Введение. Обоснование актуальности и структуры исследования
В условиях современной экономики долговой рынок является одним из ключевых механизмов привлечения капитала для корпоративного сектора и надежным инструментом для инвесторов. Актуальность исследования методов оценки облигаций многократно возрастает в периоды волатильности, когда доходность облигаций напрямую зависит от ключевой процентной ставки центрального банка и общих макроэкономических ожиданий. Именно поэтому существует стабильный академический интерес к курсовым работам по оценке облигаций ведущих российских компаний, таких как «РусГидро».
Основная проблема, которую решает данная работа, заключается в сложности объективной оценки реальной стоимости и доходности корпоративных долговых инструментов. Рядовой инвестор и даже аналитик сталкиваются с необходимостью выбора адекватных методик, способных учесть все риски и денежные потоки.
В соответствии с этим, определяются:
- Объект исследования: корпоративные облигации как финансовый инструмент.
- Предмет исследования: методы и подходы к оценке справедливой стоимости и доходности облигаций на примере конкретного выпуска ПАО ‘РусГидро’.
Цель работы — провести комплексную оценку стоимости и доходности выбранной облигации ПАО ‘РусГидро’, чтобы сформулировать обоснованный инвестиционный вывод. Для достижения этой цели были поставлены следующие задачи:
- Изучить теоретические основы, связанные с природой и характеристиками облигаций.
- Проанализировать и выбрать ключевые методики оценки стоимости и доходности.
- Собрать и систематизировать исходные данные по эмитенту и анализируемому выпуску.
- Выполнить практические расчеты по выбранным методикам.
- Интерпретировать полученные результаты и сделать итоговое заключение.
Структура работы логически следует из поставленных задач. В первой, теоретической главе, раскрывается сущность облигаций и методологический аппарат их оценки. Вторая, практическая глава, посвящена непосредственному применению этих методов для анализа облигаций ПАО ‘РусГидро’, начиная с характеристики эмитента и заканчивая формированием инвестиционной рекомендации.
Глава 1. Теоретические основы, определяющие оценку корпоративных облигаций
1.1. Сущность и ключевые характеристики долговых ценных бумаг
Облигация — это эмиссионная долговая ценная бумага, которая закрепляет право ее владельца (инвестора) на получение от эмитента (должника) в предусмотренный срок ее номинальной стоимости и зафиксированного в ней процентного дохода от этой стоимости (купона). По своей сути, это форма займа, где компания или государство выступает в роли заемщика, а инвесторы — в роли кредиторов. В случае банкротства компании держатели облигаций имеют приоритет перед акционерами при погашении долгов, что делает этот инструмент более консервативным по сравнению с акциями.
Для корректного анализа необходимо четко понимать ключевые параметры любой облигации:
- Номинальная стоимость (номинал): Сумма, которую эмитент обязуется вернуть держателю в дату погашения. Номинальная стоимость российских облигаций часто составляет 1000 рублей.
- Купонная ставка (купон): Процентный доход, который эмитент регулярно выплачивает держателю облигации. Купоны бывают фиксированными (ставка не меняется весь срок), переменными (привязаны к индикаторам, например, ставке RUONIA) или плавающими.
- Срок погашения: Заранее определенная дата, в которую эмитент обязан выплатить номинальную стоимость облигации. Облигации имеют дату погашения, что является их фундаментальным отличием от бессрочных акций.
- Рыночная цена: Цена, по которой облигация торгуется на бирже в данный момент. Она может быть выше, ниже или равна номиналу и обычно выражается в процентах от него.
- Накопленный купонный доход (НКД): Часть купонного дохода, которая накопилась с момента последней выплаты купона до текущей даты. При покупке облигации на вторичном рынке покупатель возмещает продавцу накопленный купонный доход сверх рыночной цены.
Облигации классифицируются по множеству признаков: по типу эмитента (государственные, муниципальные, корпоративные), по сроку обращения (кратко-, средне- и долгосрочные), по типу дохода (купонные, дисконтные). Понимание этой классификации позволяет инвестору подбирать инструменты, соответствующие его стратегии и отношению к риску.
Инвестор, владеющий облигациями, подвержен нескольким видам рисков, среди которых ключевыми являются кредитный риск (риск дефолта эмитента), процентный риск (риск снижения рыночной цены облигации из-за роста общих процентных ставок в экономике) и инфляционный риск (риск обесценивания будущих выплат из-за инфляции).
1.2. Обзор и анализ фундаментальных методик оценки стоимости и доходности
В основе всех современных моделей оценки финансовых активов лежит фундаментальная концепция стоимости денег во времени, которая гласит, что рубль, полученный сегодня, стоит дороже рубля, который будет получен в будущем. Это связано с тем, что сегодняшние деньги можно инвестировать и получить доход. Именно поэтому для оценки облигаций применяются методы, учитывающие временной фактор.
Метод дисконтирования денежных потоков (DCF)
Метод дисконтирования денежных потоков (DCF) широко применяется для оценки облигаций и позволяет определить их справедливую (внутреннюю) стоимость. Суть метода заключается в том, чтобы все будущие платежи по облигации (купоны и номинал) привести к их сегодняшней стоимости с помощью ставки дисконтирования. Формула выглядит так:
PV = C₁/(1+r)¹ + C₂/(1+r)² + … + (Cₙ + N)/(1+r)ⁿ
Где:
- PV — справедливая стоимость облигации.
- C — размер купонного платежа.
- N — номинальная стоимость.
- r — ставка дисконтирования (требуемая доходность инвестора).
- n — количество периодов до погашения.
Ставка дисконтирования является ключевым и самым сложным элементом в модели. Она должна отражать все риски, связанные с конкретной облигацией, и обычно рассчитывается как сумма безрисковой ставки и премии за риск.
Доходность к погашению (YTM)
Если DCF отвечает на вопрос «Сколько должна стоить облигация?», то показатель «доходность к погашению» (Yield to Maturity, YTM) отвечает на вопрос «Какую доходность получит инвестор, если купит облигацию по текущей рыночной цене и будет держать ее до погашения?». YTM — это ожидаемая общая доходность, выраженная в процентах годовых. Математически, YTM — это такая ставка дисконтирования (r), при которой приведенная стоимость всех будущих денежных потоков по облигации равна ее текущей рыночной цене.
Сравнивая DCF и YTM, можно сказать, что это две стороны одной медали. В первом случае мы задаем требуемую доходность (r) и ищем справедливую цену (PV). Во втором — мы берем рыночную цену (PV) и ищем подразумеваемую доходность (r).
Кроме этих двух фундаментальных подходов, используются и другие индикаторы. Текущая доходность (Current Yield, CY) рассчитывается как годовой купонный платеж, деленный на текущую рыночную цену, и показывает доходность только от купонов. А дюрация измеряет чувствительность цены облигации к изменениям процентных ставок и является важнейшим показателем для оценки процентного риска. В российской практике, при отсутствии международных рейтингов, методики оценки часто опираются на рыночные данные и принципы МСФО (IFRS) 13 «Оценка справедливой стоимости».
Глава 2. Практический анализ и оценка облигаций публичного акционерного общества ‘РусГидро’
2.1. Характеристика эмитента и выбор анализируемого выпуска облигаций
Эмитентом анализируемых облигаций является Публичное акционерное общество ‘РусГидро’ — один из крупнейших российских энергетических холдингов и лидер в производстве электроэнергии на базе возобновляемых источников. Компания объединяет более 60 гидроэлектростанций в России, тепловые электростанции и электросетевые активы на Дальнем Востоке, а также энергосбытовые компании. Стабильное положение на рынке и стратегическая важность для государства делают ‘РусГидро’ надежным заемщиком.
Оценка облигаций невозможна без анализа финансового состояния эмитента. Беглый взгляд на публичную финансовую отчетность компании позволяет оценить ее кредитоспособность как высокую. ‘РусГидро’ регулярно публикует отчетность по МСФО, демонстрируя стабильные денежные потоки, что является положительным сигналом для держателей ее долговых обязательств. Компания активно использует долговой рынок для финансирования своих инвестиционных программ, размещая облигации на Московской Бирже.
Для практического анализа был выбран один из ликвидных выпусков облигаций компании, имеющий достаточный срок до погашения для проведения полноценной оценки. Предположим, мы анализируем выпуск со следующими параметрами на условную дату оценки:
- Выпуск: ‘РусГидро-БО-П04’ (ISIN: RU000A1008U3)
- Номинал (N): 1000 рублей.
- Ставка купона (C): 6.8% годовых (выплаты 2 раза в год, т.е. 33.9 руб. на купон).
- Дата погашения: 15.04.2029 г.
- Текущая рыночная цена (P): 95.5% от номинала (955 рублей).
- Количество полных лет до погашения: 4 года.
Наличие этих исходных данных позволяет перейти к следующим этапам анализа — расчету доходности и справедливой стоимости.
2.2. Расчет доходности к погашению как ключевого индикатора для инвестора
Расчет доходности к погашению (YTM) позволяет понять, какую годовую доходность обеспечит инвестиция в данную облигацию при ее удержании до конца срока. YTM — это та самая ставка, которая уравнивает текущую рыночную цену облигации с дисконтированной стоимостью всех ее будущих выплат.
Формула для расчета YTM в общем виде выглядит сложно, и на практике ее решают методом подбора или с использованием финансовых калькуляторов и функций, таких как `ДОХОД` в MS Excel или аналогичных в Python. В уравнение подставляются ключевые входные данные для оценки: рыночная цена (955 руб.), номинал (1000 руб.), годовой купон (68 руб.) и срок до погашения (4 года).
Процесс расчета итерационно подбирает такую ставку `r`, при которой выполняется равенство:
955 = 68/(1+r)¹ + 68/(1+r)² + 68/(1+r)³ + (68 + 1000)/(1+r)⁴
В результате расчетов мы получаем итоговое значение YTM, равное примерно 8.15% годовых.
Теперь полученное значение необходимо проанализировать. На дату оценки его следует сравнить с:
- Ключевой ставкой ЦБ РФ: Если YTM значительно выше ключевой ставки, это может указывать на премию за риск.
- Доходностью ОФЗ (Облигаций Федерального Займа) с сопоставимым сроком погашения: ОФЗ считаются безрисковым активом, и разница между YTM корпоративной облигации и ОФЗ является кредитным спредом — платой инвестору за принятие на себя кредитного риска эмитента.
- Доходностью облигаций других эмитентов из той же отрасли и со схожим кредитным качеством.
Анализ показывает, что инвесторы могут получать компенсацию за риск через более высокую доходность. Доходность в 8.15% годовых, превышающая безрисковые ставки, может быть расценена как привлекательная, учитывая высокую кредитоспособность ‘РусГидро’.
2.3. Определение справедливой стоимости облигации методом дисконтирования денежных потоков
Теперь проведем обратную процедуру: определим, какой должна быть справедливая цена облигации, исходя из требуемой инвестором нормы доходности. Этот метод особенно полезен, чтобы понять, не переплачиваем ли мы за актив на рынке. Для этого используем уже известный метод DCF.
Шаг 1: Формирование денежного потока.
Ожидаемый денежный поток по облигации состоит из всех будущих купонных выплат и возврата номинала в конце срока. Для нашего примера это:
- Год 1: 68 руб.
- Год 2: 68 руб.
- Год 3: 68 руб.
- Год 4: 68 руб. (последний купон) + 1000 руб. (номинал) = 1068 руб.
Шаг 2: Обоснование ставки дисконтирования.
Это самый ответственный этап. Ставка дисконтирования — это требуемая инвестором доходность. Рассчитаем ее как сумму безрисковой ставки и премии за кредитный риск. Предположим, что:
- Безрисковая ставка (доходность ОФЗ с погашением через 4 года) составляет 7.0%.
- Премия за кредитный риск ‘РусГидро’, основанная на анализе ее кредитного рейтинга и спредов по другим выпускам, составляет 0.75%. Для более точной оценки могут использоваться данные по кредитным дефолтным свопам (CDS), если они доступны.
Таким образом, наша требуемая доходность (ставка дисконтирования `r`) составляет: 7.0% + 0.75% = 7.75%.
Шаг 3: Дисконтирование и расчет справедливой стоимости.
Теперь приведем каждый будущий платеж к сегодняшнему дню, используя ставку 7.75%:
- PV (Год 1) = 68 / (1 + 0.0775)¹ ≈ 63.11 руб.
- PV (Год 2) = 68 / (1 + 0.0775)² ≈ 58.57 руб.
- PV (Год 3) = 68 / (1 + 0.0775)³ ≈ 54.36 руб.
- PV (Год 4) = 1068 / (1 + 0.0775)⁴ ≈ 791.73 руб.
Суммируем все дисконтированные значения, чтобы получить итоговую справедливую стоимость облигации:
Справедливая стоимость (PV) = 63.11 + 58.57 + 54.36 + 791.73 = 967.77 рублей.
2.4. Сравнительный анализ результатов и формирование итогового инвестиционного вывода
Настало время синтезировать результаты, полученные на двух предыдущих этапах, и сформулировать итоговое заключение. Сведем ключевые цифры воедино:
- Текущая рыночная цена: 955.00 рублей.
- Рассчитанная справедливая стоимость (по DCF): 967.77 рублей.
Сравнение этих двух величин является основой для инвестиционного решения. Мы видим, что справедливая стоимость выше текущей рыночной цены (967.77 > 955.00). Это означает, что, с точки зрения нашего анализа, облигация на рынке является недооцененной. Потенциал роста составляет примерно 1.34% ((967.77 / 955.00) — 1).
Этот вывод полностью согласуется с результатом расчета YTM. Наша требуемая доходность (ставка дисконтирования) составляла 7.75%, а рыночная доходность к погашению (YTM) оказалась выше — 8.15%. Именно потому, что рынок предлагает доходность выше, чем мы требуем с учетом рисков, цена этого актива для нас выглядит привлекательной (т.е. заниженной).
Итоговый инвестиционный вывод: На основе проведенного анализа облигация ПАО ‘РусГидро’ выпуска ‘РусГидро-БО-П04’ представляется привлекательной для инвестиций. Она торгуется ниже своей справедливой стоимости и предлагает доходность к погашению, превышающую требуемую норму доходности для данного уровня риска. Таким образом, облигация рекомендуется к покупке с целью удержания до погашения для консервативных инвесторов, стремящихся зафиксировать доходность выше безрисковой.
Заключение. Ключевые выводы и результаты проведенного исследования
В ходе выполнения курсовой работы были систематизированы и применены на практике ключевые подходы к оценке корпоративных долговых ценных бумаг. В теоретической части были рассмотрены сущность облигаций, их основные параметры и риски, а также детально разобраны фундаментальные методики оценки — метод дисконтирования денежных потоков (DCF) и расчет доходности к погашению (YTM).
Практическая часть исследования была посвящена комплексному анализу облигационного выпуска ПАО ‘РусГидро’. В результате расчетов были получены следующие ключевые результаты:
- Доходность к погашению (YTM) на анализируемую дату составила 8.15% годовых.
- Справедливая стоимость, рассчитанная методом DCF на основе требуемой инвестором доходности в 7.75%, составила 967.77 рублей.
Итоговый вывод, сформулированный на основе сопоставления этих результатов с рыночной ценой (955 рублей), заключается в том, что облигация ПАО ‘РусГидро’ является инвестиционно привлекательной, поскольку торгуется с дисконтом к своей справедливой стоимости и обеспечивает доходность, адекватно компенсирующую присущие ей риски.
Таким образом, все задачи, поставленные во введении, были последовательно выполнены, а цель курсовой работы — достигнута. Проведенный анализ подтверждает, что структура академической курсовой работы, включающая теоретический, аналитический и практический разделы, позволяет дать всестороннюю и обоснованную оценку финансовому инструменту. В качестве возможных направлений для дальнейших исследований можно предложить анализ влияния изменений ключевой ставки на стоимость портфеля облигаций компании или сравнительную оценку всех выпусков ‘РусГидро’, находящихся в обращении.
Список использованной литературы
- Гражданский кодекс Российской Федерации (часть первая). Федеральный закон от 30.11.1994 № 51-ФЗ.
- Налоговый Кодекс Российской Федерации (часть вторая). Федеральный закон РФ от 05.08.2000г. N 117-ФЗ.
- Об акционерных обществах. Федеральный закон от 26.12.1995 N208-ФЗ.
- Алехин Б.И. Рынок ценных бумаг — М.: ЮНИТИ-ДАНА, 2004. — 461с.
- Бломштейн Г.Д. Саммерс. Б.Д. Банковское дело и платежная система. М., 2005.
- Блохина Т. Рынок институционных инвестиций: состояние и перспективы // Вопросы экономики, 2003, № 1.
- Боди З. Принципы инвестиций/З. Боди, А. Кейн, А. Маркус, Пер. с анг. – М.: Издательский дом «Видьямс», 2004. – 984с.
- Большаков А. Электронный бизнес и развитие российских банков. // Бан-ковское дело в Москве, №1, 2007, с. 33-37
- Булатов В. В. Экономический рост и фондовый рынок в 2т. Т. 2.-М: Нау-ка, — 2004, — 254с.
- Буренин А.Н. Рынок ценных бумаг и производных финансовых инстру-ментов -М.: НТО им. Академика С.И. Вавилова, 2002.-351с.
- Ващенко М. Охота на одиночек и молчунов// Эксперт. -2006. -б№38(532). — c.130 –134.
- Вдовин А. Правила игры//Русский полис. – 2005.-№3. -С.84 -85.
- Воронцов В. Ожидание перелома// Эксперт Сибирь. -2008.- №29(125).-С.24-26.
- Вьюгин О. Финансовый рынок: Стратегия развития// Ведомости. – 2006.- 16 февраля.-№27 (1554).
- Григорьев Л., Гурвич Л., Саватюгин А. и др. Анализ и прогноз развития финансовых рынков в России. М., 2009.
- Губейдуллина Г. Необходимо вернуть рынок в Россию (интервью с руко-водителем ФСФР) //Ведомости. – 2006. -21 сентября.-№177 (1704), С.А5.
- Денисенко Е. Консолидация как неизбежность//Эксперт Северо-Запад. – 2006. -№1-2(254-255). -С.36-37.
- Дубенецкий Я.Н. Экономический рост и инвестиции: новые возможности и проблемы // Пробл. прогнозирования. — 2006. — N 5. — С.3-8.
- Евстигнеева Л.П. Экономический рост: Либеральная альтернатива / Ев-стигнеева Л.П., Евстигнеев Р.Н. — М.: Наука, 2005. — 519с.
- Колб Роберт В. Финансовые институты и рынки: Учебник/ Роберт В. Колб, Рикардо Дж. Родригес, Пер.2-ого амер. изд./ -М.:Дело и сервис, 2003.- 687с.
- Краев А.О. Рынок долговых ценных бумаг: Учебное пособие для ву-зов/А.О.Краев, И.Н. Коньков, П.Ю.Малеев. -М.: Экзамен, 2002. — 512с.
- Кращенко Л. На шаг впереди инфляции/ Л. Кращенко, К. Онгир-ский//Эксперт. -2009. -№39 (485). –С.164 -172.
- Ладыгин Д. Проверка на индекс//Коммерсант Деньги – 2008. – №23(528). – С.104-106.
- Миркин Я. М. Рынок ценных бумаг России: воздействие фундаменталь-ных факторов, прогноз и политика развития-М.: Альпина Паблишер. – 2002. – 624с.
- Миркин Я.М. Англо-русский толковый словарь по банковскому делу, ин-вестициям и финансовым рынкам/Я.М.Миркин, В.Я.Миркин. -М.: Аль-пина Бизнес Букс, 2006. — 422с.
- Миркин Я. Будущая динамика российского рынка акций: взаимодействие с зарубежными рынками/Я.Миркин, М.Кудинова //Рынок ценных бумаг.-2006.-N 8.-С.44-46.
- Рамилова А. Прямые иностранные инвестиции как объект государствен-ного регулирования // Российский экономический журнал, 2003, №7
- Россия: экономическое и финансовое положение// Центральный банк Российской Федерации. -2006. –февраль.-51с.
- Рубцов Б. Б. Мировые фондовые рынки: проблемы и тенденции развития: дис. … док. эконом. наук. – М., 2000. – 441c.
- Рубцов Б. Б. Мировые рынки ценных бумаг. -М.: Экзамен, 2002. — 448с.
- Рубцов. Б. Б. Современные фондовые рынки. -М.: Альпина Бизнес Букс, 2007. – 926с.
- Самиев П. Все у нас хорошо//Эксперт.- 2005, -№34 (480)-с.116-118.
- Самиев П. Задача новой пятилетки //Эксперт. – 2005. -№18 (465). -С.116-118.
- Сачер Б. Медленный старт медленной реформы//Рынок ценных бумаг. – 2009. -№12(291).– С. 21-22.
- Уринсон Я. О мерах по оживлению инвестиционного процесса в России // Вопросы экономики, 2010, №1.
- Финансирование роста. Выбор методов в изменчивом мире. Научный доклад о политике Всемирного банка. М., 2009.