Оценка обыкновенных акций: теоретические основы, методы и особенности применения на современном российском фондовом рынке (на примере 2025 года)

На современном динамичном финансовом рынке, где волатильность и неопределенность стали нормой, умение точно оценить стоимость обыкновенных акций является ключевым навыком как для инвесторов, так и для аналитиков. Обыкновенные акции, являясь фундаментальными инструментами фондового рынка, предоставляют своим владельцам не только право на часть прибыли компании, но и возможность влиять на ее стратегические решения. Однако их истинная стоимость не всегда очевидна и требует глубокого, всестороннего анализа. Именно поэтому столь важен комплексный подход к оценке, учитывающий все грани финансового здоровья и рыночной конъюнктуры.

Цель настоящей курсовой работы — провести всестороннее исследование теоретических основ, классификаций и методов оценки обыкновенных акций, а также проанализировать специфику их применения в условиях современного российского фондового рынка, опираясь на актуальные данные 2025 года. Для достижения этой цели ставятся следующие задачи: систематизировать базовые понятия и правовой статус обыкновенных акций; подробно рассмотреть основные подходы и модели оценки; выявить ключевые факторы, влияющие на процесс оценки; а также определить проблемы, с которыми сталкиваются оценщики на российском рынке, и предложить пути их преодоления.

Методологической основой исследования послужил комплексный подход, включающий анализ нормативно-правовой базы Российской Федерации (ФЗ «Об акционерных обществах», Федеральные стандарты оценки), изучение ведущих международных стандартов оценки (МСО 2022), а также осмысление научных трудов отечественных и зарубежных экспертов в области корпоративных финансов и оценочной деятельности. Структура работы логически выстроена от общего к частному, позволяя последовательно раскрыть заявленные темы и обеспечить исчерпывающее понимание предмета. Особое внимание уделено адаптации общепринятых моделей оценки к российской действительности, что является критически важным для получения объективных и релевантных результатов.

Теоретические основы и правовой статус обыкновенных акций

На фондовом рынке, как на сложном живом организме, каждый его элемент играет свою уникальную роль. Среди этих элементов обыкновенные акции занимают особое место, являясь краеугольным камнем корпоративного финансирования и инвестиционной деятельности. Чтобы понять их истинную ценность, необходимо сначала разобраться в их сущности, функциях и правовом статусе, ведь именно эти аспекты формируют базовое представление об объекте оценки.

Понятие, сущность и функции обыкновенных акций

Представьте себе акцию как своего рода «долевую расписку» – документ, подтверждающий ваше право на крохотную, но реальную долю в бизнесе компании, которая эту расписку выпустила. Если компания, условно говоря, это большой пирог, то акция – это кусочек этого пирога. Обыкновенная акция – это не просто ценная бумага; это свидетельство о владении частью капитала акционерного общества, дающее ее держателю определенные права и возможности.

Сущность обыкновенной акции заключается в том, что она является недолговой ценной бумагой, то есть не обязывает компанию к фиксированным выплатам, как, например, облигация. Вместо этого, владелец обыкновенной акции становится совладельцем бизнеса со всеми вытекающими последствиями – как потенциальными выгодами (рост стоимости акций, дивиденды), так и рисками (падение стоимости, отсутствие дивидендов). Это означает, что инвестор принимает на себя предпринимательские риски компании, но и получает возможность участвовать в ее успехе.

Основные функции обыкновенных акций на фондовом рынке включают:

1. Привлечение капитала: Для компаний это основной способ привлечения долгосрочного капитала для развития, расширения или финансирования новых проектов без необходимости брать кредиты.

2. Инвестирование: Для инвесторов акции – это возможность вложить средства в реальный сектор экономики, получить доход от роста стоимости компании и дивидендов.

3. Перераспределение собственности: Акции облегчают процесс купли-продажи долей в бизнесе, делая его более ликвидным и доступным для широкого круга инвесторов.

4. Управление: Через обыкновенные акции акционеры могут участвовать в управлении компанией, реализуя свое право голоса.

5. Оценка бизнеса: Рыночная цена обыкновенных акций является важным индикатором стоимости всей компании, отражая ожидания инвесторов относительно ее будущего.

Правовой статус обыкновенных акций в Российской Федерации

В России правовой статус обыкновенных акций жестко регламентирован, чтобы обеспечить прозрачность, защиту прав инвесторов и стабильность корпоративных отношений. Главным документом, регулирующим эти вопросы, является Федеральный закон от 26.12.1995 № 208-ФЗ «Об акционерных обществах». Этот закон детально описывает все аспекты, от выпуска до обращения и прав, предоставляемых обыкновенными акциями.

Ключевые права владельцев обыкновенных акций, закрепленные законодательно, включают:

• Право голоса: Это, пожалуй, наиболее значимое право, отличающее обыкновенные акции от большинства других ценных бумаг. Владельцы обыкновенных акций имеют право голоса при принятии решений общим собранием акционеров по всем вопросам его компетенции. При этом действует принцип «одна акция – один голос», то есть количество голосов акционера напрямую соответствует количеству принадлежащих ему акций. Это позволяет акционерам участвовать в избрании совета директоров, утверждении годового отчета, решении вопросов реорганизации или ликвидации общества.

• Право на получение дивидендов: Владельцы обыкновенных акций имеют право на получение части прибыли общества в виде дивидендов. Важно отметить, что размер дивидендов определяется общим собранием акционеров по рекомендации совета директоров и не является гарантированным. В отличие от привилегированных акций, дивиденды по обыкновенным акциям могут быть нулевыми, если компания примет такое решение, что следует учитывать при формировании инвестиционной стратегии.

• Право на получение части имущества при ликвидации: В случае ликвидации акционерного общества после удовлетворения требований всех кредиторов и держателей привилегированных акций, владельцы обыкновенных акций имеют право на получение части оставшегося имущества пропорционально своей доле.

• Право на получение информации о деятельности общества: Акционеры имеют законное право быть информированными о финансовом состоянии и деятельности компании. Согласно статье 91 Федерального закона № 208-ФЗ «Об акционерных обществах», общество обязано предоставлять акционерам доступ к широкому перечню документов, включая годовой отчет, годовую бухгалтерскую (финансовую) отчетность, протоколы общих собраний акционеров и заседаний совета директоров, а также внутренние документы. Это право критически важно для принятия обоснованных инвестиционных решений и осуществления эффективного контроля.

Важно также подчеркнуть, что российское законодательство устанавливает запрет на конвертацию обыкновенных акций в привилегированные акции, облигации или иные ценные бумаги, что обеспечивает стабильность структуры капитала общества.

Права акционеров в зависимости от доли владения

Объем прав, предоставляемых владельцу обыкновенных акций, не всегда одинаков и может существенно зависеть от размера его доли владения в уставном капитале компании. Чем больше акций у инвестора, тем шире его возможности влиять на деятельность общества. Эта градация прав призвана балансировать интересы как крупных, так и мелких акционеров, а также стимулировать инвестиции в крупные пакеты акций.

В российском законодательстве и корпоративной практике сформировалась следующая иерархия прав в зависимости от доли владения:

• Не менее 1% акций: Владение даже 1% акций уже дает акционеру право требовать предоставления данных из реестра акционеров общества. Это важный инструмент для понимания структуры собственности и идентификации других крупных акционеров.

• Не менее 2% акций: Акционер, владеющий 2% или более обыкновенных акций, получает право предлагать кандидатуры в совет директоров или иные органы управления, а также выдвигать вопросы в повестку дня общего собрания акционеров. Это минимальный порог для начала активного участия в корпоративном управлении.

• Не менее 10% акций: Достижение этой доли дает акционеру право созывать внеочередное общее собрание акционеров. Это мощный инструмент для оперативного решения важных вопросов, требующих немедленного рассмотрения, или для противодействия нежелательным решениям менеджмента.

• 25% + 1 акция: Этот пакет известен как блокирующий пакет. Его владелец получает возможность блокировать решения общего собрания акционеров по наиболее значимым вопросам, для которых требуется квалифицированное большинство (например, реорганизация, ликвидация, крупные сделки). Это дает значительное влияние на стратегическое развитие компании.

• 50% + 1 акция: Такой пакет считается контрольным пакетом. Его владелец фактически получает полный контроль над компанией, так как может самостоятельно принимать решения по большинству вопросов, относящихся к компетенции общего собрания акционеров, и формировать совет директоров.

Эта система пороговых значений позволяет акционерам соразмерно их инвестициям влиять на судьбу компании, что подчеркивает значимость обыкновенных акций как инструмента корпоративного управления.

Сравнительный анализ обыкновенных и привилегированных акций

На российском фондовом рынке, помимо обыкновенных акций, существуют также привилегированные акции. Эти два типа ценных бумаг, хоть и выпускаются одной компанией, предоставляют своим владельцам совершенно разные права и возможности. Понимание этих различий критически важно для инвестора, так как оно определяет выбор инструмента в соответствии с его инвестиционными целями и готовностью к риску.

Основное различие между ними кроется в названии: привилегированные акции дают своим держателям определенные «привилегии», в то время как обыкновенные акции предоставляют «обычные» права совладельца.

Характеристика	Обыкновенные акции	Привилегированные акции
Право голоса	Да, по всем вопросам компетенции общего собрания акционеров. Количество голосов пропорционально количеству акций.	Нет, как правило. Право голоса возникает только в исключительных случаях (например, при невыплате дивидендов, или при рассмотрении вопросов, затрагивающих права владельцев привилегированных акций).
Право на дивиденды	Да, но размер дивидендов не фиксирован и определяется общим собранием акционеров. Может быть нулевым. Выплачиваются после привилегированных акций.	Да, с приоритетом перед обыкновенными акциями. Размер дивидендов часто фиксирован или определяется по заранее установленной формуле.
При ликвидации	Право на получение части имущества после удовлетворения требований кредиторов и владельцев привилегированных акций.	Приоритетное право на получение части имущества общества после удовлетворения требований кредиторов, но до владельцев обыкновенных акций.
Конвертация	Конвертация в другие ценные бумаги (привилегированные акции, облигации) не допускается.	Могут быть конвертируемыми в обыкновенные акции, если это предусмотрено уставом общества.
Доля в уставном капитале	Не ограничена.	В соответствии со статьей 32 Федерального закона № 208-ФЗ «Об акционерных обществах», номинальная стоимость привилегированных акций общества не должна превышать 25% от уставного капитала общества.
Инвестиционная цель	Участие в управлении, потенциал роста стоимости и дивидендов, готовность к риску.	Получение стабильного дивидендного дохода, меньший риск, отсутствие интереса к управлению.

Таким образом, обыкновенные акции привлекают инвесторов, стремящихся к активному участию в жизни компании и потенциально более высокой доходности, сопряженной с более высоким риском. Привилегированные акции, напротив, выбирают те, кто ориентирован на стабильный доход и меньшую волатильность, жертвуя при этом правом голоса. На российском рынке, как и во многих других юрисдикциях, привилегированные акции, как правило, составляют не более 25% от общего количества ценных бумаг, что подчеркивает доминирующую роль обыкновенных акций в корпоративном управлении.

Методологические подходы к оценке обыкновенных акций

В мире финансов, где стоимость активов является центральной категорией, разработаны различные методологии для определения их справедливой цены. Когда речь заходит об обыкновенных акциях, эта задача становится особенно комплексной, ведь мы оцениваем не просто материальный объект, а долю в живом, развивающемся бизнесе. Чтобы прийти к максимально объективной оценке, специалисты опираются на три фундаментальных подхода, признанных как на международном, так и на российском уровне, обеспечивая тем самым всесторонний анализ.

Обзор подходов к оценке: доходный, сравнительный, затратный

Международный комитет по стандартам оценки (МКСО), входящий в Международный совет по стандартам оценки (IVSC), который регулярно публикует Международные стандарты оценки (МСО), выделяет три основных подхода к оценке любого актива, включая акции. В России эти подходы также закреплены и регулируются Федеральным законом «Об оценочной деятельности» и Федеральными стандартами оценки (ФСО), в частности, ФСО №1 «Общие понятия оценки, подходы к оценке и требования к проведению оценки» и ФСО №8 «Оценка бизнеса».

Эти три подхода – доходный, сравнительный (рыночный) и затратный – представляют собой различные ракурсы взгляда на стоимость, каждый из которых имеет свои принципы и область применения.

1. Доходный подход (Income Approach): Основывается на идее, что стоимость актива определяется ожидаемыми будущими экономическими выгодами, которые он способен принести. Если актив генерирует доход, его ценность для инвестора напрямую связана с величиной, сроками и риском этих будущих поступлений. Этот подход максимально ориентирован на будущее и перспективы бизнеса.

2. Сравнительный (рыночный) подход (Market Approach): Базируется на принципе замещения: инвестор не заплатит за оцениваемый актив сумму, превышающую цену приобретения аналогичного актива с сопоставимой полезностью на рынке. Этот подход смотрит на уже состоявшиеся рыночные сделки с похожими активами, отражая текущие рыночные настроения и оценку инвесторами.

3. Затратный подход (Cost Approach): Исходит из того, что стоимость актива сопоставима затратам, которые необходимо понести для создания аналогичного актива с нуля, или стоимости его замещения. Этот подход фокусируется на прошлой или текущей стоимости создания актива, а не на его будущих доходах или рыночных ценах.

Каждый из этих подходов имеет свои сильные стороны и ограничения, и их выбор зависит от специфики оцениваемой компании, доступности информации и целей оценки.

Принципы доходного подхода и его методы

Доходный подход является наиболее интуитивным для инвестора, так как напрямую связывает стоимость обыкновенной акции с потенциальной прибылью, которую она может принести. Его краеугольный камень — принцип ожидания: стоимость актива определяется ожидаемыми будущими доходами, приведенными к текущей стоимости. Это означает, что чем больше доходов ожидается от владения акцией и чем раньше они будут получены, тем выше ее текущая стоимость. Однако эти доходы должны быть скорректированы на риск: чем выше риск, тем ниже текущая стоимость будущих доходов. Таким образом, доходный подход позволяет оценить не только потенциал, но и риски инвестирования.

В рамках доходного подхода выделяют два основных метода:

1. Метод капитализации прибыли (или доходов): Применяется для компаний со стабильными, предсказуемыми и, как правило, постоянно растущими доходами. Суть метода заключается в преобразовании ожидаемого годового дохода (например, чистой прибыли или дивидендов) в текущую стоимость путем деления на коэффициент капитализации.

   Формула капитализации:

   V = D / R

   где V — стоимость актива; D — ожидаемый годовой доход; R — коэффициент капитализации, отражающий требуемую норму доходности и риск.

2. Метод дисконтированных денежных потоков (ДДП, DCF): Это более сложный и универсальный метод, применимый для компаний с нестабильными или быстрорастущими денежными потоками. Он предполагает прогнозирование денежных потоков компании на определенный прогнозный период (обычно 5-10 лет), а затем дисконтирование этих потоков к текущей стоимости с использованием ставки дисконтирования, отражающей риск инвестиций. Потоки за пределами прогнозного периода а��регируются в так называемую терминальную стоимость, которая также дисконтируется. Этот метод будет подробно рассмотрен в следующих разделах.

Принципы сравнительного (рыночного) подхода и его методы

Сравнительный подход, также известный как рыночный, основывается на одном из фундаментальных принципов экономики — принципе замещения. Этот принцип гласит, что рациональный инвестор не станет платить за актив больше, чем стоит аналогичный актив на рынке, предлагающий схожую полезность и риски. Иными словами, если можно купить что-то похожее дешевле, то нет смысла переплачивать.

Ключевая идея сравнительного подхода заключается в сравнении оцениваемых акций с акциями аналогичных компаний, которые активно торгуются на организованном рынке ценных бумаг (то есть имеют рыночные котировки) или были проданы в недавнем прошлом. Для этого используются различные финансовые коэффициенты, называемые мультипликаторами.

Основные методы сравнительного подхода включают:

1. Метод рынка капитала (или метод компаний-аналогов): Предполагает сравнение оцениваемой компании с публичными компаниями, акции которых торгуются на бирже. Для этого выбираются компании-аналоги, максимально схожие по отрасли, масштабу, структуре бизнеса, финансовым показателям. Затем рассчитываются рыночные мультипликаторы для компаний-аналогов (например, отношение цены к прибыли P/E, отношение цены к выручке P/S) и применяются к соответствующим финансовым показателям оцениваемой компании.

2. Метод сделок (или метод прецедентных сделок): Анализирует цены, по которым были проданы контрольные или значительные пакеты акций компаний-аналогов в недавнем прошлом. Этот метод часто используется для оценки непубличных компаний или крупных пакетов акций, поскольку он отражает стоимость, которую стратегический инвестор готов заплатить за контроль над бизнесом.

3. Метод отраслевых коэффициентов: В некоторых отраслях существуют устоявшиеся нормативы или коэффициенты, которые могут быть использованы для быстрой оценки. Например, это может быть отношение стоимости компании к количеству ее клиентов, единиц оборудования или другим специфическим отраслевым показателям. Этот метод менее точен, но может быть полезен для предварительной оценки.

Эффективность сравнительного подхода сильно зависит от наличия достаточного количества сопоставимых компаний-аналогов и надежности рыночных данных. Он наиболее полезен, когда рынок активен и прозрачен, а информация о сделках доступна.

Принципы затратного подхода и его методы

Затратный подход к оценке обыкновенных акций занимает несколько иную позицию, чем доходный или сравнительный. Он фокусируется не на будущих доходах или рыночных сравнениях, а на стоимости воспроизводства или замещения активов компании. Базовый принцип здесь состоит в том, что инвестор не заплатит за компанию больше, чем стоимость создания аналогичного бизнеса «с нуля» или приобретения всех ее активов по рыночным ценам за вычетом всех обязательств. Проще говоря, затратный подход исходит из того, что стоимость ценных бумаг сопоставима затратам, необходимым для создания идентичной или аналогичной компании с нуля.

В его основе лежит оценка рыночной стоимости активов компании, корректировка их на износ и обесценение, а затем вычитание всех обязательств.

Основные методы затратного подхода включают:

1. Метод чистых активов: Этот метод является наиболее распространенным в рамках затратного подхода. Он предполагает оценку всех активов компании (основных средств, запасов, дебиторской задолженности, нематериальных активов) по их рыночной стоимости, а затем вычитание из полученной суммы всех обязательств (кредиторской задолженности, заемных средств и т.д.). Полученный результат представляет собой чистые активы, или собственный капитал компании, что и принимается за ее стоимость.

2. Метод ликвидационной стоимости: Применяется, когда компания находится на грани банкротства или планируется ее ликвидация. В этом случае оцениваются активы по стоимости, по которой их можно было бы быстро продать (ликвидационная стоимость), и вычитаются обязательства, а также расходы, связанные с ликвидацией. Этот метод дает минимальную возможную стоимость компании.

Ограничения затратного подхода:

Несмотря на кажущуюся простоту, затратный подход имеет существенные ограничения, особенно при оценке обыкновенных акций:

• Игнорирование перспектив развития: Главный недостаток – затратный подход практически не учитывает синергетический эффект от функционирования бизнеса как единого целого, его бренд, клиентскую базу, управленческую команду и, самое главное, будущие доходы и перспективы роста. Он дает «статичную» оценку, не отражающую динамику и потенциал.

• Сложность оценки нематериальных активов: Рыночная оценка таких активов, как патенты, торговые марки, ноу-хау, клиентские базы, может быть чрезвычайно сложной и субъективной.

• Неприменимость для инновационных компаний: Для стартапов или высокотехнологичных компаний, чья основная ценность заключается в идеях и интеллектуальном капитале, а не в материальных активах, затратный подход практически бесполезен.

Таким образом, затратный подход наиболее применим для компаний, обладающих значительными материальными активами, чья стоимость легко определяется на рынке, а также для оценки компаний в процессе реструктуризации или ликвидации. Однако для учета перспектив развития бизнеса-эмитента он менее эффективен.

Комбинированное применение подходов для объективной оценки

В силу присущих каждому из подходов преимуществ и недостатков, ни один из них по отдельности не способен дать исчерпывающе полную и объективную оценку стоимости обыкновенных акций. Истинная ценность актива многогранна, и для ее улавливания требуется взгляд с разных сторон. Именно поэтому для обеспечения максимальной объективности и корректности инвестиционных решений профессиональные оценщики и аналитики единогласно рекомендуют использовать все три подхода к оценке совместно.

Комплексное применение подходов позволяет верифицировать результаты, компенсировать недостатки каждого из них, получить более полную картину стоимости и снизить субъективность оценки. В конечном итоге, это приводит к более обоснованным и надежным инвестиционным решениям.

Комплексное применение подходов позволяет:

1. Верифицировать результаты: Результаты, полученные с использованием разных подходов, служат своего рода перекрестной проверкой. Если оценки, полученные доходным, сравнительным и затратным подходами, значительно расходятся, это сигнал к более глубокому анализу допущений и исходных данных.

2. Компенсировать недостатки: Там, где один подход слаб, другой может быть силен. Например, если у компании нестабильные денежные потоки (что затрудняет доходный подход), сравнительный подход может дать более надежную оценку, опираясь на рыночные данные. Если же аналогов на рынке мало, на помощь приходит доходный подход.

3. Получить более полную картину: Каждый подход акцентирует внимание на различных аспектах стоимости. Доходный – на потенциале будущих доходов, сравнительный – на текущих рыночных настроениях, затратный – на базовой стоимости активов. Их комбинация позволяет сформировать объемное представление о ценности компании.

4. Снизить субъективность: Использование нескольких методик снижает влияние субъективных допущений, которые неизбежно присутствуют в каждой из них. Например, если один подход дает завышенную оценку из-за оптимистичных прогнозов, другой может скорректировать ее, опираясь на консервативные рыночные данные.

Пример интеграции:

Предположим, мы оцениваем акции крупной производственной компании.

• Доходный подход (DCF): Дает оценку, основанную на ее будущих производственных планах, ожидаемых объемах продаж и прибыли.

• Сравнительный подход (мультипликаторы): Сравнивает ее с конкурентами на фондовом рынке, показывая, как рынок оценивает аналогичные бизнесы.

• Затратный подход (чистые активы): Определяет «базовую» стоимость ее заводов, оборудования, земли.

Взвешивая результаты всех трех подходов (например, присваивая им веса в зависимости от надежности данных и специфики компании), можно получить итоговую, наиболее обоснованную оценку. Например, для компании с высоким потенциалом роста, доходному подходу можно присвоить больший вес, тогда как для стабильного, зрелого бизнеса – больший вес может получить сравнительный подход. Итоговая стоимость – это не просто среднее арифметическое, а синтез, учитывающий все грани ценности компании.

Модели оценки обыкновенных акций: дисконтирование дивидендов и денежных потоков

После обзора общих методологических подходов пришло время углубиться в конкретные аналитические инструменты, которые составляют основу доходного подхода. Двумя наиболее влиятельными и широко используемыми моделями здесь являются модель дисконтирования дивидендов (DDM) и модели дисконтирования денежных потоков (DCF). Каждая из них предлагает уникальный взгляд на формирование стоимости акции, исходя из ее способности генерировать будущие финансовые потоки.

Модель дисконтирования дивидендов (DDM)

Модель дисконтирования дивидендов (DDM, Dividend Discount Model) — это одна из старейших и наиболее интуитивно понятных моделей оценки акций, являющаяся классическим вариантом доходного подхода. Ее фундаментальный принцип прост: справедливая стоимость акции определяется суммой всех будущих дивидендов, которые она, как ожидается, принесет своему владельцу, дисконтированных к текущему моменту времени.

Цель DDM: Оценить внутреннюю (справедливую) стоимость акции, чтобы понять, является ли ее текущая рыночная цена завышенной или заниженной. Инвестор ищет недооцененные бумаги, стоимость которых, по расчетам DDM, выше их рыночной котировки.

Основная формула DDM (модель Гордона):
Для компаний, которые демонстрируют стабильный и постоянный рост дивидендов, используется знаменитая модель Гордона (также известная как модель постоянного роста).

P = D₁ / (r - g)

Где:

• P — текущая (справедливая) стоимость акции;
• D₁ — ожидаемый дивиденд, который будет выплачен в следующем периоде (D₀ * (1 + g));
• r — требуемая доходность инвестиций (ставка дисконтирования), которая отражает риск инвестиций и альтернативные издержки;
• g — ожидаемый постоянный темп роста дивидендов.

Разновидности DDM:

Модель Гордона является лишь одним из вариантов DDM. В зависимости от прогнозируемого темпа роста дивидендов, модель может принимать различные формы:

1. Однофазная модель (постоянный рост): Это и есть модель Гордона, где предполагается, что дивиденды будут расти с постоянным темпом g бесконечно долго.

2. Двухфазная модель: Предполагает, что в течение определенного начального периода (например, 5-10 лет) компания будет демонстрировать высокий темп роста дивидендов (g₁), а затем перейдет к более низкому, стабильному темпу роста (g₂) на бесконечную перспективу.

3. Трехфазная модель: Включает период быстрого роста (g₁), затем переходную фазу, когда темп роста постепенно снижается (g₂), и, наконец, фазу стабильного, медленного роста (g₃) в терминальном периоде. Эта модель наиболее реалистична для компаний, проходящих через разные стадии жизненного цикла.

Преимущества и ограничения DDM, особенности применения в России

Модель дисконтирования дивидендов, при всей своей элегантности, обладает как сильными сторонами, так и существенными ограничениями, особенно применительно к специфике российского рынка.

Преимущества DDM:

• Сравнительно невысокая трудоемкость расчетов: Особенно для однофазной модели Гордона, требующей минимального набора исходных данных.

• Возможность получения дополнительной оценки внутренней стоимости акции: DDM позволяет инвестору сформировать собственное представление о «настоящей» стоимости бумаги, не опираясь исключительно на рыночные котировки, которые могут быть подвержены спекулятивным настроениям.

• Логическая простота: Концепция дисконтирования будущих денежных потоков, напрямую получаемых инвестором (дивидендов), легко понимается.

Ограничения DDM:

• Применимость только к компаниям, стабильно выплачивающим дивиденды: DDM практически бесполезна для компаний, которые не платят дивиденды (например, стартапы, активно реинвестирующие всю прибыль в развитие) или выплачивают их нерегулярно.

• Непригодность для стартапов или циклических компаний: Стартапы обычно не выплачивают дивиденды, а циклические компании имеют крайне нестабильные дивидендные выплаты, что делает прогнозирование будущих дивидендов крайне ненадежным.

• Высокая чувствительность к точности прогнозов: Модель чрезвычайно чувствительна к изменению темпов роста дивидендов (g) и ставки дисконтирования (r). Незначительная ошибка в этих параметрах может привести к значительному искажению итоговой оценки. Например, если g приближается к r, результат стремится к бесконечности.

• Предположение о постоянном росте: В базовой модели Гордона допущение о постоянном росте дивидендов в течение бесконечно долгого периода является сильным упрощением, редко соответствующим действительности.

Особенности применения DDM в России:

На российском рынке применение DDM сталкивается с дополнительными сложностями:

• Нестабильность дивидендных политик: Для многих российских компаний, особенно в условиях экономической неопределенности и часто меняющихся корпоративных стратегий, дивидендные политики крайне нестабильны. Прогнозирование будущих дивидендов становится ненадежным из-за непредсказуемости выплат, их размеров и периодичности.

• Относительно мало компаний с постоянно растущими дивидендами: В сравнении с развитыми рынками, российский рынок ценных бумаг имеет меньшее количество «дивидендных аристократов» – компаний, стабильно наращивающих дивидендные выплаты на протяжении десятилетий. Это ограничивает круг эмитентов, для которых DDM была бы оптимальным инструментом.

• Влияние мажоритарных акционеров: Дивидендная политика многих российских компаний, особенно с государственным участием или контролируемых крупными акционерами, может формироваться с учетом их специфических интересов, а не только исходя из финансового положения или инвестиционной привлекательности для миноритарных инвесторов.

В итоге, DDM может быть полезным инструментом для оценки акций стабильных, зрелых российских компаний с предсказуемой и прозрачной дивидендной политикой, но требует осторожного подхода и тщательного анализа допущений.

Модели дисконтирования денежных потоков (DCF)

Если DDM фокусируется на дивидендах как прямом денежном потоке акционерам, то модели дисконтирования денежных потоков (DCF, Discounted Cash Flow) предлагают более широкий и универсальный взгляд. Они основаны на фундаментальном предположении, что стоимость компании равна текущей стоимости всех будущих денежных потоков, которые она способна генерировать, независимо от того, как эти потоки распределяются между акционерами и кредиторами.

Универсальность DCF: В отличие от DDM, DCF является гораздо более универсальным методом оценки. Он подходит для подавляющего большинства компаний, генерирующих положительные денежные потоки, включая:

• Стартапы, которые не платят дивиденды, но имеют потенциал роста и генерируют операционные денежные потоки.
• Быстрорастущие компании, активно реинвестирующие прибыль.
• Компании с нестабильной или отсутствующей дивидендной политикой.
• Даже убыточные компании, если есть четкий план выхода на прибыльность и генерацию денежных потоков.

Основные методы DCF:
Существует два основных способа расчета денежных потоков в рамках DCF, каждый из которых приводит к оценке разных аспектов стоимости компании:

1. Свободный денежный поток для фирмы (Free Cash Flow to Firm, FCFF):
   FCFF представляет собой денежный поток, который доступен всем поставщикам капитала компании – как акционерам, так и кредиторам, после осуществления всех необходимых операционных расходов и капитальных затрат. Этот поток рассчитывается до вычета процентных платежей по долгу. Оценка на основе FCFF приводит к стоимости всей фирмы (Enterprise Value, EV), которую затем можно скорректировать на чистый долг для получения стоимости собственного капитала (Equity Value), а затем и стоимости акции.

   FCFF = EBIT * (1 - Т) + Амортизация - Капитальные затраты - Изменение чистого оборотного капитала

   Где EBIT — прибыль до процентов и налогов; Т — ставка налога на прибыль.

2. Свободный денежный поток для акционеров (Free Cash Flow to Equity, FCFE):
   FCFE представляет денежный поток, который доступен только акционерам после выполнения всех обязательств (включая процентные платежи по долгу) и осуществления всех необходимых реинвестиций в бизнес. Этот метод напрямую оценивает стоимость собственного капи��ала (Equity Value) и, следовательно, стоимость акции.

   FCFE = Чистая прибыль + Амортизация - Капитальные затраты - Изменение чистого оборотного капитала + Чистое изменение долговых обязательств

Выбор между FCFF и FCFE зависит от цели оценки и структуры финансирования компании. Если компания имеет стабильную структуру капитала, оба метода должны привести к схожим результатам при корректном применении соответствующей ставки дисконтирования (для FCFF – средневзвешенная стоимость капитала WACC, для FCFE – стоимость собственного капитала).

Преимущества и недостатки DCF

Модели дисконтирования денежных потоков (DCF) являются золотым стандартом в оценке бизнеса благодаря своей гибкости и способности учитывать уникальные характеристики компании. Однако, как и любой сложный инструмент, они имеют свои плюсы и минусы, которые важно осознавать для адекватного применения.

Преимущества DCF:

• Учет реальных денежных потоков, а не только бухгалтерской прибыли: DCF фокусируется на способности компании генерировать наличные деньги, которые являются основой для выплаты дивидендов, погашения долгов и реинвестирования. Это более надежный показатель финансового здоровья, чем чистая прибыль, которая может быть подвержена различным бухгалтерским манипуляциям и неденежным операциям (например, амортизация).

• Универсальность применения: DCF подходит для оценки практически любых компаний, находящихся на разных стадиях жизненного цикла – от стартапов до зрелых корпораций, независимо от их дивидендной политики.

• Детализированный анализ: Модель требует глубокого понимания бизнеса, его операционной деятельности, инвестиционных планов, структуры капитала и будущих перспектив, что способствует всестороннему анализу.

• Возможность моделирования различных сценариев: DCF позволяет легко изменять ключевые допущения (например, темпы роста выручки, маржинальность, капитальные затраты) и оценивать, как это повлияет на итоговую стоимость, что очень ценно при анализе рисков.

Недостатки DCF:

• Необходимость точных долгосрочных прогнозов денежных потоков: Это, пожалуй, самый большой вызов. Прогнозирование финансовых показателей на 5-10 лет вперед, особенно в условиях высокой экономической неопределенности (как в России), сопряжено с высокой степенью субъективности и может быть крайне неточным. Ошибки в прогнозах в ранние годы прогнозного периода оказывают наибольшее влияние на итоговую стоимость.

• Высокая чувствительность к ставке дисконтирования: Небольшие изменения в ставке дисконтирования могут существенно изменить итоговую оценку. Определение корректной ставки дисконтирования (особенно стоимости собственного капитала или WACC) требует тщательного анализа безрисковой ставки, премии за риск и бета-коэффициента, что само по себе является сложной задачей.

• Значительная доля терминальной стоимости: Часто большая часть стоимости компании в DCF-модели приходится на терминальную стоимость (стоимость после прогнозного периода), которая рассчитывается исходя из допущений о постоянном росте в бесконечном будущем. Это делает модель очень чувствительной к этим допущениям и потенциально менее точной.

• Трудоемкость и сложность: Построение качественной DCF-модели требует значительных временных затрат, глубоких знаний финансового моделирования и доступности большого объема надежных данных.

• Риск «garbage in, garbage out»: Если исходные данные и допущения для модели некорректны или предвзяты, то и результат оценки будет ошибочным, даже если математический аппарат применен безупречно.

Несмотря на эти недостатки, при ответственном и грамотном подходе DCF остается одним из самых мощных и надежных инструментов для оценки стоимости бизнеса и акций.

Сравнительный подход: мультипликаторы в оценке акций

После глубокого погружения в доходный подход, перейдем к сравнительному анализу – методу, который позволяет быстро и эффективно оценить инвестиционную привлекательность компании, сопоставляя ее с аналогами на рынке. В основе этого подхода лежат мультипликаторы – производные финансовые показатели, которые, подобно компасу, указывают на относительную стоимость бизнеса и позволяют инвестору ориентироваться в огромном массиве данных.

Сущность и применение мультипликаторов

Мультипликаторы – это своего рода «универсальные измерители», которые выражают взаимосвязь между рыночной стоимостью компании (или ее акции) и каким-либо ключевым финансовым показателем (прибылью, выручкой, балансовой стоимостью активов и т.д.). Их главная функция – стандартизировать данные, делая возможным сравнение компаний разных масштабов и из разных отраслей.

Представьте, что вы хотите купить автомобиль. Вы не просто смотрите на его цену, но и сравниваете ее с расходом топлива, мощностью двигателя, объемом багажника у аналогичных моделей. Мультипликаторы делают то же самое для компаний. Они позволяют ответить на вопросы: «сколько раз компания стоит дороже своей годовой прибыли?», «какую выручку на рубль капитализации она генерирует?» и так далее.

Применение мультипликаторов:

1. Сравнительный анализ: Основное назначение – сравнение оцениваемой компании с ее конкурентами или отраслевыми средними значениями. Если мультипликатор компании значительно ниже аналогов, это может указывать на ее недооцененность (или на проблемы). Если выше – на переоцененность (или на выдающиеся перспективы).

2. Быстрая оценка: Мультипликаторы позволяют быстро получить приблизительную оценку стоимости компании без необходимости строить сложные финансовые модели.

3. Выявление инвестиционных идей: Инвесторы используют мультипликаторы для скрининга рынка, чтобы найти компании, которые могут быть привлекательными для покупки или продажи.

4. Анализ эффективности: Некоторые мультипликаторы (например, ROE, ROA) помогают оценить эффективность использования капитала или активов компанией.

Важно помнить, что мультипликаторы – это инструменты относительной, а не абсолютной оценки. Они эффективны только при сравнении действительно сопоставимых компаний.

Основные мультипликаторы и их расчет

Рассмотрим наиболее распространенные и значимые мультипликаторы, используемые в оценке акций:

1. P/E (Price/Earnings): отношение цены акции к прибыли на акцию.

   • Расчет: P/E = Рыночная капитализация / Чистая прибыль или P/E = Цена акции / Прибыль на акцию (EPS).
   • Что показывает: За сколько лет окупятся инвестиции в акции компании, исходя из текущей прибыли. Высокий P/E может указывать на ожидания высокого роста прибыли в будущем или переоцененность. Низкий P/E — на недооцененность или проблемы в бизнесе.
   • Ограничение: Не применяется для убыточных компаний, так как при отрицательной чистой прибыли P/E становится отрицательным или неопределенным, теряя смысл. Для убыточных компаний P/E не отражает стоимость бизнеса и период окупаемости, что делает его непригодным для анализа и сравнения.

2. P/S (Price/Sales): отношение рыночной капитализации к выручке.

   • Расчет: P/S = Рыночная капитализация / Выручка.
   • Что показывает: Сколько инвесторы готовы платить за каждый рубль выручки компании.
   • Когда полезен: Этот мультипликатор особенно ценен для оценки компаний, которые пока не генерируют прибыль (стартапы, активно развивающиеся компании) или компаний с цикличными доходами, где прибыль может быть нестабильной. Например, P/S часто используется для оценки компаний в секторах с высокой выручкой, но низкой или отсутствующей прибылью, таких как стартапы в IT или розничной торговле на ранних стадиях развития.

3. P/BV (Price/Book Value): отношение рыночной капитализации к балансовой стоимости акционерного капитала.

   • Расчет: P/BV = Рыночная капитализация / Балансовая стоимость акционерного капитала (активы за вычетом обязательств).
   • Что показывает: Сколько инвесторы готовы платить за каждый рубль собственного капитала компании.
   • Когда полезен: Часто используется для оценки банков, страховых компаний и других компаний, чья основная ценность заключается в реальных, легко оцениваемых активах (например, недвижимость, металлургия, энергетика). В России P/BV активно применяется для оценки финансовых организаций.

4. EV (Enterprise Value): Стоимость компании.

   • Расчет: EV = Рыночная капитализация + Долговые обязательства - Денежные средства и эквиваленты.
   • Что показывает: Общую стоимость компании для всех источников финансирования (акционеров и кредиторов).
   • Значение: Позволяет нивелировать влияние структуры капитала (соотношения собственного и заемного капитала) при сравнении компаний. EV является более полным показателем стоимости, чем просто рыночная капитализация.

5. EV/EBITDA: отношение стоимости компании к прибыли до вычета процентов, налогов и амортизации.

   • Расчет: EV/EBITDA = Enterprise Value / Прибыль до вычета процентов, налогов и амортизации.
   • Что показывает: Сколько лет потребуется компании, чтобы окупить свою стоимость за счет операционной прибыли до вычета неденежных расходов (амортизации), процентных платежей и налогов.
   • Когда полезен: Является одним из наиболее универсальных мультипликаторов, особенно подходящим для капиталоемких отраслей (например, нефтегазовая промышленность, металлургия, телекоммуникации и транспорт в России), а также для сравнения компаний из разных стран, так как он минимизирует влияние различий в учетной политике, налогообложении и структуре финансирования.

Эти мультипликаторы формируют основу для сравнительного анализа, предоставляя инвестору ценные ориентиры для принятия решений.

Мультипликатор Долг/EBITDA и его роль в оценке долговой нагрузки

В дополнение к мультипликаторам, оценивающим эффективность или стоимость компании относительно ее операционных или балансовых показателей, существует группа коэффициентов, фокусирующаяся на финансовой устойчивости и риске. Одним из наиболее важных в этой категории является мультипликатор Долг/EBITDA.

Сущность и расчет:
Мультипликатор Долг/EBITDA (Net Debt/EBITDA) представляет собой отношение чистого долга компании к ее прибыли до вычета процентов, налогов и амортизации.

• Расчет:

  • Чистый долг = Общий долг (краткосрочный + долгосрочный) – Денежные средства и эквиваленты.
  • Долг/EBITDA = Чистый долг / EBITDA.

Что показывает:
Этот мультипликатор характеризует уровень долговой нагрузки компании и ее способность обслуживать свои обязательства за счет операционной прибыли до вычета неденежных расходов (амортизации) и налогов. Чем ниже значение Долг/EBITDA, тем менее обременена компания долгами и тем выше ее финансовая устойчивость.

Роль в оценке:

1. Индикатор финансового риска: Высокое значение Долг/EBITDA сигнализирует о повышенном финансовом риске. Это может указывать на то, что компания чрезмерно зависит от заемных средств, что делает ее более уязвимой в периоды экономических спадов или при повышении процентных ставок.

2. Сравнение с отраслевыми нормами: Оптимальный уровень Долг/EBITDA сильно варьируется в зависимости от отрасли. Например, для капиталоемких отраслей (энергетика, телекоммуникации) приемлемы более высокие значения, чем для розничной торговли или IT. Сравнение с аналогичными компаниями в той же отрасли позволяет оценить, насколько разумна долговая политика компании.

3. Влияние на ставку дисконтирования: Чем выше долговая нагрузка, тем выше риск дефолта, что может привести к увеличению требуемой доходности инвестиций (ставки дисконтирования) со стороны акционеров и кредиторов.

4. Возможности для роста: Компании с умеренным уровнем долга имеют больше возможностей для привлечения дополнительного финансирования для инвестиционных проектов, расширения или поглощений.

Примеры приемлемых значений для российских компаний:
Для российских компаний значение мультипликатора Долг/EBITDA ниже 2.0-3.0x обычно считается приемлемым и свидетельствует о здоровой финансовой структуре. В то же время, значения выше 3.0-4.0x могут указывать на повышенную долговую нагрузку и финансовые риски, хотя, как уже отмечалось, оптимальный уровень сильно зависит от отрасли и стадии развития компании. Например, для крупных инфраструктурных проектов или компаний с государственным участием эти пороги могут быть несколько выше.

Таким образом, Долг/EBITDA является важным инструментом для комплексной оценки акций, дополняя другие мультипликаторы и предоставляя инвестору критически важную информацию о финансовой стабильности и рискованности компании.

Преимущества и недостатки мультипликаторов

Мультипликаторы, будучи мощным инструментом сравнительного анализа, обладают рядом очевидных преимуществ, но при этом имеют и существенные ограничения, о которых необходимо помнить при их использовании.

Преимущества мультипликаторов:

1. Простота расчетов: Большинство мультипликаторов легко рассчитываются на основе общедоступной финансовой отчетности и рыночных котировок, что делает их доступными для широкого круга инвесторов и аналитиков.

2. Использование фактической рыночной информации: В отличие от доходного подхода, который сильно зависит от прогнозных данных, мультипликаторы опираются на реальные рыночные цены акций компаний-аналогов, отражая текущие настроения и оценку рынка.

3. Возможность быстрой оценки и сравнения: Мультипликаторы позволяют оперативно получить предварительную оценку стоимости и быстро сравнить несколько компаний между собой, экономя время на углубленный анализ. Это особенно полезно при скрининге большого количества акций.

4. Интуитивность: Концепция «сколько раз компания стоит дороже своей прибыли/выручки» легко понятна и позволяет быстро уловить суть инвестиционной привлекательности.

5. Отражение рыночных трендов: Изменение мультипликаторов по отрасли или по отдельной компании может сигнализировать о смене рыночных ожиданий, технологических прорывах или других важных событиях.

Недостатки мультипликаторов:

1. Оценка на уровне неконтрольного пакета акций: Мультипликаторы, основанные на рыночных котировках публичных компаний, обычно отражают стоимость миноритарного (неконтрольного) пакета акций. Для оценки контрольного пакета, как правило, требуется применение премии за контроль.

2. Могут меняться под влиянием внешних обстоятельств: Рыночные котировки и, соответственно, мультипликаторы могут быть подвержены краткосрочным колебаниям из-за макроэкономических новостей, геополитических событий, спекуляций или общих настроений на рынке, которые не всегда отражают фундаментальную стоимость бизнеса.

3. Проблема выбора сопоставимых компаний-аналогов: Найти идеальных аналогов, которые были бы абсолютно идентичны оцениваемой компании по отрасли, размеру, географии, структуре капитала, качеству управления, перспективам роста и т.д., крайне сложно, особенно на развивающихся рынках, таких как российский. Некорректный выбор аналогов может привести к искажению оценки.

4. Неполнота анализа по одному мультипликатору: Сравнение компаний по одному мультипликатору может быть неполным или опрометчивым. Например, компания с высоким P/E может казаться переоцененной, но на самом деле иметь огромный потенциал роста, который уже заложен рынком в ее цену. Необходимо использовать набор мультипликаторов и анализировать их в комплексе.

5. Игнорирование уникальных характеристик: Мультипликаторы могут не учитывать специфические, нематериальные активы компании, такие как сильный бренд, уникальные технологии, высококвалифицированная команда, которые могут существенно влиять на ее истинную стоимость.

Таким образом, мультипликаторы являются отличным инструментом для экспресс-анализа и первоначального скрининга, но для получения глубокой и обоснованной оценки их всегда следует дополнять другими подходами, в первую очередь доходным.

Факторы, влияющие на процесс и результаты оценки обыкновенных акций

Оценка обыкновенных акций – это не механический расчет по формулам, а сложный процесс, который находится под влиянием множества переменных. Эти факторы можно разделить на внешние (макроэкономические, отраслевые) и внутренние (финансовое состояние, корпоративное управление), и каждый из них вносит свой вклад в формирование справедливой стоимости акции. Понимание этих взаимосвязей критически важно для получения адекватных результатов оценки, а их игнорирование может привести к существенным ошибкам.

Макроэкономические факторы

Макроэкономическая среда – это фундамент, на котором строится весь бизнес. Изменения в экономике страны и мира неизбежно отражаются на финансовом состоянии компаний и, как следствие, на стоимости их акций.

1. Ключевая ставка Банка России: Это один из наиболее значимых макроэкономических факторов. По состоянию на 26 октября 2025 года, ключевая ставка Бан��а России составляет 16,50% годовых.

   • Влияние: Ключевая ставка напрямую влияет на безрисковую ставку, которая является одним из компонентов ставки дисконтирования (r в DDM или WACC в DCF). Чем выше безрисковая ставка, тем выше требуемая доходность для инвесторов и, следовательно, ниже текущая стоимость будущих денежных потоков. Кроме того, она определяет стоимость заемного капитала для компаний: повышение ставки делает кредиты дороже, что увеличивает финансовые расходы и снижает прибыль, тем самым негативно влияя на оценку.

2. Инфляция: Уровень инфляции оказывает комплексное воздействие на оценку.

   • Влияние: Высокая инфляция негативно влияет на реальную стоимость будущих доходов, поскольку покупательная способность денег со временем снижается. Это может приводить к увеличению требуемой инвесторами ставки доходности. Согласно данным Минэкономразвития, инфляция в России на 27 октября 2025 года достигла 8,13% в годовом выражении, а прогноз министерства на итоговый уровень инфляции в стране по завершении текущего года составляет 6,80%. Такая динамика требует от оценщика тщательного учета инфляционных ожиданий при прогнозировании денежных потоков и выборе ставки дисконтирования.

3. Геополитическая ситуация и санкции: Эти факторы могут драматически влиять на фондовый рынок.

   • Влияние: Неопределенность и риски, связанные с геополитикой, приводят к оттоку капитала, снижению инвестиционной привлекательности и, как следствие, падению фондового рынка и котировок акций. Санкции могут ограничивать доступ компаний к технологиям, рынкам сбыта или финансированию, что ухудшает их финансовое положение.

4. Колебания валютных курсов: Курс национальной валюты влияет на финансовые результаты компаний.

   • Влияние: Валютные колебания особенно сильно влияют на российские компании-экспортеры (например, в нефтегазовом, металлургическом секторах), чьи доходы выражены в иностранной валюте, и на компании-импортеры, чьи затраты зависят от курса рубля. Укрепление рубля может снижать доходы экспортеров, а ослабление – увеличивать издержки импортеров, что напрямую отражается на их финансовом состоянии и, следовательно, на оценке.

5. Общая конъюнктура фондового рынка: Рыночные настроения, индексы фондового рынка (например, МосБиржи, РТС) отражают общую инвестиционную привлекательность.

   • Влияние: «Бычий» рынок способствует росту котировок и мультипликаторов, «медвежий» – их снижению. Это влияет на сравнительный подход, так как рыночные мультипликаторы компаний-аналогов будут отражать текущую конъюнктуру.

Отраслевая специфика

Каждая отрасль имеет свои уникальные характеристики, которые необходимо учитывать при оценке компаний, работающих в ней.

1. Капиталоемкость отрасли: Разные отрасли требуют разных объемов капитальных вложений.

   • Влияние: В капиталоемких отраслях (например, тяжелая промышленность, энергетика, телекоммуникации) мультипликатор EV/EBITDA часто предпочтительнее P/E, так как EBITDA лучше отражает операционную эффективность до учета значительных амортизационных отчислений.

2. Цикличность бизнеса: Некоторые отрасли (например, металлургия, строительство) сильно зависят от экономических циклов.

   • Влияние: Цикличность бизнеса влияет на стабильность денежных потоков и дивидендных выплат. В периоды спада доходы могут резко падать, что усложняет прогнозирование и может потребовать более консервативных допущений в доходном подходе.

3. Отраслевое регулирование: Некоторые секторы (банки, страхование, фармацевтика) строго регулируются государством.

   • Влияние: Отраслевое регулирование может накладывать специфические требования (например, к достаточности капитала для финансовых организаций), влияющие на операционную деятельность, инвестиционные возможности и, как следствие, на оценку компании.

4. Конкуренция в отрасли: Уровень конкуренции определяет ценовую политику и маржинальность.

   • Влияние: Высокая конкуренция может снижать маржу и прибыль компании, что негативно сказывается на ее оценке через доходный подход и делает ее менее привлекательной по сравнительным мультипликаторам.

Финансовое состояние компании

Внутренние финансовые показатели компании являются основой для большинства моделей оценки.

1. Чистая прибыль, выручка и денежные потоки: Это основные индикаторы эффективности деятельности.

   • Влияние: Являются ключевыми показателями для доходного подхода (DCF, DDM) и мультипликаторов (P/E, P/S). Стабильный рост этих показателей повышает оценку компании.

2. Долговая нагрузка: Уровень заемных средств и способность их обслуживать.

   • Влияние: Высокая долговая нагрузка, характеризуемая мультипликатором Долг/EBITDA, увеличивает финансовые риски и может снижать инвестиционную привлекательность акций. Для российских компаний анализ долговой нагрузки по Долг/EBITDA является критически важным, поскольку высокий уровень задолженности может ограничивать возможности для развития и выплаты дивидендов.

3. Стабильность и темпы роста дивидендов: Особенно важны для DDM.

   • Влияние: Стабильные и прогнозируемые дивиденды, а также их рост, являются критически важными для применения DDM и положительно влияют на привлекательность акций.

4. Инвестиционные программы и капитальные затраты (CapEx): Планы компании по развитию и обновлению активов.

   • Влияние: Значительные инвестиционные программы могут требовать привлечения долгового финансирования, что влияет на финансовое состояние, или же снижать свободные денежные потоки в краткосрочной перспективе, но обещать больший рост в будущем.

Качество корпоративного управления

Нематериальные факторы, связанные с управлением компанией, играют все более важную роль в современной оценке.

1. Прозрачность и качество финансовой отчетности: Доступность и надежность информации.

   • Влияние: Прозрачная и качественная финансовая отчетность, особенно по МСФО, повышает доверие инвесторов, снижает премии за риск и, как следствие, положительно влияет на оценку.

2. Профессиональный состав совета директоров: Квалификация и независимость членов совета.

   • Влияние: Профессиональный и независимый состав совета директоров способствует улучшению корпоративного управления, принятию сбалансированных решений и, как следствие, положительно влияет на оценку компании. Законодательство РФ устанавливает общие требования к составу совета директоров, предусматривая, что для публичных акционерных обществ его количественный состав должен быть не менее пяти человек.

3. Надежная защита прав миноритарных акционеров: Обеспечение равноправия всех инвесторов.

   • Влияние: Надежная защита прав миноритарных акционеров повышает инвестиционную привлекательность компании, снижая риски, связанные с возможным ущемлением их интересов крупными акционерами. В России это направление постоянно совершенствуется через изменения в Федеральном законе № 208-ФЗ «Об акционерных обществах» и Кодекс корпоративного управления.

Таким образом, комплексный анализ всех этих факторов позволяет оценщику не только рассчитать стоимость акции, но и глубоко понять движущие силы этой стоимости, а также потенциальные риски и возможности.

Проблемы и ограничения оценки обыкновенных акций российских эмитентов и пути их преодоления

Оценка обыкновенных акций – задача, требующая не только знания теоретических моделей, но и глубокого понимания рыночной конъюнктуры. На российском фондовом рынке, в силу его специфики, оценщики сталкиваются с рядом уникальных проблем и ограничений, которые могут существенно искажать результаты. Однако существуют и проверенные подходы для нивелирования этих сложностей.

Проблемы, обусловленные спецификой российского рынка

Российский фондовый рынок, несмотря на свою динамичность, обладает рядом характеристик, которые делают процесс оценки акций более сложным, чем на зрелых западных рынках.

1. Нестабильность и высокая волатильность российского фондового рынка:

   • Проблема: Российский фондовый рынок характеризуется высокой волатильностью, особенно в кризисные периоды, что подтверждается динамикой индексов. Например, падение фондового индекса РТС в кризисные годы достигало 71,9% (2008 год). Это обусловлено геополитической неопределенностью, влиянием санкций, колебаниями цен на сырьевые товары и быстрыми изменениями макроэкономических показателей. Постоянные «качели» затрудняют точную оценку и прогнозирование будущих денежных потоков и дивидендов. Высокие индексы волатильности, такие как RVI (индекс страха), рассчитываемые Московской биржей, являются прямым отражением этих колебаний.

2. Ограниченная ликвидность рынка для многих российских эмитентов и недостаточная глубина рынка:

   • Проблема: Многие российские компании, особенно так называемые «акции второго и третьего эшелона», имеют низкий объем торгов и относительно небольшой free float (доля акций в свободном обращении). Это приводит к ограниченной ликвидности, что, в свою очередь, может искажать рыночные котировки и, соответственно, мультипликаторы. Применение сравнительного подхода становится проблематичным, поскольку рыночные цены таких акций не всегда адекватно отражают их фундаментальную стоимость.

3. Дефицит по-настоящему сопоставимых компаний-аналогов на российском рынке:

   • Проблема: Для успешного применения сравнительного подхода критически важно наличие компаний-аналогов, максимально схожих с оцениваемой по размеру, отрасли, бизнес-модели, темпам роста и структуре капитала. Однако на российском рынке, особенно в высокотехнологичных отраслях или уникальных нишевых бизнесах, может не быть достаточного количества публичных компаний с сопоставимыми характеристиками. Это значительно усложняет или даже делает невозможным надежное применение мультипликаторов.

Сложности прогнозирования и определения параметров моделей

Даже при наличии качественных данных, процесс прогнозирования и выбора ключевых параметров для моделей оценки на российском рынке остается непростой задачей.

1. Прогнозирование будущих денежных потоков и дивидендов:

   • Проблема: Высокая экономическая неопределенность, частые изменения регуляторной среды, а также отсутствие стабильных и прозрачных дивидендных политик у многих российских компаний делают долгосрочное прогнозирование денежных потоков и дивидендов крайне сложным и рискованным. Ошибки в прогнозах, особенно на ранних этапах, могут существенно исказить итоговую оценку.

2. Определение ключевых параметров для расчета ставки дисконтирования:

   • Проблема: Расчет ставки дисконтирования (как r в DDM, так и WACC в DCF) требует точного определения таких параметров, как безрисковая ставка, премия за риск инвестирования в акции (ERP) и бета-коэффициент. На российском рынке эти параметры подвержены высокой волатильности и могут быть трудноопределимы. В качестве прокси для безрисковой ставки часто используются доходности по долгосрочным государственным облигациям (ОФЗ), однако их динамика может быть нестабильной. Премия за риск инвестирования в акции и бета-коэффициент требуют постоянной корректировки с учетом меняющихся макроэкономических и геополитических условий, что значительно усложня задачу.

Влияние качества информации и корпоративного управления

Надежность и доступность информации, а также структура корпоративного управления, оказывают прямое влияние на доверие инвесторов и, соответственно, на оценку акций.

1. Качество и полнота раскрываемой финансовой информации:

   • Проблема: Особенно для непубличных компаний, качество и полнота раскрываемой финансовой информации могут быть недостаточными для углубленного анализа. Это затрудняет применение всех подходов оценки, особенно доходного, который требует детальных данных для построения прогнозов. Недостаток прозрачности увеличивает информационный риск для инвесторов.

2. Влияние крупных акционеров, включая государство:

   • Проблема: В российских компаниях влияние крупных акционеров, включая государство, может существенно влиять на корпоративное управление, дивидендную политику и, как следствие, на оценку компании. Эти факторы не всегда адекватно учитываются стандартными моделями. Например, дивидендная политика государственных компаний часто формируется с учетом интересов государства как мажоритарного акционера и может предусматривать целевые показатели по доле прибыли, направляемой на дивиденды (например, 25-50% от чистой прибыли), а также может включать абсолютные цифры дивидендов, являющиеся ориентиром для менеджмента. Такое влияние может привести к тому, что дивиденды не всегда отражают истинную способность компании генерировать прибыль.

Пути преодоления выявленных проблем

Несмотря на все перечисленные сложности, существуют эффективные стратегии для повышения надежности и объективности оценки обыкновенных акций российских эмитентов.

1. Комбинированное применение нескольких подходов и методов оценки:

   • Решение: Для повышения объективности и получения более широкого диапазона значений стоимости рекомендуется использовать комбинацию доходного, сравнительного и, при необходимости, затратного подходов. Каждый подход дает свой «срез» стоимости, и их совместное применение помогает верифицировать результаты и компенсировать недостатки друг друга.

2. Тщательный анализ допущений и анализ чувствительности:

   • Решение: Крайне важно проводить глубокий анализ всех допущений, используемых в моделях (например, темпов роста, ставки дисконтирования, маржинальности). Необходимо выполнять анализ чувствительности, чтобы понять, как изменение ключевых параметров повлияет на итоговую оценку. Это позволяет оценить риски, связанные с неопределенностью прогнозов.

3. Разработка различных сценариев развития:

   • Решение: В условиях высокой степени неопределенности целесообразно разрабатывать различные сценарии развития компании и рынка (оптимистичный, базовый, пессимистичный). Оценка в каждом сценарии позволит получить диапазон значений стоимости, что более реалистично, чем одна точечная оценка.

4. Глубокий отраслевой и макроэкономический анализ:

   • Решение: Для формирования более точных прогнозов и понимания специфики условий деятельности компании необходим всесторонний отраслевой и макроэкономический анализ. Это включает изучение трендов, регуляторных изменений, конкурентной среды и прогнозов ключевых макропоказателей.

5. Применение корректировок на неконтрольный характер пакета акций и его ликвидность:

   • Решение: При оценке акций, которые не дают контроля над компанией (миноритарные пакеты) или обладают низкой ликвидностью на рынке, необходимо применять соответствующие скидки. На российском рынке скидки за неконтрольный характер и неликвидность могут составлять от 10% до 30% и более, в зависимости от специфики компании и рыночных условий. Эти корректировки позволяют отразить справедливую стоимость пакета акций с учетом его характеристик.

6. Использование скорректированных и форвардных мультипликаторов:

   • Решение: Для повышения точности сравнительного подхода можно использовать скорректированные мультипликаторы, адаптированные под особенности российского рынка и компаний-аналогов (например, исключая нетипичные статьи). При наличии надежных прогнозов, целесообразно применять форвардные мультипликаторы (на основе прогнозных, а не исторических данных) для более адекватного отражения будущих перспектив.

7. Привлечение экспертных оценок и консультации с аналитиками рынка:

   • Решение: В сложных и неоднозначных ситуациях привлечение независимых экспертных оценок и консультации с аналитиками рынка могут помочь уточнить прогнозы, допущения и получить дополнительную перспективу, что повысит надежность итоговой оценки.

Применение этих подходов позволяет не только преодолеть многие ограничения, присущие российскому рынку, но и повысить качество и достоверность оценки обыкновенных акций, что является критически важным для принятия обоснованных инвестиционных и управленческих решений.

Заключение

Оценка обыкновенных акций является краеугольным камнем инвестиционного анализа и корпоративного управления, представляя собой сложный, но жизненно важный процесс. В рамках данной курсовой работы мы последовательно рассмотрели теоретические основы, правовой статус, методологические подходы и конкретные модели оценки обыкновенных акций, а также проанализировали специфику их применения на современном российском фондовом рынке в условиях 2025 года.

Ключевыми выводами исследования являются следующие положения:

1. Фундаментальная роль обыкновенных акций: Обыкновенные акции – это не просто ценные бумаги, а подтверждение права собственности на долю в капитале компании, предоставляющие владельцам право голоса, право на дивиденды и часть имущества при ликвидации. Объем этих прав варьируется в зависимости от размера доли владения, что закреплено в Федеральном законе № 208-ФЗ «Об акционерных обществах» и формирует иерархию влияния акционеров.

2. Многогранность подходов к оценке: Международные (МСО 2022) и российские (ФСО №1, №8) стандарты оценки выделяют три основных подхода: доходный, сравнительный и затратный. Каждый из них предоставляет уникальный взгляд на стоимость: доходный фокусируется на будущих денежных потоках, сравнительный – на рыночных аналогах, а затратный – на стоимости активов. Их принципы и методы (капитализация прибыли, дисконтирование денежных потоков, мультипликаторы, чистые активы) имеют свои области применимости и ограничения.

3. Доходный подход как основа: Модели дисконтирования дивидендов (DDM) и дисконтирования денежных потоков (DCF) являются центральными в доходном подходе. DDM, с ее формулой Гордона, эффективна для стабильных компаний с предсказуемыми дивидендами, но ограничена в применении к молодым или нерегулярно выплачивающим дивиденды эмитентам, что особенно актуально для российского рынка. DCF, в свою очередь, является более универсальной, учитывая реальные свободные денежные потоки (FCFF, FCFE) и подходя для широкого круга компаний, но требует высокоточных долгосрочных прогнозов.

4. Сравнительный подход для оперативного анализа: Мультипликаторы (P/E, P/S, P/BV, EV/EBITDA, Долг/EBITDA) предоставляют удобный и быстрый инструмент для анализа инвестиционной привлекательности и сравнения компаний. Однако их использование требует тщательного подбора аналогов и комплексного анализа, поскольку один мультипликатор может не дать полной картины, а также они отражают стоимость неконтрольного пакета.

5. Комплексность факторов влияния: Результаты оценки акций находятся под влиянием как внешних макроэкономических факторов (ключевая ставка Банка России на уровне 16,50% на 26.10.2025, инфляция 8,13% на 27.10.2025, геополитика, валютные курсы), так и внутренних (отраслевая специфика, финансовое состояние компании, качество корпоративного управления, включая прозрачность отчетности и состав совета директоров, а также защита прав миноритарных акционеров).

6. Специфика российского рынка и пути ее преодоления: Российский фондовый рынок создает особые вызовы – высокая волатильность (падение РТС до 71,9% в кризисные годы), ограниченная ликвидность многих акций («второй и третий эшелоны»), дефицит сопоставимых аналогов, трудности прогнозирования и определения параметров моделей (безрисковая ставка, бета-коэффициент), а также влияние крупных акционеров (включая государство с его дивидендной политикой 25-50% от чистой прибыли). Для преодоления этих проблем необходимо применять комплексный подход, анализ чувствительности, сценарное планирование, глубокий макро- и отраслевой анализ, а также корректировки на неконтрольный характер и неликвидность (10-30% скидки).

В заключение, для студента финансового или экономического вуза крайне важно не только овладеть теоретическими моделями оценки, но и выработать критическое мышление, позволяющее адаптировать эти модели к реалиям конкретного рынка, особенно такого динамичного, как российский. Значимость комплексного подхода, сочетающего различные методики и учитывающего широкий спектр внешних и внутренних факторов, невозможно переоценить.

Для дальнейших исследований рекомендуется провести углубленный анализ конкретных кейсов российских компаний, применяя рассмотренные модели и оценивая их эффективность на практике. Это позволит не только закрепить теоретические знания, но и приобрести бесценный опыт практического финансового анализа.

Список использованной литературы

1. Делопроизводство и архивное дело. Термины и определения. ГОСТ Р 51141-98. Утв. Постановлением Госстандарта РФ от 27.02.1998 N 28.
2. Унифицированные системы документации. Унифицированная система организационно – распорядительной документации. Требования к оформлению документов. ГОСТ Р 6.30-97. Утв. Постановлением Госстандарта РФ от 31.07.1997 N 273.
3. Гражданский кодекс Российской Федерации (часть I, часть II, часть III). С изм. от 27 декабря 2009 г.
4. Налоговый кодекс Российской Федерации (часть I, часть II) от 31.07.1998 N 146-ФЗ.
5. Стандарты оценки, обязательные к применению субъектами оценочной деятельности. Утверждены постановлением Правительства РФ от 6 июля 2001 г. № 519 (в ред. Постановления Правительства РФ от 14.12.2006 N 767).
6. Федеральные Стандарты Оценки (ФСО №1, ФСО №2, ФСО №3). Утв. приказами Минэкономразвития России от 20 июля 2007 года №№ 254, 255, 256.
7. Федеральный закон № 135-ФЗ от 29 июля 1998 года «Об оценочной деятельности в Российской Федерации». В редакции от 11.07.2011 г.
8. Булычёва Г.В., Дёмшин В.В. Практические аспекты применения доходного подхода к оценке российских предприятий. Москва: Финансовая академия, 2012.
9. Грязнова А.Г., Федотова М.А. Оценка стоимости предприятия (бизнеса). Москва: Интерреклама, 2013.
10. Дамодаран А. Инвестиционная оценка. Москва: Альпина Бизнес Букс, 2014.
11. Десмонд М. Гленн, Келли Э. Ричард. Руководство по оценке бизнеса. Москва, 2012.
12. Донцова Л.В., Никифорова Н.А. Анализ финансовой отчётности. Москва: Дело и сервис, 2013.
13. Дымшаков А. Управляя, оценивай: проблема использования методов оценки бизнеса в России // Управление компанией. Москва, 2014. №9.
14. Егерев И. Оценка стоимости лизинга // РЦБ. 2013. №17.
15. Есипов В.Е., Маховикова Г.А., Терехова В.В. Оценка бизнеса. СПб.: Питер, 2013.
16. Жариков Ю.Г., Масевич М.Г. Недвижимое имущество: правовое регулирование. Научно-практическое пособие. Москва, 2012.
17. Зимин В., Орлов Г. Оценка акций: основа управления и разрешения конфликтов в акционерных обществах // Рынок ценных бумаг. 2011. №1.
18. Золотых Н.И. Сколько стоит технология? // Патенты и лицензии. 2014. №7-8.
19. Иванюк И.А. Маркетинговая модель воспроизводства интеллектуального капитала. Москва, 2013.
20. Казаков В.В. Влияние величины пакета акций на их оценочную стоимость. Москва: Московский оценщик, 2011.
21. Карев В.П., Карев Д.В. Оценка бизнеса доходным подходом — констатация факта или прогнозное планирование? // Вопросы оценки. Москва, 2013. №1.
22. Карев В.П., Карев Д.В. Применение имитационного моделирования для расчета дисконтированных денежных потоков при оценке бизнеса // Вопросы оценки. Москва, 2013. №1.
23. Карпова Н.Н. Правовая охрана и лицензирование ИС в России // Интеллектуальная собственность. Москва, 2010. №9.
24. Карпова Н.Н., Агзальдов Г.Г. Практика оценки нематериальных активов и интеллектуальной собственности. Москва, 2010.
25. Ковалёв В.В. Финансовый анализ: методы и процедуры. Москва: Финансы и статистика, 2012.
26. Козырь Ю.В. Стоимость компании: оценка и управление. Москва: Альфа-пресс, 2014.
27. Лейфер Л.А., Вожик С.В. Оценка компании. Анализ различных методов при использовании доходного подхода // Материалы конференции «Потенциал роста стоимости российских предприятий». Сочи, 2013.
28. Уэст Т.Л., Джонс Дж. Д. Пособие по оценке бизнеса. Москва: Квинто-Консалтинг, 2013.
29. Фишмен Дж., Пратт Ш., Гриффит К., Уилсон К. Руководство по оценке стоимости бизнеса. Москва: Квинто-Консалтинг, 2010.
30. Портал российских оценщиков [Электронный ресурс]. URL: http://www.valuer.ru (дата обращения: 30.10.2025).
31. Российское общество оценщиков [Электронный ресурс]. URL: http://www.mrsa.ru (дата обращения: 30.10.2025).
32. Виртуальный клуб оценщиков [Электронный ресурс]. URL: http://www.appraiser.ru (дата обращения: 30.10.2025).
33. Корпоративный менеджмент [Электронный ресурс]. URL: http://www.cfin.ru (дата обращения: 30.10.2025).
34. База данных «СКРИН Эмитент» (проект Национальной ассоциации участников фондового рынка НАУФОР) [Электронный ресурс]. URL: www.skrin.ru (дата обращения: 30.10.2025).
35. Ежемесячный информационно-аналитический бюллетень рынка недвижимости RWay издатель: ИАА «RWay».
36. Сайт Министерства экономического развития и торговли РФ [Электронный ресурс]. URL: www.economy.gov.ru (дата обращения: 30.10.2025).
37. Сайт Федеральной службы государственной статистики РФ [Электронный ресурс]. URL: www.gks.ru (дата обращения: 30.10.2025).
38. Сайт Центрального банка РФ [Электронный ресурс]. URL: www.cbr.ru (дата обращения: 30.10.2025).
39. Сайты Internet [Электронный ресурс]. URL: www.izrukvruki.ru, www.volti.ru, www.arendator.ru, www.g2p.ru, www.akp.ru и др. (дата обращения: 30.10.2025).
40. Статья 31. Права акционеров — владельцев обыкновенных акций общества // КонсультантПлюс [Электронный ресурс]. URL: http://www.consultant.ru/document/cons_doc_LAW_60969/11b306fc6c6a49599540b3e518cf0734e5699317/ (дата обращения: 30.10.2025).
41. Какими правами обладает владелец простой акции // Сравни.ру [Электронный ресурс]. URL: https://www.sravni.ru/akcii/info/obyknovennye-akcii/ (дата обращения: 30.10.2025).
42. Права акционеров, владеющих обыкновенными акциями // Т-Банк [Электронный ресурс]. URL: https://www.tinkoff.ru/invest/social/profile/D_B_invest/6b571162-43f9-4b13-9a3d-a77953282b8a/ (дата обращения: 30.10.2025).
43. Статья 31. Права акционеров — владельцев обыкновенных акций общества. Федеральный закон от 26.12.1995 N 208-ФЗ «Об акционерных обществах» (с изменениями и дополнениями) // ГАРАНТ [Электронный ресурс]. URL: https://base.garant.ru/10105822/50a2638848d5d909b2e04f0521e1e9ff/ (дата обращения: 30.10.2025).
44. Сравнительная оценка акций: мультипликаторы // БКС Экспресс [Электронный ресурс]. URL: https://bcs-express.ru/novosti-i-analitika/sravnitelnaia-otsenka-aktsii-multiplikatory (дата обращения: 30.10.2025).
45. Основные подходы и методы оценки акций – компания // Апхилл [Электронный ресурс]. URL: https://uphill.ru/articles/osnovnye-podhody-i-metody-ocenki-aktsij/ (дата обращения: 30.10.2025).
46. Оценка стоимости ценных бумаг (акций): основные подходы и методы // Аудэкс [Электронный ресурс]. URL: https://audex.ru/otsenka-stoimosti-tsennykh-bumag-aktsiy-osnovnye-podkhody-i-metody/ (дата обращения: 30.10.2025).
47. Мультипликаторы акций P/E, EV/Ebitda, P/B, EV/FCF, Долг/Ebitda // Stock-obzor.ru [Электронный ресурс]. URL: https://stock-obzor.ru/multiplikatory-aktsij-p-e-ev-ebitda-p-b-ev-fcf-dolg-ebitda/ (дата обращения: 30.10.2025).
48. Что такое мультипликаторы и как ими пользоваться: EBITDA, P/E, P/S, P/BV, ROE, EPS // РБК Инвестиции [Электронный ресурс]. URL: https://www.youtube.com/watch?v=k_jH62c0P44 (дата обращения: 30.10.2025).
49. Модель дисконтирования дивидендов (DDM) // Ваш Казначей [Электронный ресурс]. URL: https://vashkaznachey.com/model-diskontirovaniya-dividendov-ddm/ (дата обращения: 30.10.2025).
50. Модель дисконтирования дивидендов, DDM // Альт-Инвест [Электронный ресурс]. URL: https://alt-invest.ru/glossary/model-diskontirovaniya-dividendov-ddm/ (дата обращения: 30.10.2025).
51. Мультипликаторы: суть, виды и формулы расчета, что показывают в инвестициях P/E, P/S, EBITDA, ROE // Т—Ж [Электронный ресурс]. URL: https://journal.tinkoff.ru/guide/multipliers/ (дата обращения: 30.10.2025).
52. Все про мультипликаторы инвестиций: P/E, P/S, EPS, EBITDA // Т-Банк [Электронный ресурс]. URL: https://www.tinkoff.ru/invest/education/multiplikatory-v-investicijah/ (дата обращения: 30.10.2025).
53. Оценка стоимости ценных бумаг // Студопедия [Электронный ресурс]. URL: https://studopedia.ru/19_152632_otsenka-stoimosti-tsennih-bumag.html (дата обращения: 30.10.2025).
54. Модель дисконтирования дивидендов — CFA // fin-accounting.ru [Электронный ресурс]. URL: https://fin-accounting.ru/cfa-model-diskontirovaniya-dividendov/ (дата обращения: 30.10.2025).
55. Сравнительные методы оценки акций // Профибизнес [Электронный ресурс]. URL: https://profibiznes.ru/biznes/sravnitelnye-metody-ocenki-akcij.html (дата обращения: 30.10.2025).
56. Федеральный закон «Об акционерных обществах» (АО) от 26.12.1995 N 208-ФЗ (последняя редакция) // КонсультантПлюс [Электронный ресурс]. URL: http://www.consultant.ru/document/cons_doc_LAW_8704/ (дата обращения: 30.10.2025).
57. Подходы к оценке стоимости бизнеса // Cfin.ru [Электронный ресурс]. URL: https://www.cfin.ru/management/finance/valuation/appr_valuation.shtml (дата обращения: 30.10.2025).
58. Модель дисконтирования дивидендов (DDM). Формула. Расчет в Excel. Применение // Школа Финансовой аналитики проектов, бизнеса [Электронный ресурс]. URL: https://finanexpert.ru/model-diskontirovaniya-dividendov-ddm.html (дата обращения: 30.10.2025).
59. Как оценить акции, исходя из их дивидендов. Применяем метод DDM // БКС Брокер [Электронный ресурс]. URL: https://bcs.ru/express/profit/aktsii-i-fondy/kak-otsenit-aktsii-iskhodia-iz-ikh-dividendov-primeniaem-metod-ddm (дата обращения: 30.10.2025).
60. Указание Банка России от 21 октября 2025 года // Банк России [Электронный ресурс]. URL: https://www.cbr.ru/securities_market/regulatory_acts/ (дата обращения: 30.10.2025).
61. Что такое акции, как они работают и как с их помощью получить доход // Банки.ру [Электронный ресурс]. URL: https://www.banki.ru/news/daytheme/?id=10986915 (дата обращения: 30.10.2025).
62. Финансовые показатели: FCFF vs FCFE (Часть 3) // SF Education [Электронный ресурс]. URL: https://www.youtube.com/watch?v=Fj-vH6-i1_8 (дата обращения: 30.10.2025).
63. 10 российских компаний с наибольшими долгами — 2025. Рейтинг Forbes // Forbes.ru [Электронный ресурс]. URL: https://www.forbes.ru/finansy/502570-10-rossiiskih-kompanii-s-naibol-simi-dolgami-2025-reiting-forbes (дата обращения: 30.10.2025).
64. Выступление Эльвиры Набиуллиной на заседании Совета Федерации // Банк России [Электронный ресурс]. URL: https://www.cbr.ru/press/event/?id=19102 (дата обращения: 30.10.2025).
65. Centaur Media планирует вернуть акционерам до £64 млн // Investing.com [Электронный ресурс]. URL: https://ru.investing.com/news/stock-market-news/centaur-media-planiruet-vernut-akcioneram-do-64-mln-2364002 (дата обращения: 30.10.2025).
66. Крах страховых премий: шокирующие цифры Mercedes – почему операционная прибыль упала на 70 процентов // Xpert.Digital [Электронный ресурс]. URL: https://xpert.digital/ru/krach-strahovyh-premii-sokiruyusie-cifry-mercedes-pocemu-operacionnaya-pribyl-upala-na-70-procentov/ (дата обращения: 30.10.2025).
67. Аналитика рынка // Т-Банк [Электронный ресурс]. URL: https://www.tinkoff.ru/invest/research/ (дата обращения: 30.10.2025).
68. GloraX объявляет о начале приема заявок на участие в IPO на Московской бирже // GloraX [Электронный ресурс]. URL: https://glorax.com/press-center/news/glorax-obyavlyaet-o-nachale-priema-zayavok-na-uchastie-v-ipo-na-moskovskoy-birzhe/ (дата обращения: 30.10.2025).
69. Группа «Самолет» начинает сбор заявок в рамках предложения инновационного для российского рынка инвестиционного инструмента // Пресс-релиз ПАО ГК «Самолет» [Электронный ресурс]. URL: https://smlt.ru/press-center/news/gruppa-samolet-nachinaet-sbor-zayavok-v-ramkakh-predlozheniya-innovatsionnogo-dlya-rossiyskogo-rynka-investitsionnogo-instrumenta/ (дата обращения: 30.10.2025).
70. Условия Акции // Финуслуги (Московская Биржа) [Электронный ресурс]. URL: https://finuslugi.ru/promo/million_na_vklad_2025 (дата обращения: 30.10.2025).
71. Рынок облигаций: Самолет, Акрон и другие события недели // РБК Инвестиции [Электронный ресурс]. URL: https://dzen.ru/a/ZxXqO-2v8m8QG8Uj (дата обращения: 30.10.2025).