Российский рынок слияний и поглощений (2020–2025): Анализ трансформации, регуляторных барьеров и новых подходов к оценке активов

Теоретические основы и актуальность исследования

Рынок слияний и поглощений (M&A, Mergers and Acquisitions) традиционно является барометром здоровья национальной экономики, отражая уровень инвестиционной активности, степень консолидации капитала и динамику структурных изменений. Актуальность исследования российского рынка M&A в период 2020–2025 годов обусловлена его беспрецедентной трансформацией. Если начало периода ознаменовалось преодолением последствий пандемии и активным восстановлением, то после февраля 2022 года рынок вошел в фазу глубокой структурной перестройки, которая определяется геополитическими шоками, санкционным давлением и кардинальными регуляторными изменениями, влияющими на каждую транзакцию.

В контексте российского корпоративного права, сделки M&A юридически оформляются через процедуры реорганизации (слияние, присоединение, поглощение), регулируемые Гражданским кодексом РФ, Федеральным законом «Об акционерных обществах» и «Об обществах с ограниченной ответственностью».

Слияние (Merger) — это форма реорганизации, при которой два или более хозяйственных общества прекращают свою деятельность, передавая все права и обязанности новому, вновь созданному обществу. Поглощение (Acquisition) — это приобретение контролирующей доли в акционерном капитале или всех активов целевой компании (таргета), которая продолжает существовать как юридическое лицо, но переходит под контроль приобретателя.

Синергетический эффект как основной экономический мотив M&A сделок

Главным экономическим мотивом для подавляющего большинства M&A сделок является достижение синергетического эффекта. Считается, что объединенный бизнес будет стоить больше, чем простая сумма стоимостей его отдельных компонентов, то есть достигается эффект 2+2=5.

Синергия может быть классифицирована по нескольким видам:

• Операционная синергия: Достигается за счет сокращения издержек (устранение дублирующих функций, консолидация закупок) или увеличения доходов (перекрестные продажи, доступ к новым рынкам сбыта).
• Финансовая синергия: Связана с оптимизацией структуры капитала, снижением стоимости заемных средств (за счет повышения кредитного рейтинга объединенной компании) или налоговыми преимуществами.
• Управленческая синергия: Возникает при привнесении более эффективного менеджмента или технологий в приобретаемую компанию.

В условиях российской экономики после 2022 года к этим классическим мотивам добавилась стратегическая синергия адаптации — приобретение активов или технологий с целью быстрого замещения ушедших западных продуктов (импортозамещение) и обеспечения технологической независимости. Фактически, эта новая форма синергии стала ключевым драйвером крупных сделок, гарантируя выживание и устойчивость объединенного бизнеса в условиях внешних ограничений.

Динамика и отраслевая специфика рынка M&A в Российской Федерации (2020–2025)

Начало исследуемого периода (2020–2021 гг.) характеризовалось умеренным восстановлением после пандемии, однако после 2022 года рынок M&A в России демонстрировал уникальную, противоречивую динамику, в которой количественный спад сопровождался качественным укрупнением сделок. Для инвестора это означает, что хотя возможностей для мелких покупок стало меньше, потенциальный эффект от успешной крупной сделки многократно возрос.

Макростатистика: Объем, количество и средняя стоимость сделок

Анализ макростатистики рынка M&A в России за период 2020–2024 гг. выявляет следующую картину:

Год	Количество сделок	Стоимостной объем (млрд $)	Изменение объема (%)	Средняя стоимость сделки (млн $)
2020	463	39,7	—	85,7
2021	597	45,8	+15,4%	76,7
2022	513	42,6	-7,0%	83,0
2023	536	50,59	+18,8%	94,4
2024 (оценка)	499	54,3	+7,3%	108,8

Источник: Данные аналитических агентств (AK&M, Kept, B1), 2025 г.

Ключевой вывод: Макростатистика демонстрирует, что, несмотря на снижение числа сделок в 2024 году (до 499), совокупный стоимостной объем достиг максимального значения с 2019 года — $54,3 млрд. Этот парадокс объясняется резким ростом средней стоимости транзакции. В 2022 году, на пике выхода иностранцев, средняя стоимость транзакции увеличилась до $83,0 млн, а к 2024 году превысила $108,8 млн. Это является прямым следствием того, что рынок определялся не массовыми мелкими покупками, а несколькими крайне крупными сделками, связанными с реструктуризацией или продажей российских активов иностранных конгломератов. Иными словами, хотя рынок стал менее активным по количеству, его финансовая мощность и концентрация капитала только укрепились.

Отраслевая структура и фокус рынка

Структура рынка M&A после 2022 года претерпела существенные изменения, отражая приоритеты национальной экономики в области технологического суверенитета и внутреннего потребления.

В 2024 году лидерами по объему сделок стали:

1. IT-сектор: На его долю пришлось $10,6 млрд, что составило 19,6% от общего рынка. Этот сегмент стал наиболее активным, что является прямым следствием политики импортозамещения и потребности в отечественных цифровых решениях.
2. Строительство и девелопмент: $9,8 млрд. Этот сектор традиционно чувствителен к государственным программам льготного кредитования и консолидации крупных земельных банков.

Рост активности в IT-секторе был вызван необходимостью замещения решений, поставляемых ушедшими западными вендорами (SAP, Oracle, Microsoft), что привело к волне покупок российских разработчиков корпоративного программного обеспечения (B2B Software) крупными российскими экосистемами (Сбер, МТС, Яндекс).

Регуляторная трансформация и «вынужденный» M&A: Ключевые барьеры пост-2022 года

Рынок M&A в России после 2022 года стал в значительной степени регуляторно-ориентированным. Внешние ограничения привели к созданию уникального, по сути, запретительного режима для сделок с участием нерезидентов из «недружественных» стран.

Специфика выхода нерезидентов и разрешительный порядок

Ключевым фактором, определяющим характер M&A, стало массовое, но принудительно регулируемое, отчуждение российских активов иностранными компаниями.

Правовая основа регулирования:

• Указ Президента РФ № 81 от 01.03.2022: Ввел обязательный разрешительный порядок для сделок, связанных с отчуждением долей в российских компаниях, принадлежащих нерезидентам из стран, включенных в перечень «недружественных».
• Указы Президента РФ № 618 (08.09.2022) и № 737 (15.10.2022): Расширили перечень активов, подлежащих согласованию, и конкретизировали процедуры, требуя получения разрешения Правительственной комиссии по контролю за осуществлением иностранных инвестиций.

Финансовые барьеры:
Самым существенным барьером, введенным Правительственной комиссией, стало требование об обязательном дисконте на продаваемый актив в размере не менее 50% от его оценочной стоимости. Кроме того, покупатель обязан был внести «добровольный» взнос в федеральный бюджет, размер которого варьировался, но зачастую достигал 10–15% от суммы сделки. Как можно ожидать, эти меры привели к тому, что количество сделок по выходу иностранцев резко сократилось: с 203 сделок на $11,9 млрд в 2022 году до 59 сделок на $4,4 млрд в 2024 году, что указывает на исчерпание потенциала этого сегмента рынка.

Рост юридического риска: Феномен «судебного» M&A

Новым, трудно прогнозируемым риском для инвесторов и ключевой тенденцией 2024–2025 годов стал феномен «судебного» M&A — национализация или изъятие активов в доход государства через судебные решения. Этот процесс инициируется на основании нарушений при приватизации в 1990-х годах, неисполнения инвестиционных обязательств или в рамках борьбы с коррупционными активами.

Статистика риска: С 2022 года было инициировано 84 дела о национализации или утрате контроля над бизнесом. Наиболее распространенными юридическими инструментами стали:

1. Деприватизация (28 споров): Оспаривание законности сделок по приобретению активов в 1990-е и 2000-е годы.
2. Изъятие коррупционных активов (17 споров): Изъятие имущества, которое не было законно подтверждено доходами бенефициаров.

Этот фактор вносит значительную неопределенность в процедуру Due Diligence (юридической проверки), поскольку инвестору необходимо не только оценить текущее юридическое состояние актива, но и прогнозировать вероятность ретроспективного оспаривания его приватизационной истории.

Мотивы сделок и новые механизмы структурирования в условиях высокой ставки

Ключевые мотивы M&A в России сместились от финансовой экспансии к внутренней стратегической необходимости. Каким образом инвесторы могут минимизировать риски в столь волатильной среде?

Стратегическая консолидация и импортозамещение

Мотивы, доминирующие после 2022 года:

• Технологическая перестройка: Импортозамещение стало важнейшим катализатором сделок. Это особенно заметно в ИТ-секторе. Например, приобретение «Росатомом» 50% производителя зарядных станций для электромобилей «Парус электро» отражает стремление к консолидации критически важных производственных цепочек.
• Консолидация на внутреннем рынке: Крупные стратегические игроки используют M&A для увеличения доли рынка и устранения конкурентов. Пример — приобретение структурами «Магнита» сети супермаркетов «Азбука вкуса», направленное на укрепление позиций в премиальном сегменте ритейла.
• Построение экосистем: Крупнейшие финансовые и телекоммуникационные корпорации (Сбер, МТС) активно скупают цифровые активы для создания комплексных корпоративных экосистем, обеспечивающих полный цикл услуг.

Финансовые барьеры и использование ЗПИФ

Самым серьезным финансовым барьером на рынке M&A является политика Банка России по удержанию высокой ключевой ставки (прогнозируемая средняя ставка в 2025 году: 19,5–21,5%).

Влияние ставки: Высокая стоимость кредитов резко ограничивает доступность заемного финансирования (Leveraged Buyouts, LBO). Доля заемного капитала в структуре капитала крупных и средних российских предприятий в 2024 году достигла 52% — максимального значения за последние четыре года. Это означает, что новые M&A сделки финансируются преимущественно из собственных средств покупателей, что снижает их количество, но увеличивает концентрацию капитала у немногих крупнейших игроков.

Новые механизмы структурирования: Для преодоления геополитических и финансовых рисков инвесторы прибегают к нестандартным инструментам:

1. MBO (Management Buy-Out): Выкуп российских активов местными топ-менеджерами у уходящих иностранных владельцев. Крупнейшим примером является продажа российского бизнеса Yandex N.V. (около $5,2 млрд), структурированная как MBO.
2. Закрытые паевые инвестиционные фонды (ЗПИФ): Использование ЗПИФ стало ключевым инструментом для обеспечения конфиденциальности владения и сокрытия бенефициара от возможных санкций. Сделка Yandex была структурирована через ЗПИФ «Консорциум.Первый», что позволяет избежать прямого раскрытия конечных приобретателей и защитить сделку от внешнего давления.

Изменение методологии оценки бизнеса: Количественное влияние геополитического риска

В условиях высокой волатильности и регуляторных ограничений классические методы оценки бизнеса (в первую очередь, метод дисконтированных денежных потоков, DCF) претерпели существенные изменения. Инвесторы вынуждены были пересмотреть базовые допущения.

Расчет ставки дисконтирования (WACC) в новой реальности

Метод DCF основывается на дисконтировании будущих чистых денежных потоков (ЧДП) по ставке средневзвешенной стоимости капитала (WACC).

Формула WACC в общем виде:

WACC = (E/V) * Rₑ + (D/V) * Rᴅ * (1 - T)

Где:

• $E$ — рыночная стоимость собственного капитала;
• $D$ — рыночная стоимость заемного капитала;
• $V = E + D$;
• $Rₑ$ — требуемая доходность собственного капитала;
• $Rᴅ$ — стоимость заемного капитала (до уплаты налогов);
• $T$ — ставка налога на прибыль.

Трансформация:
Высокая ключевая ставка ЦБ РФ напрямую увеличивает $Rᴅ$ (стоимость заемного капитала), а также через инфляционные ожидания и общую нестабильность увеличивает $Rₑ$. Следовательно, общая ставка дисконтирования (WACC) существенно возрастает, что при прочих равных условиях приводит к резкому снижению оценки актива. В текущей экономической ситуации, когда стоимость заемного капитала взлетела, как можно обосновать адекватную оценку бизнеса без учета дополнительных рисковых премий?

Квантификация премии за страновой риск

Для инвестора, оперирующего в России, необходимо учитывать не только рыночные риски, но и специфические страновые/геополитические риски (риск национализации, риск ужесточения регуляторных требований).

В академической практике для учета этих факторов к требуемой доходности собственного капитала ($Rₑ$) добавляется специальная премия за риск.

Количественные данные: Согласно исследованиям, в 2023 году премия за страновой/геополитический риск, добавляемая к WACC при оценке российского бизнеса, была оценена в 12,84 процентных пункта. Прогнозируется лишь незначительное ее снижение до 10,70 процентных пункта в 2024 году.

Такое экстремально высокое значение премии фактически снижает текущую стоимость будущих денежных потоков до минимальных уровней, что объясняет, почему продавцы вынуждены предоставлять покупателям столь значительные дисконты.

Устранение разрыва в оценках

Геополитические и регуляторные шоки привели к существенному разрыву в оценке активов (Valuation Gap) между продавцами (которые ориентируются на докризисные мультипликаторы) и покупателями (которые закладывают в оценку высокие риски и дисконты).

По оценкам, в середине 2024 года этот разрыв в оценке составлял 3x–5x EBITDA.

Для сближения позиций активно используются гибкие структуры оплаты:

• Отсроченная оплата: Передача части оплаты на более поздний срок, что снижает немедленную финансовую нагрузку на покупателя.
• Earn-out (отложенное вознаграждение): Условие, при котором часть стоимости актива выплачивается продавцу только в том случае, если целевая компания достигнет заранее оговоренных финансовых или операционных показателей в течение определенного периода после сделки. Этот механизм позволяет разделить риски и привязать финальную цену к фактической эффективности актива в новой экономической среде.

Перспективы развития рынка M&A в России (Прогноз 2025–2027)

Рынок M&A вошел в фазу стабилизации, но его рост в краткосрочной перспективе будет ограничен регуляторными и финансовыми факторами. Прогнозируется, что рынок останется под сильным влиянием государства и крупных стратегических игроков.

Прогноз на 2025 год:

1. Замедление темпов роста: Основная волна «вынужденных» сделок по выходу нерезидентов завершена. Существенный рост рынка M&A (возврат к динамике 2021 года) не ожидается ранее конца III квартала 2025 года.
2. Доминирование административных сделок: Сохранится тенденция к укрупнению сделок, определяемых крупными стратегическими приобретателями, включая государственные корпорации и банки. Эти сделки могут использовать нерыночные механизмы ценообразования.
3. Консолидация проблемных активов: Ожидается всплеск M&A-активности в сегменте проблемных активов (Distressed M&A). Наиболее уязвимыми секторами, где ожидается консолидация, являются:
   • Строительство и девелопмент (из-за высокой закредитованности и снижения спроса).
   • Растениеводство (АПК), где снизилась маржинальность бизнеса на фоне роста затрат и влияния высокой ключевой ставки, что вынудит малых и средних игроков продавать активы.

Долгосрочные ограничения (2026–2027):

Главным ограничивающим фактором остается стоимость капитала. Прогноз Банка России предполагает возвращение ключевой ставки к долгосрочному нейтральному уровню (7,5–8,5%) только к 2027 году. Это означает, что на протяжении всего 2026 года сохранятся высокие финансовые ограничения на привлечение заемного капитала для M&A сделок, что замедлит органический рост рынка, и только самые капиталоемкие игроки смогут его контролировать.

Заключение

Российский рынок слияний и поглощений в период 2020–2025 годов пережил сдвиг парадигмы, перейдя от модели, ориентированной на глобальную интеграцию и рыночную эффективность, к модели, определяемой регуляторной необходимостью и стратегической адаптацией к геополитическим барьерам.

Ключевые выводы исследования:

1. Структурное укрупнение: Несмотря на снижение количества, стоимостной объем сделок достиг максимума ($54,3 млрд в 2024 году), что отражает преобладание крупных транзакций, связанных с реструктуризацией иностранного бизнеса.
2. Регуляторный диктат: Введение обязательного дисконта в 50% и специальных разрешительных процедур для сделок с нерезидентами (Указы № 81, № 737) стало главным регуляторным фактором, снизившим рыночную привлекательность российских активов для внешних инвесторов.
3. Рост юридического риска: Появление феномена «судебного» M&A (инициирование 84 дел о национализации) требует от инвесторов беспрецедентной глубины юридической экспертизы.
4. Трансформация оценки: Геополитические риски и высокая ключевая ставка привели к значительному росту WACC за счет добавления премии за страновой риск (12,84 п.п.), что объективно снижает оценку активов и вынуждает использовать сложные структуры (ЗПИФ, earn-out) для устранения разрыва в оценках (3x–5x EBITDA).

В краткосрочной перспективе рынок M&A в России останется рынком покупателя, где доминировать будут крупные внутренние стратегические игроки, а основными мотивами останутся консолидация и обеспечение технологического суверенитета. Успех сделок будет зависеть не только от финансового анализа, но и от глубокого понимания специфических юридических рисков и способности навигации в сложном разрешительном поле.

Список использованной литературы

1. Федеральный закон РФ «О защите прав и законных интересов инвесторов на рынке ценных бумаг» (с изменениями и дополнениями). Москва: СПС ГАРАНТ, 2008.
2. Федеральный закон РФ «О несостоятельности (банкротстве)» (с изменениями и дополнениями). Москва: СПС ГАРАНТ, 2008.
3. Андреева Т. Организационные аспекты слияний и поглощений. Западный опыт и российские реалии // Экономические стратегии. 2010. № 1.
4. Гвардин С.В. Финансирование слияний и поглощений в России. Москва: Бином, 2011. 322 с.
5. Генске М. Механизмы финансирования слияний и поглощений: международный опыт // Слияния и поглощения. 2012. № 9.
6. Анализ рынка слияний и поглощений: прогнозы и тенденции в 2025 году. URL: https://delprof.ru (дата обращения: 28.10.2025).
7. «Классический M&A не вернётся»: тенденции на российском рынке слияний и поглощений в 2025 году. URL: https://vc.ru (дата обращения: 28.10.2025).
8. Актуальные подходы структурирования сделок M&A в 2025 году. URL: https://ao-journal.ru (дата обращения: 28.10.2025).
9. Слияния и поглощения в 2025 году: новые тренды, риски и стратегии. URL: https://mv.legal (дата обращения: 28.10.2025).
10. Согласование M&A сделок с ФАС: какие пробелы законодательства раскрывает судебная практика. URL: https://pravo.ru (дата обращения: 28.10.2025).
11. Указ Президента РФ от 15 октября 2022 г. № 737. URL: https://garant.ru (дата обращения: 28.10.2025).
12. Указ Президента РФ от 01 марта 2022 года N 81. URL: https://birchlegal.ru (дата обращения: 28.10.2025).
13. Тренды развития рынка M&A. URL: https://kkmp.legal (дата обращения: 28.10.2025).
14. Новая надежда: на чем может вырасти рынок M&A. URL: https://pravo.ru (дата обращения: 28.10.2025).
15. Влияние ключевой ставки ЦБ на рынок акций и облигаций в 2025 году. URL: https://finam.ru (дата обращения: 28.10.2025).
16. Слияния и поглощения (M&A) в России. URL: https://TAdviser (дата обращения: 28.10.2025).
17. Российский рынок M&A: новая реальность или вынужденная активность? URL: https://iq-media.ru (дата обращения: 28.10.2025).
18. Что такое Синергический эффект слияния? URL: https://academic.ru (дата обращения: 28.10.2025).