninka.ru : сайт. – URL: https://cyberleninka.ru/article/n/vbm-kontseptsiya-upravleniya-stoimostyu-kompanii (дата обращения: 26.10.2025).
42. Эволюция и становление VBM (Value Based Management). Концепция управления, основанная на стоимости // studref.com : сайт. – URL: https://studref.com/495047/ekonomika/evolyutsiya_stanovlenie_value_based_management_kontseptsiya_upravleniya_osnovannaya_stoimosti (дата обращения: 26.10.2025).
43. СТОИМОСТЬ БИЗНЕСА КАК ФАКТОР УПРАВЛЕНИЯ КОМПАНИЕЙ (КОНЦЕПЦИЯ VBM) // cyberleninka.ru : сайт. – URL: https://cyberleninka.ru/article/n/stoimost-biznesa-kak-faktor-upravleniya-kompaniey-kontseptsiya-vbm (дата обращения: 26.10.2025).
44. Управление основанное на стоимости // vbm.su : сайт. – URL: https://vbm.su/upravlenie-osnovannoe-na-stoimosti/ (дата обращения: 26.10.2025).
45. VBM-подход для определения стоимости компании // cyberleninka.ru : сайт. – URL: https://cyberleninka.ru/article/n/vbm-podhod-dlya-opredeleniya-stoimosti-kompanii (дата обращения: 26.10.2025).
46. Управление, осуществляемое с учетом стоимости компании // discovered.ru : сайт. – URL: https://discovered.ru/glossary/upravlenie-osuschestvlyaemoe-s-ucheto (дата обращения: 26.10.2025).
47. Управление на основе ценностей (VBM). Модный тренд или эффективный инструмент? // vmalysheva.ru : сайт. – URL: https://vmalysheva.ru/upravlenie-na-osnove-tsennostey-vbm-modnyy-trend-ili-effektivnyy-instrument/ (дата обращения: 26.10.2025).
48. Концепция системы управления, ориентированного на стоимость // iprbookshop.ru : сайт. – URL: https://www.iprbookshop.ru/77180.html (дата обращения: 26.10.2025).
49. Управление стоимостью компании // iteam.ru : сайт. – URL: https://www.iteam.ru/articles/finance/section_32/article_4016 (дата обращения: 26.10.2025).
50. Экономическая добавленная стоимость // Википедия : сайт. – URL: https://ru.wikipedia.org/wiki/Экономическая_добавленная_стоимость (дата обращения: 26.10.2025).
51. Показатель EVA: как помогает управлять бизнесом и оценить стоимость компании // akgcapital.ru : сайт. – URL: https://akgcapital.ru/articles/pokazatel-eva-kak-pomogaet-upravlyat-biznesom-i-otsenit-stoimost-kompanii/ (дата обращения: 26.10.2025).
52. Экономическая добавленная стоимость // fin-accounting.ru : сайт. – URL: https://fin-accounting.ru/economic-value-added (дата обращения: 26.10.2025).
53. Экономическая добавленная стоимость, EVA // alt-invest.ru : сайт. – URL: https://www.alt-invest.ru/articles/eva-economic-value-added/ (дата обращения: 26.10.2025).
54. EVA: три буквы с большим экономическим смыслом // buh.ru : сайт. – URL: https://buh.ru/articles/93248/ (дата обращения: 26.10.2025).
55. Экономическая добавленная стоимость — EVA. Формула. Анализ и пример расчета для ОАО «АЛРОСА» // finzz.ru : сайт. – URL: https://finzz.ru/eva.html (дата обращения: 26.10.2025).
56. NOPAT. Формула и расчет NOPAT // fd.ru : сайт. – URL: https://www.fd.ru/articles/159807-nopat-formula-i-raschet-nopat (дата обращения: 26.10.2025).
57. WACC: инструкция по расчету // b1.ru : сайт. – URL: https://b1.ru/articles/wacc-instruktsiya-po-raschetu/ (дата обращения: 26.10.2025).
58. CAPM и WACC: пример расчета // rsa-review.ru : сайт. – URL: https://rsa-review.ru/ocenka-stoimosti-biznesa/capm-i-wacc-primer-rascheta/ (дата обращения: 26.10.2025).
59. Средневзвешенная стоимость капитала, WACC // alt-invest.ru : сайт. – URL: https://www.alt-invest.ru/articles/wacc/ (дата обращения: 26.10.2025).
60. Средневзвешенная стоимость капитала (WACC): что это, как определить, формула и пример расчета // mentoday.ru : сайт. – URL: https://www.mentoday.ru/style/gadgets/srednevzveshennaya-stoimost-kapitala-wacc-chto-eto-kak-opredelit-formula-i-primer-rascheta/ (дата обращения: 26.10.2025).
61. Методы по расчету стоимости капитала // sf.education : сайт. – URL: https://sf.education/blog/metody-rascheta-stoimosti-kapitala/ (дата обращения: 26.10.2025).
62. Показатели стоимости, используемые в рамках концепции управления стоимостью бизнеса // cyberleninka.ru : сайт. – URL: https://cyberleninka.ru/article/n/pokazateli-stoimosti-ispolzuemye-v-ramkah-kontseptsii-upravleniya-stoimostyu-biznesa (дата обращения: 26.10.2025).
63. Факторы создания стоимости компании // bstudy.net : сайт. – URL: https://bstudy.net/strategicheskiy-menedjment/faktori-sozdaniya-stoimosti-kompanii (дата обращения: 26.10.2025).
64. Актуальные проблемы применения VBM в российской практике // elibrary.ru : сайт. – URL: https://www.elibrary.ru/item.asp?id=42704514 (дата обращения: 26.10.2025).
65. Этапы внедрения концепции VBM на предприятии // cyberleninka.ru : сайт. – URL: https://cyberleninka.ru/article/n/etapy-vnedreniya-kontseptsii-vbm-na-predpriyatii (дата обращения: 26.10.2025).
66. Проблемы и перспективы внедрения стоимостно-ориентированного управления на отечественных промышленных предприятиях // crec.ru : сайт. – URL: https://crec.ru/journal/article/view/1063 (дата обращения: 26.10.2025).
67. АКТУАЛЬНОСТЬ ПРИМЕНЕНИЯ КОНЦЕПЦИИ УПРАВЛЕНИЯ СТОИМОСТЬЮ КОМПАНИИ (VBM) ДЛЯ РОССИЙСКИХ КОМПАНИЙ // cyberleninka.ru : сайт. – URL: https://cyberleninka.ru/article/n/aktualnost-primeneniya-kontseptsii-upravleniya-stoimostyu-kompanii-vbm-dlya-rossiyskih-kompaniy (дата обращения: 26.10.2025).
68. Внедрение концепции Value-Based Management (VBM) в российских компаниях // bigemot.com : сайт. – URL: https://bigemot.com/study/vnedrenie-koncepcii-value-based-management-v-rossijskih-kompaniyah/ (дата обращения: 26.10.2025).
69. Концепция VBM в управлении современной компанией // orenpub.ru : сайт. – URL: https://orenpub.ru/ru/articles/32/1119/ (дата обращения: 26.10.2025).
70. ПРЕИМУЩЕСТВА И ОГРАНИЧЕНИЯ ПЕРЕДОВЫХ ПОДХОДОВ К УПРАВЛЕНИЮ СТОИМОСТЬЮ БИЗНЕСА // cyberleninka.ru : сайт. – URL: https://cyberleninka.ru/article/n/preimuschestva-i-ogranicheniya-peredovyh-podhodov-k-upravleniyu-stoimostyu-biznesa (дата обращения: 26.10.2025).